ETF couverts ou non contre le change : quel effet sur votre rendement ?

Une action étrangère peut gagner de la valeur sur son marché local tandis que sa devise baisse par rapport à celle dans laquelle vous mesurez votre patrimoine. Votre résultat combine ces deux variations. Le guide d’Investor.gov sur l’investissement international rappelle que les variations de change peuvent augmenter ou réduire le rendement d’un placement international.

Par exemple, un investisseur établi aux États-Unis évalue généralement en dollars un placement dans la zone euro. Une part libellée en euros ou une ligne de cotation en dollars ne supprime pas à elle seule l’effet de change. La question importante est de savoir si la stratégie du fonds couvre l’exposition aux devises étrangères par rapport au dollar.

Un ETF non couvert laisse cet effet de conversion dans le rendement de l’investisseur. Un ETF couvert ajoute des positions destinées à le compenser. Le terme « couvert » décrit un objectif et une méthode ; il ne garantit pas que la contribution des devises soit exactement nulle.

Ce guide compare l’effet des devises sur le rendement des ETF internationaux. Pour savoir dans quelle devise une ligne de cotation est affichée et réglée, consultez devise de négociation de l’ETF et exposition au change.

Un fonds qui détient des actions étrangères a au moins deux composantes variables : la valeur de ces actions et les taux de change qui convertissent cette valeur dans la devise de référence du fonds. Certaines stratégies utilisent des contrats de change à terme, qui fixent aujourd’hui un échange de devises à une date ultérieure. Le fonds peut prendre des positions à terme destinées à compenser les devises présentes dans ses placements.

La construction précise dépend du fonds et de son indice. Un fonds couvert en dollars peut vendre à terme des devises étrangères contre le dollar. Un fonds dont la cible est l’euro peut utiliser d’autres positions. Un portefeuille mondial peut comprendre plusieurs devises ; l’émetteur peut en couvrir la totalité, une partie ou une sélection optimisée.

Un exemple concret figure dans le prospectus simplifié 2025 déposé auprès de la SEC pour l’iShares Currency Hedged MSCI EAFE ETF. Il décrit un indice qui vend à terme les devises de ses composantes contre le dollar et réajuste sa couverture chaque mois. Ce document présente la conception d’un fonds et d’un indice précis ; une cible de 100 % en USD et un rééquilibrage mensuel ne sont pas des règles communes à tous les ETF.

L’exposition couverte évolue aussi avec la valeur des titres. Si le portefeuille grossit entre deux rééquilibrages alors que le montant des contrats reste fixe, la couverture peut devenir insuffisante par rapport à sa nouvelle valeur. S’il diminue, le même montant peut être excessif. Ce décalage explique en partie pourquoi un fonds couvert peut encore gagner ou perdre en raison des taux de change.

Pour un placement simplifié dans des actifs libellés dans une seule devise étrangère, appelons r_actif le rendement local de l’actif. r_FX désigne la variation de la valeur d’une unité de cette devise étrangère dans votre devise de référence. En l’absence de distributions ou d’autres flux :

Rendement dans la devise de référence = (1 + r_actif) × (1 + r_FX) − 1

Supposons que les actions étrangères gagnent 10 % en devise locale tandis que cette devise perd 8 % face au dollar. Le rendement en dollars est de 1,10 × 0,92 − 1 = 0,012, soit 1,2 %. Additionner 10 % et −8 % donnerait 2 %, mais cette méthode ignore l’interaction entre les variations de l’actif et de la devise.

Si la devise étrangère gagne plutôt 8 %, le rendement non couvert en dollars est de 1,10 × 1,08 − 1 = 0,188, soit 18,8 %. Le change peut donc aider ou pénaliser le résultat. Dans un portefeuille multidevise, chaque position a son propre effet de conversion et les pondérations comptent aussi ; cette formule à une devise reste une approximation pédagogique.

Dans l’exemple où l’actif gagne 10 % et la devise perd 8 %, une couverture parfaite et maintenue sur toute l’exposition, sans effet des contrats à terme, frais, décalage de calendrier ni autre source de rendement, donnerait un résultat proche du rendement local de l’actif, soit 10 %. Ces hypothèses sont idéalisées et ne constituent pas une prévision pour un ETF. Le montant notionnel d’une couverture réelle peut différer de la valeur des actifs pendant la période, et les contrats ont leur propre valeur de marché.

Avec les mêmes hypothèses idéalisées, la couverture éliminerait aussi l’essentiel du gain de change de 8 % dans le scénario inverse. C’est le compromis : l’investisseur renonce à une partie des variations de change dans les deux sens pour rendre son résultat dans la devise de référence moins dépendant de celles-ci. L’objectif est de contrôler l’exposition, pas de promettre un rendement supérieur.

Ne comparez pas directement le rendement local d’un fonds non couvert au rendement dans la devise de référence d’un fonds couvert sans aligner la période et les titres sous-jacents. Les frais, les liquidités, l’échantillonnage, les règles de l’indice, la fiscalité et la couverture elle-même peuvent aussi expliquer les écarts.

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Un contrat de change à terme n’est généralement pas conclu au cours comptant du jour. Son cours reflète les taux et les conditions de financement des deux devises, ainsi que les conventions de marché et d’autres facteurs de prix. L’explication de la BCE sur les points de terme de change décrit l’effet des écarts de taux et de la durée du contrat sur les cours à terme, ainsi que le rôle possible des conditions de financement. L’étude porte sur le marché EUR/USD entre juillet 2016 et décembre 2018 ; elle ne fournit pas un cours actuel pour couvrir un portefeuille. Selon les devises, les écarts de taux et les conditions de financement, ces termes peuvent améliorer ou réduire le rendement de la couverture par rapport à une exposition non couverte comparable ; ils ne constituent pas nécessairement un coût. Leur effet n’apparaît pas toujours comme un poste distinct dans le ratio de frais affiché de l’ETF.

La méthodologie MSCI des indices FX Hedge et Global Currency décrit un calcul d’indice où la composante de couverture tient compte du coût notionnel des contrats à terme et des gains ou pertes liés aux variations du cours comptant. Elle montre également que les pondérations en devises peuvent rester fixes pendant un intervalle mensuel alors que les titres sous-jacents évoluent. D’autres indices et fonds peuvent appliquer des règles différentes.

Pour comparer les coûts, ne vous limitez pas au ratio de frais. Examinez la méthode de couverture de l’indice, l’écart de suivi publié par le fonds, la rotation du portefeuille, les positions à terme, les frais de transaction et l’écart acheteur-vendeur que vous paieriez réellement sur le marché secondaire. Des frais affichés faibles ne signifient pas que deux fonds utilisent la même couverture ou le même panier de devises. Consultez aussi ratio de frais d’un ETF et coût total et écart de suivi et erreur de suivi.

Une couverture de change n’assure pas les actions sous-jacentes. Si un marché d’actions international baisse de 20 % dans sa devise locale, la couverture ne prévient pas cette perte boursière. Les risques de concentration, de pays, de secteur, d’entreprise, de liquidité et les risques politiques subsistent également.

Le prospectus iShares déposé auprès de la SEC précise que sa stratégie de change ne vise pas à réduire les risques de marché, de crédit, de taux ou autres. Il avertit aussi que les contrats à terme peuvent ne pas compenser parfaitement les variations de devises et que les contrats de gré à gré peuvent comporter des risques de contrepartie, de marché et de liquidité. Ces éléments concernent les informations propres à ce fonds, mais montrent pourquoi « couvert » ne signifie pas « protégé ».

Même si un indice vise une couverture complète, les frais du fonds, les choix de mise en œuvre et les décalages de calendrier demeurent. Si la couverture est réajustée selon un calendrier, les devises et la valeur du portefeuille peuvent évoluer avant la prochaine opération. Certaines paires de devises sont aussi plus difficiles ou coûteuses à couvrir que d’autres.

La comparaison directionnelle ci-dessous suppose les mêmes titres étrangers, les mêmes dates et un investisseur qui mesure son résultat en dollars américains. Elle met de côté les cours à terme, les frais et les imperfections de couverture pour isoler l’effet de change.

Ce tableau ne classe pas les fonds. Une comparaison réelle exige les rendements totaux des deux fonds, distributions comprises, sur la même période et avec le benchmark et la devise de couverture exacts. Modifier les dates de début ou de fin peut inverser le mouvement qui paraît favorable. Le résultat d’un cycle de marché ne permet pas de prévoir le comportement de la couverture au suivant.

Avant de comparer des codes boursiers, repérez l’indice de référence du fonds et la devise dans laquelle vous mesurez votre portefeuille. Vérifiez ensuite ces éléments dans le prospectus, la fiche du fonds, la méthodologie de l’indice et les informations sur les positions ou les dérivés :

• Devise cible : Le fonds se couvre-t-il en USD, EUR, GBP ou dans une autre devise ? Est-ce celle de votre objectif ?
• Couverture : Est-elle présentée comme totale, partielle ou optimisée ? Quelles devises ou positions sont incluses ?
• Rééquilibrage : L’indice ou le fonds est-il réajusté chaque mois, selon un autre calendrier ou un seuil donné ? Que se passe-t-il si la valeur des actifs change entre deux réajustements ?
• Résultat total : Les rendements comparés portent-ils sur la même période et la même devise, avec un traitement identique des distributions ?
• Coûts et mise en œuvre : Quels sont les frais affichés, les coûts de négociation, les effets des contrats à terme, l’écart de suivi et l’écart de marché ?

Si une fiche indique seulement « couvert contre le risque de change » sans préciser la devise cible ni la méthode, cette mention ne suffit pas à estimer le comportement du fonds. Consultez des documents datés : les positions, indices et politiques de couverture peuvent changer.

Une couverture en dollars vise les mouvements des devises étrangères par rapport à l’USD. Elle ne couvre pas automatiquement le portefeuille d’un investisseur américain par rapport à l’euro, au yen, au won ou à une autre devise de dépenses. Si votre objectif est mesuré dans une autre devise de référence, examinez la cible du fonds et le trajet de change qui subsiste jusqu’à votre propre devise.

Un fonds non couvert laisse davantage de variations de change dans le résultat ; un fonds couvert cherche à en réduire une partie déterminée, tout en ajoutant les effets des dérivés et de leur mise en œuvre. Aucune structure n’est toujours préférable. Une personne qui épargne pour une dépense prochaine dans une devise donnée ne se pose pas la même question qu’une personne qui compare à long terme des placements mondiaux en actions. La réponse dépend de l’objectif, de la tolérance au risque, de l’horizon, de la conception du fonds et des règles fiscales et de compte locales.

Concrétisez la comparaison : notez votre devise de référence, la devise de couverture du fonds, le rendement total sur une période commune, le ratio et le calendrier de couverture, ainsi que tous les coûts. Séparez ensuite le résultat des actifs de la contribution de change. Pour la devise de cotation, consultez à nouveau devise de négociation de l’ETF et exposition au change ; pour comprendre la tarification à terme, lisez que signifient les points de terme FX ?.