Covered Bond กับ ABS: สิทธิเรียกร้องสองทางทำงานอย่างไร

Covered bond คือหนี้ของธนาคารหรือสถาบันสินเชื่อที่เข้าเกณฑ์ ผู้ลงทุนมีสิทธิเรียกร้องต่อผู้ออกและอาจมีสิทธิบุริมสิทธิต่อสินทรัพย์ใน cover pool ตามกฎหมายหรือเอกสารโครงการ สิทธิเรียกร้องสองทางไม่ได้หมายถึงได้เงินก้อนเดิมสองครั้งหรือรับประกันการคืนเงินเต็มจำนวน กรรมสิทธิ์ การแยกสินทรัพย์ ลำดับเจ้าหนี้ และการจัดการล้มละลายขึ้นกับกฎหมายที่ใช้และเงื่อนไขตราสาร

Covered Bond Directive ของ EU นิยามผลิตภัณฑ์ผ่านหนี้ของสถาบันสินเชื่อ สินทรัพย์ใน pool และสิทธิบุริมสิทธิของผู้ลงทุน กรอบนี้เป็นการประสานกฎหมายขั้นต่ำใน EU ไม่ใช่กฎเดียวทั่วโลก ภาพรวมคณะกรรมาธิการยุโรป อธิบายแบบจำลอง EU ว่าเป็นสิทธิเรียกร้องต่อผู้ออกควบคู่กับสิทธิบุริมสิทธิต่อสินทรัพย์ที่จัดสรร แม้มีสินทรัพย์รองรับ covered bond ก็ยังเป็นหนี้ของผู้ออก จึงต่างจาก ABS แบบ true sale ทั่วไป

อย่าตัดสินจากชื่อผลิตภัณฑ์ ให้ตรวจว่าใครออกหลักทรัพย์ ใครต้องจ่าย มีการโอนสิทธิเรียกร้องจากเงินกู้หรือไม่ และผู้ลงทุนมีสิทธิต่อสินทรัพย์ใด

ไม่มีกรรมสิทธิ์รูปแบบเดียว ในแบบทะเบียนที่พบบ่อย ธนาคารยังเป็นผู้ให้กู้และถือสิทธิเรียกร้องจากเงินกู้ในงบดุล แต่กฎหมายกำหนดให้บันทึกและแยกสิทธิเรียกร้องที่เข้าเกณฑ์สำหรับโครงการ ผู้กู้ยังเป็นหนี้ธนาคารตามสัญญาเดิม ผู้ลงทุนไม่ได้กลายเป็นผู้ให้กู้แก่ผู้กู้โดยอัตโนมัติหรือเป็นเจ้าของบ้านที่จำนอง

บางประเทศโอนทรัพย์สินไปยัง SPV หรือสถาบันเฉพาะทางเพื่อแยกออกจากทรัพย์สินอื่น นิติบุคคลนั้นอาจถือกรรมสิทธิ์และค้ำประกันภาระของธนาคาร โดยธนาคารยังเป็นผู้ออกและลูกหนี้ของ covered bond คำอธิบาย AnaCredit ของ ECB ยกตัวอย่างทั้งการแยกด้วยทะเบียนและการโอนให้ SPV แต่ไม่ใช่แผนที่กฎหมายปัจจุบันของทุกประเทศ

สินทรัพย์ของธนาคารคือสิทธิเรียกร้องให้ผู้กู้ชำระเงิน ส่วนจำนองบ้านเป็นหลักประกันของสิทธิเรียกร้องนั้น กฎหมายอาจให้นำสิทธิเรียกร้องและสิทธิหลักประกันเข้ากอง แต่ไม่ได้แปลว่าบ้านถูกโอนเข้า pool ทุกกรณี

ผู้ลงทุนเรียกร้องต่อสถาบันผู้ออกและใช้สิทธิบุริมสิทธิต่อสินทรัพย์ตามกฎหมายได้ ทั้งสองทางรองรับหนี้เดียวกัน ไม่ใช่คำสัญญาว่าจะได้รับเงินเต็มจำนวนสองครั้ง ยอดเรียกคืนรวมไม่เกินเงินที่ถึงกำหนดตาม covered bond

มาตรา 4 ของ Covered Bond Directive กำหนดให้กฎหมายสมาชิก EU รับรองสิทธิเรียกร้องต่อสถาบันสินเชื่อ และเมื่อเกิดล้มละลายหรือการแก้ไขกิจการ ให้สิทธิบุริมสิทธิต่อเงินต้นและดอกเบี้ยที่เกิดแล้วหรือจะเกิดในอนาคตจากสินทรัพย์ใน pool หากยังขาด ส่วนที่เหลือโดยทั่วไปเป็นสิทธิเรียกร้องในกองทรัพย์สินล้มละลายลำดับเดียวกับเจ้าหนี้ไม่มีประกันทั่วไป สมาชิกอาจกำหนดลำดับต่างกันสำหรับผู้ให้สินเชื่อจำนองเฉพาะทางตามเงื่อนไขของ Directive นี่เป็นกฎ EU ไม่ใช่ลำดับชำระหนี้สากล

ใน EU หนี้ covered bond ไม่ถึงกำหนดก่อนโดยอัตโนมัติเพียงเพราะผู้ออกล้มละลายหรือถูกแก้ไขกิจการ กฎนี้อาจรักษาตารางจ่าย แต่ไม่รับประกันการจ่ายตรงเวลา การดูแลสินเชื่อ สภาพคล่อง อำนาจผู้ดูแล เงื่อนไขต่ออายุ และการจัดการส่วนขาดขึ้นกับกฎหมายประเทศและสัญญา

ใน true sale securitisation เจ้าของสินทรัพย์ขายหรือโอนพอร์ตลูกหนี้ให้หน่วยงานเฉพาะกิจด้าน securitisation (SSPE) ซึ่งออกหลักทรัพย์และจ่ายเงินจากการเก็บหนี้กับลำดับแบ่งจ่ายของธุรกรรม กฎ Securitisation ของ EU เชื่อมโยงการแปลงสินทรัพย์กับการแบ่งชั้นความเสี่ยงเครดิต การพึ่งพากระแสเงินสดจากสินทรัพย์หรือ pool และการจัดสรรผลขาดทุนตามลำดับชั้น

covered bond ทั่วไปยังเป็นหนี้ของสถาบันสินเชื่อ pool ถูกแยกหรือคุ้มครองเพื่อรองรับผู้ลงทุน แต่ผู้ลงทุนยังเรียกร้องต่อผู้ออกได้ด้วย ส่วนผู้ลงทุนใน ABS แบบ true sale มักพึ่ง SSPE และเงินสดจากสินทรัพย์ที่โอน ไม่ใช่การเรียกให้ธนาคารต้นทางจ่ายเต็มจำนวน การมี SPV ไม่ได้ตัดสินประเภทผลิตภัณฑ์ บางระบบใช้ SPV ถือหรือแยกทรัพย์สินและค้ำประกันหนี้ธนาคาร ขณะที่ ABS มีหลายรูปแบบ ให้ตรวจผู้ออก ผู้มีหนี้ การโอนสิทธิเรียกร้อง การแยกสินทรัพย์ และลำดับจ่ายจริง

Overcollateralisation (OC) คือมูลค่าหรือเงินต้นของสินทรัพย์ที่เข้าเกณฑ์สูงกว่าหนี้ covered bond ตามสูตรที่ใช้ ส่วนเกินเป็นกันชนต่อการผิดนัด การเก็บเงินได้น้อยกว่าคาด การเปลี่ยนมูลค่า เวลาเงินเข้าออกไม่ตรงกัน และค่าใช้จ่าย แต่ไม่ลบความเสี่ยงเครดิต กฎหมาย ตลาด หรือสภาพคล่อง

ตัวอย่างง่าย: เงินต้นหุ้นกู้ €100 และสินทรัพย์ที่เข้าเกณฑ์ €105 ให้ส่วนเกินตามตัวเลข €5 หรือ 5% ของเงินต้นหุ้นกู้ นี่ไม่จำเป็นต้องเป็นสูตรทางกฎหมายของโครงการ การคำนวณจริงอาจรวมดอกเบี้ย อนุพันธ์ ค่าใช้จ่าย ส่วนลดมูลค่า และข้อจำกัดด้านคุณสมบัติ

มาตรา 129 ของ Capital Requirements Regulation เชื่อม OC ขั้นต่ำ 5% กับการให้สิทธิด้านเงินกองทุนแก่ covered bond ที่เข้าเกณฑ์ ประเทศสมาชิกอาจตั้งขั้นต่ำต่ำกว่า 5% แต่ไม่ต่ำกว่า 2% เมื่อผ่านเงื่อนไขด้านการคำนวณตามความเสี่ยงหรือมูลค่าการให้สินเชื่อจำนอง นี่เป็นกฎ EU เฉพาะ ไม่ใช่อัตราสากล อย่ามองตัวเลข OC ที่เปิดเผยเป็นเงินคืนที่รับประกัน

การทดสอบ coverage ดูว่าสินทรัพย์และสิทธิรับเงินที่เข้าเกณฑ์เพียงพอชำระหนี้หรือไม่ กฎ EU ให้รักษา coverage ตลอดเวลา โดยหนี้อาจรวมเงินต้นและดอกเบี้ยคงค้าง อนุพันธ์ที่เข้าเกณฑ์ และค่าใช้จ่ายคาดหมายในการดูแลหรือปิดโครงการ การทดสอบเงินต้นแบบ nominal กำหนดให้ยอดเงินต้นสินทรัพย์ไม่น้อยกว่ายอดเงินต้น covered bond

คุณสมบัติสำคัญพอ ๆ กับยอดรวม เงินกู้จำนองอาจนับได้เพียงวงเงินที่กฎหมายอนุญาตตามวิธีประเมินและสัดส่วนเงินกู้ต่อมูลค่า ส่วนที่ผิดนัดหรือไม่เข้าเกณฑ์อาจไม่นับ โครงการยังติดตามการกระจุกตัวตามพื้นที่และผู้กู้ ความไม่ตรงกันของค่าเงินและดอกเบี้ย อายุสินทรัพย์ และสินทรัพย์ทดแทน อนุพันธ์นับได้เพื่อป้องกันความเสี่ยงตามกฎ EU และต้องจัดทำเอกสาร

กรอบ EU โดยทั่วไปกำหนด liquidity buffer ให้รองรับยอดเงินไหลออกสุทธิสะสมสูงสุดใน 180 วันข้างหน้า โดยมีข้อยกเว้นสำหรับบางโครงการที่จับคู่เงินเข้าออกได้ ข้อมูลรายไตรมาสอาจแสดงมูลค่า pool ยอดหุ้นกู้ ประเภทและภูมิศาสตร์ของสินทรัพย์ ความเสี่ยง อายุ coverage, OC และหนี้ค้างหรือผิดนัด ข้อกำหนดผู้ตรวจ pool ต่างกันตามประเทศ การทดสอบเป็นการควบคุม ไม่ใช่คำรับรองมูลค่าทรัพย์สินเมื่อเกิดวิกฤต

Directive ของ EU วางขั้นต่ำเรื่องสิทธิเรียกร้องสองทาง การแยกสินทรัพย์ คุณสมบัติ coverage และสภาพคล่อง การเปิดเผยข้อมูล การกำกับดูแล และการจำกัดการเร่งหนี้อัตโนมัติ คณะกรรมาธิการยุโรประบุว่าสมาชิกได้นำ Directive ไปใช้ในกฎหมายประเทศและเป็นการประสานขั้นต่ำ รายละเอียดบังคับใช้จึงยังต่างกัน

การแยก pool อาจใช้ทะเบียน สิทธิบุริมสิทธิตามกฎหมาย การโอนกรรมสิทธิ์ การค้ำประกัน หรือหลายวิธีร่วมกัน ลำดับของส่วนขาด บทบาทผู้ดูแล การต่ออายุหุ้นกู้ การใช้ทรัพย์สินส่วนเกิน เวลาใช้สิทธิ และขอบเขต pool ก็อาจต่างกัน นอก EU คำว่า covered bond และความคุ้มครองเมื่อผู้ออกล้มละลายอาจมีความหมายต่าง อย่านำเกณฑ์ EU ไปถือเป็นกฎโลก

ก่อนเชื่อชื่อผลิตภัณฑ์ ให้ดูผู้ออก กฎหมาย หนังสือชี้ชวน และรายงาน pool ล่าสุด ตรวจมูลค่าสินทรัพย์ ส่วนของสิทธิเรียกร้องจำนองที่นับได้ การถือในงบดุลหรือโอนออก ลำดับสิทธิ และการจัดการเมื่อเกิดล้มละลาย สิทธิบุริมสิทธิช่วยให้ตำแหน่งเจ้าหนี้ดีขึ้น แต่ไม่รับประกันได้เงินครบหรือทันเวลา

ยังมีความเสี่ยงเครดิตของธนาคารผู้ออก ผู้กู้อาจผิดนัด ราคาอสังหาริมทรัพย์ลด การบังคับจำนองใช้เวลานาน และเงินเก็บได้อาจไม่ตรงวันจ่ายหุ้นกู้ OC และเกณฑ์สินทรัพย์เป็นกันชน แต่ขึ้นกับการประเมิน เอกสาร ผู้ดูแลเงินกู้ และขั้นตอนล้มละลาย

ยังมีความเสี่ยงดอกเบี้ย ค่าเงิน การชำระก่อนกำหนด การขยายอายุ สภาพคล่อง การดำเนินงานและกฎหมาย หากสินเชื่อจำนองดอกเบี้ยคงที่ระยะยาวรองรับหนี้ที่สั้นกว่าหรืออิงดัชนีต่างกัน อาจต้องมีการ hedge และสภาพคล่อง เมื่อผู้ออกล้มเหลวอาจต้องเปลี่ยนผู้ดูแลสินเชื่อ และสิทธิบุริมสิทธิไม่ได้กันการจ่ายล่าช้า OC สูงไม่ได้บอกคุณภาพ การกระจุกตัว หรือการเรียกคืนเมื่อเกิด stress

Covered bond ไม่ใช่เงินฝาก ไม่ใช่รัฐค้ำประกัน และไม่ใช่สัญญาคุ้มครองเงินต้น ราคาซื้อขายเปลี่ยนได้ และการคุ้มครองต่างกันตามโครงการและประเทศ บทความนี้ให้ความรู้ ไม่ใช่คำแนะนำลงทุน

เริ่มจากผู้ออก กฎหมาย และข้อกำหนดตราสาร ใครมีหน้าที่ชำระ? กฎหมายใดกำหนด pool และสิทธิบุริมสิทธิ? ธนาคารถือเงินกู้ในทะเบียนหรือโอนไป SPV? หากมีนิติบุคคลแยก ให้แยกบทบาทว่าออกตราสาร ค้ำประกันหนี้ธนาคาร หรือแค่ถือสินทรัพย์

ตรวจองค์ประกอบและรายงาน pool ได้แก่ สินทรัพย์หลักและทดแทน วิธีประเมิน เพดานเงินกู้ต่อมูลค่า หนี้ค้างและผิดนัด การกระจุกตัว การ hedge ค่าเงินและดอกเบี้ย อายุสินทรัพย์ liquidity buffer และ OC ตามกฎหมายหรือสัญญา อ่านสูตรและความถี่รายงานก่อนเปรียบเทียบอัตราระหว่างผู้ออกหรือประเทศ

สุดท้ายอ่านข้อกำหนดล้มละลายและแก้ไขกิจการ: จ่ายก่อนกำหนดหรือไม่ ใครดูแลเงินกู้ ตั้งผู้ดูแลพิเศษอย่างไร ต่ออายุเมื่อใด ใครมีสิทธิต่อ pool และส่วนขาดอยู่ลำดับไหน อ่านต่อเรื่องลำดับสิทธิและการเรียกคืนหุ้นกู้, ความเสี่ยงชำระก่อนกำหนดและขยายอายุ MBS และการซื้อขาย TBA เทียบกับ pool MBS เฉพาะ สำหรับแต่ละโครงการ กฎหมายและเอกสารเป็นตัวกำหนด