CDS-tahvil bazı: kredi temerrüt swapı ve tahvil spreadini karşılaştırma

Şirket tahvili fonlanan bir kredi pozisyonudur: yatırımcı fiyat öder, sözleşmedeki nakit akışlarını alır ve kredi ile piyasa riskini taşır. Kredi temerrüt swapı (CDS) ayrı bir türev sözleşmesidir. Koruma alıcısı prim öder ve tanımlanmış kredi olayı gerçekleşirse sözleşmedeki ödemeyi alır. Koruma satın almak için tahvile sahip olmak gerekmez; CDS kotasyonu belirli bir menkul kıymete eklenmiş basit bir sigorta primi değildir. {source:secCdsInterconnectedness2014}

CDS ve tahvil spreadleri aynı ihraççıya ilişkin değişen görüşleri yansıtabilir; ancak araçları, nakit akışları, karşı tarafları ve işlem gördükleri piyasalar farklıdır. Aradaki fark göreli fiyatı anlatır; hangi piyasanın doğru olduğunu veya doğrudan temerrüt olasılığını tek başına göstermez. {source:bisCdsCreditMarketsPrimer2002}

CDS kotasyonu genellikle belirli bir referans kuruluş, kıdem, para birimi ve vade için yıllıklandırılmış prim olarak ifade edilir. Sözleşmeye ve piyasa teamülüne göre standart sürekli kuponun yanında peşin ödeme bulunabilir; bu nedenle piyasa spreadi her çeyrek ödenen nakitle aynı olmak zorunda değildir. {source:isdaBigBangProtocol}

Tahvil ölçüsünü de belirtin. Getiri-vadeye-kadar farkı ile devlet tahvili getirisi; asset-swap spreadi, par değişken faizli tahvil spreadi veya sıfır-volatilite spreadi ile otomatik olarak aynı değildir. Kupon, fiyat, vade, tahakkuk etmiş faiz, referans eğrisi ve gömülü opsiyonlar karşılaştırmayı değiştirir.

Bu kılavuz açıkça şu tanımı kullanır: CDS-tahvil bazı = CDS spreadi − eşleşen tahvilin kredi spreadi. Bazı çalışmalar ve veri sağlayıcıları çıkarma sırasını tersine çevirir; işaretleri karşılaştırmadan önce formülü kontrol edin.

Varsayımsal beş yıllık CDS spreadi 110 baz puan, benzer tahvilin asset-swap spreadi 140 olsun. Bu tanımla baz 110 − 140 = −30 baz puandır ve negatiftir. CDS 140, tahvil 110 ise baz +30 olur. Rakamlar varsayımsaldır ve seçilen ölçülere bağlıdır.

Basitleştirilmiş negatif baz pozisyonunda bir kurum tahvil alır ve benzer nominal tutarda CDS koruması da alır. Tahvil ihraççı spreadine maruz kalmayı sağlar; CDS ise eşleşen kredi olayı riskinin büyük bölümünü dengelemeyi amaçlar. Tahvil spreadi 140, karşılaştırılabilir CDS primi 110 baz puansa basit spread eşdeğeri fark 30 baz puandır.

10 milyon dolar nominal için 30 baz puan, basit brüt hesapla yılda yaklaşık 30.000 dolara karşılık gelir. Bu bir tahmin veya gerçekleşmiş getiri değildir. Standart kupon, peşin ödeme, ödeme tarihleri, finansman, repo, teminat indirimi, teminat, işlem maliyeti, vergi ve piyasa değeri değişimleri gerçek nakit akışını etkiler.

CDS spreadi seçilen tahvil spreadinden yüksekse bu formüle göre baz pozitiftir. Koruma, o tahvil ölçüsüne göre daha pahalı görünür. Teorik ters pozisyon tahvili açığa satmayı ve koruma satmayı içerebilir; ancak tahvil ödünç alma, açığa satış finansmanı, teminat yönetimi ve sözleşme eşleştirmesi zor veya maliyetli olabilir.

İşaret, korumanın yanlış fiyatlandığını kanıtlamaz. Likidite, referans yükümlülüklerin kapsamı, vade, kıdem, para birimi veya opsiyonlar farklı olabilir. Karşılaştırma ancak koşullar eşleştiğinde ve fiyatlar gerçekten uygulanabilir olduğunda anlamlıdır.

Sürtünmesiz model CDS primi ile benzer riskli tahvil spreadi arasında yakın ilişki öngörür. Gerçekte alış-satış farkı, farklı likidite, repo özel durumu, finansman maliyeti ve erişimi, sermaye kullanımı, bilanço sınırı, karşı taraf riski ve risk tazminatı fark bırakabilir. BIS'in avro bölgesi devlet borcu çalışması baz işlemlerinin belirli bir eşik aşıldığında görüldüğünü ve stres ile oynaklıkta kapatma maliyetlerinin yükseldiğini buldu. Bu sonuç o örnekleme özgüdür, evrensel eşik değildir. {source:bisCdsBasisCosts2017}

Tahvil elde tutulduğu süre boyunca nakit ve finansman gerektirir; CDS'in teminat ve margin düzeni farklı olabilir. Aracı kurumun bilanço kapasitesi sınırlıysa fark daralmadan önce açılabilir. Ara dönem zararları ile variation margin veya repo çağrılarını karşılamak gerekir; teorik yakınsama, pozisyonun o zamana dek taşınabileceğini garanti etmez.

CDS, belgelerinde tanımlanan kredi olaylarını, yükümlülükleri, kıdemi ve uzlaşma kurallarını izler; tahvil fiyatının düşmesi tek başına ödeme başlatmaz. Uygun bir olaydan sonra kabul edilebilir yükümlülükler teslim edilerek fiziki uzlaşma ya da açık artırma fiyatına dayalı nakdi uzlaşma olabilir. Yeniden yapılandırma dahil sonucu tanımlar ve süreç belirler. {source:isdaCreditDerivativesGlossary} {source:dtccCdsCreditEvents2026}

CDS kredi riskinin bir kısmını dengeleyebilir; fakat faiz duration'ını, likidite, recovery, spread veya teslim riskini yok etmez. Nominal aynı olsa bile duyarlılıklar farklı olabilir. Merkezi takasa tabi olmayan ikili sözleşmeler karşı taraf riski de yaratır; teminat ve merkezi takas maruziyeti değiştirir ama tüm finansman, operasyon, hukuk ve likidite risklerini silmez. {source:secCdsInterconnectedness2014}

CDS için referans kuruluşu, kıdemi, para birimini, vadeyi, belgeleri ve yeniden yapılandırma koşullarını, alış ya da satış yönünü, zamanı, sürekli kuponu ve peşin tutarı kaydedin. Tahvil için belirli ihracı, kıdemi, para birimini, vadeyi, fiyat yönünü, tahakkuk etmiş faizi, referans eğrisini, spread ölçüsünü, repo ve opsiyonları yazın. Ardından baz formülünü belirtip gözlem saatlerini eşleştirin.

Sonucu tek başına işlem sinyali olarak değil, göreli değer tanısı olarak kullanın. Devamı için tahvil spread ölçüleri, şirket tahvili getirileri ve Treasury hareketleri ve temiz ve kirli tahvil fiyatları yazılarına bakın.