Облигации fallen angel: что меняется после снижения рейтинга

В долгосрочных корпоративных рейтингах BBB− у S&P и Baa3 у Moody’s обычно являются нижней границей инвестиционной категории. Снижение с BBB− до BB+ или с Baa3 до Ba1 обычно означает переход в спекулятивную категорию, также называемую high yield. Символы — относительные мнения конкретных агентств, а не одинаковые вероятности дефолта. {source:secCreditRatingsInvestorBulletin} {source:spGlobalGuideCreditRatingEssentials2024} {source:moodysUnderstandingRatings}

Термин «fallen angel» обычно относится к долгу, который раньше был инвестиционного уровня, но затем опустился ниже применимого порога. Для обратного движения часто используют «rising star». Ни одно название не предсказывает будущее. После снижения рейтинга эмитент может продолжать выплачивать все предусмотренные купоны. Дефолт — отдельное событие, связанное с неисполнением договорного обязательства.

Агентства оценивают общую способность эмитента платить и могут отдельно оценивать конкретную облигацию. Рейтинг выпуска может быть выше или ниже из-за залога, гарантии, очередности, субординации и ожидаемого возмещения. {source:spGlobalGuideCreditRatingEssentials2024} {source:moodysUnderstandingRatings}

Поэтому снижение рейтинга компании не означает, что все ее облигации пересекли один и тот же порог. В гипотетической структуре капитала обеспеченная старшая нота может остаться на BBB−, а субординированная получить BB+. Вторая уже относится к high yield, даже если общий рейтинг эмитента остается инвестиционным. Проверьте точный CUSIP или ISIN и рейтинг самого выпуска.

Агентства могут и не соглашаться между собой: одно присваивает BBB−, другое — BB+. Фондам, поставщикам данных и индексам нужны собственные правила объединения оценок. Единого правила всегда брать среднее, медиану или наименьший рейтинг нет.

Прогноз показывает возможное направление на более длительном горизонте; статус watch или review обычно связан с конкретным событием или более близким решением. S&P в своих материалах различает outlook и CreditWatch и поясняет, что негативный прогноз не делает снижение рейтинга неизбежным. Термины и сроки зависят от агентства. {source:spGlobalGuideCreditRatingEssentials2024}

Стабильный прогноз не исключает изменения, и не каждому снижению предшествует публичное предупреждение. SEC указывает, что рейтинговые действия могут происходить в любое время. Рынок может учесть известные новости еще до официального решения агентства. {source:secCreditRatingsInvestorBulletin} {source:spGlobalGuideCreditRatingEssentials2024}

Купон облигации с фиксированной ставкой обычно не пересматривается только из-за изменения рейтинга. Но рыночная цена может измениться так, чтобы доходность компенсировала покупателям кредитный, ликвидный и другие риски. Сам символ рейтинга не является формулой цены.

В полностью гипотетическом примере доходность сопоставимых гособлигаций остается 4,00%. Если корпоративный спред расширяется с 1,20% до 3,00%, простое сравнение доходностей растет с 5,20% до 7,00%. При модифицированной дюрации 4 оценка первого порядка равна −4 × 0,018 = −7,2%, или около 72 долларов на позицию в 1 000 долларов. Это оценка чувствительности, а не котировка или прогноз; она не учитывает выпуклость, накопленный процент, ликвидность, налоги и изменение доходности гособлигаций. Спред может расшириться до пересечения рейтингового порога. {source:spGlobalGuideCreditRatingEssentials2024} {source:finraBondsInvestorGuide}

Близко к порогу агентства могут присваивать разные оценки. Одни правила фондов используют наименьший рейтинг, другие — медиану или составную оценку; бумаги без рейтинга могут рассматриваться отдельно. Проспект ETF fallen angel, поданный в SEC в 2026 году, описывает правило для конкретного индекса Bloomberg. Это пример, а не общее правило. Изучите актуальный проспект фонда. {source:secIsharesFallenAngels2026}

Понятие investment grade зависит также от шкалы и от того, оценивается эмитент или отдельная облигация. Если таблица объединяет несколько агентств, выясните, показывает ли она рейтинг эмитента, выпуска или составной рейтинг поставщика данных. {source:secCreditRatingsInvestorBulletin} {source:finraBondsInvestorGuide}

Единого универсального индекса fallen angel нет. Например, страница S&P DJI об iBoxx USD Corporates Fallen Angels описывает долларовые корпоративные облигации, пониженные из инвестиционного уровня до high yield, и добавляет критерии: рейтинг BB или B, не менее 500 млн долларов в обращении и остаточный срок не менее года на дату ребалансировки. Это правила конкретного индекса, а не общее определение. {source:spIboxxUsdFallenAngels}

ETF, следующий такому индексу, держит бумаги, соответствующие его текущим правилам, а не все пониженные облигации. Фонды с похожими названиями могут различаться по объединению рейтингов, валюте, размеру выпуска, сроку погашения, лимитам на эмитента и датам ребалансировки. Сравнивайте индекс и методологию до анализа состава, доходности или дюрации. Прошлая доходность индекса не доказывает, что каждая пониженная облигация восстановится.

Рейтинг упорядочивает кредитный риск по методологии агентства, но сам по себе не измеряет ликвидность, процентный риск, рыночную цену или пригодность для конкретного инвестора. Это не рекомендация и не гарантия погашения. Fallen angel может продолжать выплаты, ухудшаться, реструктурироваться или позже получить повышение рейтинга. Одно название не показывает вероятный сценарий. {source:secCreditRatingsInvestorBulletin} {source:finraBondsInvestorGuide}

Доходность к погашению также не равна ожидаемой доходности. Расчет предполагает предусмотренные платежи и погашение в рамках своих конвенций. Дефолтные потери, досрочная продажа, опцион отзыва, налоги, расходы и изменение спреда могут изменить результат. Повышение до rising star может сузить спред, но рынок может учесть его заранее, и восстановление цены не гарантировано.

Начните с точной облигации и рейтингов каждого агентства с датой, прогнозом или статусом watch, очередностью, залогом, сроком, условиями отзыва и ковенантами. Затем сравните рыночную цену и кредитный спред с подходящим бенчмарком; не делайте вывод о стоимости по одной букве.

Для фонда проверьте, действует ли политика только при покупке или весь период владения, как объединяются рейтинги и требует ли снижение продажи или только пересмотра. Некоторые фонды могут сохранить пониженную облигацию, если документы это разрешают; индексные фонды следуют критериям включения и ребалансировки своего индекса. Универсального правила автоматической продажи нет. {source:secIsharesFallenAngels2026} {source:secCreditRatingsInvestorBulletin}

Читайте также о доходностях корпоративных облигаций и кредитных спредах, спредах G, I, Z и OAS, дюрации и выпуклости облигаций.