Гамма-сквиз: цикл обратной связи и необходимые подтверждения

Дельта оценивает, как изменяется стоимость опциона при небольшом движении базового актива. Гамма оценивает, как при этом движении меняется дельта. У длинного колла положительные дельта и гамма: по мере роста акции его дельта обычно становится более положительной. У короткой стороны экспозиции противоположны. Если маркет-мейкер продал этот колл и хочет уменьшить направленную экспозицию, он может купить акции или другой коррелированный инструмент в противовес отрицательной дельте колла

Предположим, акция снова растёт. Дельта короткого колла становится более отрицательной, поэтому для хеджа могут потребоваться дополнительные покупки базового актива. Эти покупки способны увеличить спрос, поднять цену и снова изменить дельту. Так возникает механизм, который называют гамма-сквизом. Он не является неизбежным: соответствующие посредники должны иметь чистую короткую гамму, хеджироваться в нужном направлении и с нужной частотой, а размер сделок должен быть существенным относительно ликвидности базового актива

Предположим, один колл соответствует 100 акциям и изначально имеет дельту 0.30. Дилер, продавший 1 000 коллов, имеет примерно минус 30 000 дельт до учёта других позиций, поэтому упрощённый нейтральный хедж составит около 30 000 акций в лонг. Если акция растёт, а дельта колла увеличивается до 0.55, экспозиция по коротким коллам становится примерно минус 55 000 дельт. При неизменности остальных факторов разрыв хеджа составляет ещё 25 000 акций

Эта арифметика показывает чувствительность, а не наблюдаемый ордер. В реальной книге могут быть путы, другие страйки и экспирации, запас акций, фьючерсы, клиентские потоки и лимиты риска. Дилеры могут хеджироваться непрерывно, порогами, заменяющими инструментами или не полностью. Покупатель колла также может закрывать короткую позицию, а не открывать новую длинную. Без чистой книги и фактического правила хеджирования предполагаемый спрос на акции остаётся лишь сценарием

Убедительная гипотеза о гамма-сквизе должна одновременно указывать несколько условий:

Большой объём коллов сам по себе не подтверждает ни одного из этих условий. У каждой сделки есть покупатель и продавец. Покупки клиентов могут оставить дилера с короткими коллами, но клиенты также могут продавать коллы, торговать спредами, закрывать позиции или заключать сделки друг с другом. Открытый интерес появляется после клиринга и показывает оставшиеся открытыми контракты, но не раскрывает сторону, себестоимость или текущий хедж

• Значимая чистая короткая гамма у участников, которые активно хеджируются
• Концентрированная гамма около текущей цены, часто в опционах с коротким сроком
• Потенциальные изменения хеджа, достаточно крупные относительно обычного объёма и отображаемой ликвидности базового актива
• Первичное движение цены или катализатор, проталкивающий дельты через соответствующий диапазон
• Продолжающийся спрос на опционы или сохранение позиции, а не немедленное закрытие

Шорт-сквиз возникает, когда продавцы базового актива в шорт покупают его, чтобы закрыть позицию или ограничить убытки, добавляя спрос по мере роста цены. Гамма-сквиз связан с хеджированием дельты опционов. Эти механизмы могут совпасть: рост цены способен вынудить шортистов покрываться, а изменение дельт коллов — заставить хеджеров покупать. Но они могут происходить и по отдельности, поэтому одно нельзя выводить из свидетельств в пользу другого

Короткий интерес, отношение дней до покрытия, условия займа бумаг и стоимость займа ближе связаны с шорт-сквизом. Гамма по страйкам, экспирации, моделируемые позиции участников и чувствительность хеджа — с опционным циклом. Если называть каждый резкий рост комбинированным сквизом, объяснение становится нефальсифицируемым

Цикл не продолжается автоматически. Коллы могут уйти глубоко в деньги, где дельта приближается к пределу, а гамма снижается. Позиции могут быть закрыты, перенесены, исполнены или истечь. Новая продажа опционов может изменить чистую экспозицию. Поставщики ликвидности могут компенсировать риск другими инструментами, а падение цены может вызвать продажи хеджа, если соответствующая книга по-прежнему имеет короткую гамму

Изменение подразумеваемой волатильности также влияет на дельты и спрос на опционы. После катализатора падение IV или фиксация прибыли могут уменьшить экспозицию, которая до этого казалась важной. Ближе к экспирации чувствительности быстро меняются около страйков, но и времени остаётся мало. История, объясняющая начало сквиза, но не описывающая, что его завершит или опровергнет, неполна

Зафиксируйте точные экспирации и страйки, время котировки, спот-цену, объём опционов, последний доступный открытый интерес и соглашение, использованное для оценки позиций дилеров. Оцените, насколько изменится дельта при нескольких ценах акции, а затем сравните предполагаемый размер хеджа с обычным объёмом и ликвидностью базового актива. Рассмотрите случаи, когда дилеры имеют меньшую короткую гамму, нейтральную позицию или длинную гамму, вместо того чтобы заранее принимать один знак

Для сделки определите катализатор, траекторию цены, временное окно, исполнимую цену опциона, максимальный убыток и признаки, которые опровергнут гипотезу об обратной связи. Гамма-сквиз может объяснить движение, но не определяет, насколько далеко должна уйти цена и будет ли прибыльным опцион, купленный при повышенной IV