การกู้ยืมของรัฐบาลเบียดขับการลงทุนภาคเอกชนหรือไม่?

ในเศรษฐศาสตร์มหภาค การเบียดขับ หมายถึงการที่การดำเนินการของรัฐบาลทำให้กิจกรรมภาคเอกชนบางอย่างลดลงเมื่อเทียบกับสิ่งที่จะเกิดขึ้นหากไม่มีการดำเนินการนั้น “การเบียดขับการลงทุนภาคเอกชน” มักหมายถึงการลงทุนของธุรกิจหรือที่อยู่อาศัยต่ำกว่าเส้นทางสมมติฐานเปรียบเทียบ คำนี้อธิบายผลที่อาจเกิดขึ้น ไม่ใช่รายการทางบัญชีที่อ่านได้โดยตรงจากรายงานงบประมาณ

คำอธิบายระยะยาวที่ใช้กันทั่วไปเริ่มจากการออมภาครัฐและภาคเอกชน ในเศรษฐกิจปิดแบบง่าย การออมของประเทศเท่ากับผลรวมของการออมภาคเอกชนกับการออมภาครัฐ การขาดดุลที่มากขึ้นทำให้การออมภาครัฐลดลง หากการออมภาคเอกชนเพิ่มขึ้นไม่พอชดเชย ก็จะมีทรัพยากรในประเทศสำหรับใช้เป็นเงินลงทุนลดลง อัตราดอกเบี้ยอาจสูงขึ้นเพื่อปรับสมดุลระหว่างการออมกับการลงทุน และบางบริษัทอาจเลื่อนหรือยกเลิกโครงการที่ผลตอบแทนคาดหวังไม่ครอบคลุมต้นทุนทางการเงินอีกต่อไป จากนั้นทุนที่มีอยู่น้อยลงอาจจำกัดผลผลิตและผลิตภาพในอนาคต สำนักงานงบประมาณรัฐสภาสหรัฐฯ (CBO) กล่าวถึงเรื่องนี้ว่าเป็นผลที่อาจเกิดขึ้นจากการกู้ยืมของรัฐบาลกลางอย่างต่อเนื่องในการวิเคราะห์ระยะยาวของสหรัฐฯ {source:cboFederalDebtCrowdingOut}

ห่วงโซ่นี้มีหลายขั้น และไม่มีขั้นใดเกิดขึ้นโดยอัตโนมัติในสัดส่วนตายตัว รัฐบาลไม่ได้หยิบกองเงินที่ระบุไว้แล้วว่าสำหรับสร้างโรงงานออกไป ครัวเรือน บริษัท ธนาคาร กองทุนบำเหน็จบำนาญ นักลงทุนต่างชาติ และธนาคารกลางต่างเลือกถือสินทรัพย์ตามสภาวะที่เปลี่ยนแปลง หนี้ภาครัฐเปลี่ยนอุปทานและความน่าดึงดูดเมื่อเทียบกันของสินทรัพย์ รายจ่ายเปลี่ยนรายได้และอุปสงค์ ส่วนผู้กู้ก็ปรับตัว ผลตอบสนองจริงขึ้นอยู่กับปฏิสัมพันธ์ของการตัดสินใจเหล่านี้

การกำหนดสิ่งที่ใช้เปรียบเทียบก็สำคัญ บริษัทอาจลงทุนน้อยกว่าที่จะลงทุนหากไม่มีนโยบาย แม้ว่าการลงทุนจริงของบริษัทกำลังเพิ่มขึ้นก็ตาม ในทางกลับกัน การลงทุนภาคเอกชนทั้งหมดอาจลดลงในช่วงเศรษฐกิจถดถอยด้วยเหตุผลที่ไม่เกี่ยวกับการกู้ยืมของรัฐบาล “การเบียดขับ” เป็นข้อกล่าวอ้างเกี่ยวกับความแตกต่างระหว่างเส้นทางที่สังเกตได้กับทางเลือกที่ประเมินขึ้น ดังนั้นเส้นฐาน ช่วงเวลา และประเภทของการลงทุนจึงสำคัญ

สมมติว่ารัฐบาลกู้ยืมเพิ่มขึ้นอย่างต่อเนื่อง ขณะที่การออมภาคเอกชนและเงินทุนจากต่างประเทศไม่ปรับตัวชดเชยเพียงพอ การออมของประเทศที่ลดลงอาจสร้างแรงกดดันให้ผลตอบแทนที่แท้จริงซึ่งนักลงทุนต้องการสำหรับเงินทุนระยะยาวสูงขึ้น ธุรกิจเปรียบเทียบต้นทุนดังกล่าวกับรายได้และผลิตภาพที่คาดหวังจากเครื่องจักร อาคาร ซอฟต์แวร์ หรือที่อยู่อาศัยใหม่ โครงการที่อยู่ก้ำกึ่งอาจไม่ผ่านอัตราผลตอบแทนขั้นต่ำของบริษัท จึงทำให้ลดแผนการลงทุนด้านทุน

ผลกระทบอาจสะสมได้ หากบริษัทเลื่อนเปลี่ยนเครื่องจักรหรือขยายกำลังการผลิต ในอนาคตคนงานอาจมีทุนสำหรับใช้งานน้อยลงเมื่อเทียบกับเส้นทางสมมติฐานเปรียบเทียบ ซึ่งอาจลดปริมาณทุนต่อคน ลดผลิตภาพ และจำกัดค่าจ้างหรือผลผลิตเมื่อเวลาผ่านไป นี่เป็นช่องทางระยะยาวที่อาจเกิดขึ้น ไม่ใช่ข้อกล่าวอ้างว่าการขาดดุลทุกครั้งจะทำให้การลงทุนที่วัดได้หรือ GDP ลดลงทันที

การตอบสนองของการออมภาคเอกชนก็มีผล บางครัวเรือนอาจออมเพิ่มเพราะคาดว่าจะมีภาษีในอนาคต ขณะที่บางครัวเรือนอาจใช้รายได้ปัจจุบันมากขึ้นหรือมีข้อจำกัดในการกู้ยืม หากการออมภาคเอกชนเพิ่มขึ้นพอ ก็อาจชดเชยการออมภาครัฐที่ลดลงได้บางส่วนหรือทั้งหมด นักเศรษฐศาสตร์เห็นไม่ตรงกันว่าการตอบสนองนี้มีขนาดเท่าใดในกลุ่มคน นโยบาย และช่วงเวลาต่าง ๆ จึงไม่ควรสมมติว่าเป็นศูนย์พอดีหรือชดเชยแบบหนึ่งต่อหนึ่งพอดี

อัตราดอกเบี้ยยังสะท้อนปัจจัยอื่นนอกเหนือจากการกู้ยืมของรัฐบาลในประเทศ เงินเฟ้อที่คาดการณ์ไว้ นโยบายธนาคารกลาง ผลิตภาพ ความต้องการสินทรัพย์ปลอดภัย การออมทั่วโลก และการประเมินความเสี่ยงของนักลงทุนล้วนทำให้อัตราดอกเบี้ยเปลี่ยนได้ การเห็นผลตอบแทนสูงขึ้นพร้อมกับการขาดดุลที่มากขึ้นไม่ได้พิสูจน์ด้วยตัวเองว่าการขาดดุลเป็นสาเหตุของการขึ้นทั้งหมด การประเมินเหตุและผลต้องแยกการเปลี่ยนแปลงของการกู้ยืมออกจากปัจจัยอื่นที่กระทบอัตราดอกเบี้ยและการลงทุน

อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลไม่ได้เท่ากับต้นทุนทางการเงินของโครงการเอกชนโดยอัตโนมัติ เงินกู้ธุรกิจอาจรวมส่วนชดเชยความเสี่ยงด้านเครดิตและค่าธรรมเนียม ส่วนกำไรสะสมที่นำมาใช้ก็มีต้นทุนค่าเสียโอกาส เงินเฟ้อที่คาดการณ์ไว้และอายุสัญญากู้ยังมีความสำคัญ ดังนั้นการเปลี่ยนแปลงของผลตอบแทนในรูปตัวเงินจึงไม่จำเป็นต้องเปลี่ยนอัตราผลตอบแทนจริงขั้นต่ำที่โครงการต้องทำได้ในสัดส่วนเดียวกัน

เมื่อโรงงาน คนงาน และทรัพยากรอื่นยังใช้ไม่เต็มที่ การจัดซื้อของรัฐบาลอาจเพิ่มอุปสงค์ต่อสินค้าของธุรกิจ บริษัทอาจตอบสนองต่อยอดขายที่ดีขึ้นด้วยการจ้างงานหรือลงทุน จึงอาจ ส่งเสริม กิจกรรมภาคเอกชนบางส่วนในระยะสั้น อุปสงค์ที่เพิ่มขึ้นไม่ได้รับประกันว่าจะเกิดการลงทุนใหม่ บริษัทอาจใช้กำลังการผลิตเดิม เก็บเงินสด หรือคาดว่ายอดขายที่เพิ่มขึ้นจะเกิดเพียงชั่วคราว แต่ความต้องการสินค้าที่อ่อนแอก็อาจเป็นเหตุหนึ่งที่ธุรกิจชะลอการลงทุน จึงควรพิจารณาช่องทางนี้ด้วย

เมื่อเศรษฐกิจใกล้ใช้กำลังการผลิตเต็มที่ อุปสงค์ที่เพิ่มขึ้นมีแนวโน้มจะแย่งคนงาน วัสดุก่อสร้าง เครื่องจักร หรือพลังงานที่มีจำกัดมากขึ้น ราคาและค่าจ้างอาจสูงขึ้น และธนาคารกลางอาจตอบสนองต่อแรงกดดันเงินเฟ้อ อัตราดอกเบี้ยหรือต้นทุนปัจจัยการผลิตที่สูงขึ้นอาจทำให้โครงการภาคเอกชนบางอย่างอ่อนแอลง ดังนั้นการเปลี่ยนแปลงรายจ่ายแบบเดียวกันอาจให้ผลต่างกันในภาวะถดถอย ระหว่างคอขวดด้านอุปทาน หรือเมื่อเศรษฐกิจทำงานใกล้ขีดความสามารถ

นโยบายที่ทำให้การกู้ยืมเพิ่มขึ้นก็มีความสำคัญ เงินโอน การลดภาษีชั่วคราว การจัดซื้อทั่วไปของรัฐบาล และโครงการโครงสร้างพื้นฐานที่เลือกมาอย่างรอบคอบ ล้วนเปลี่ยนอุปสงค์และกำลังการผลิตในอนาคตต่างกัน นโยบายการเงินยังอาจหักล้างอุปสงค์บางส่วนผ่านการเปลี่ยนเงื่อนไขทางการเงิน ในการศึกษาด้วยแบบจำลองของ CBO การตอบสนองระยะสั้นของการลงทุนภาคเอกชนต่อหนี้ที่เพิ่มขึ้นขึ้นอยู่กับว่าช็อกเกิดจากนโยบายการคลังหรือนโยบายการเงิน งานศึกษานี้ไม่สนับสนุนกฎสากลที่ว่าหนี้จะเบียดขับการลงทุนระยะสั้นเสมอ {source:cboDebtCrowdingOutModel}

นี่จึงเป็นเหตุผลที่การเบียดขับกับ ตัวคูณทางการคลัง ตอบคำถามคนละข้อ ตัวคูณวัดการตอบสนองของผลผลิตต่อแรงกระตุ้นทางการคลังที่กำหนดไว้ในช่วงเวลาหนึ่ง ส่วนการเบียดขับถามว่ากิจกรรมภาคเอกชน ซึ่งมักเป็นการลงทุน ต่ำกว่าระดับในสถานการณ์สมมติฐานเปรียบเทียบหรือไม่ ผลทั้งสองเกิดขึ้นพร้อมกันได้ อุปสงค์อาจยกผลผลิตในตอนนี้ ขณะที่ช่องทางการเงินลดการลงทุนบางส่วนในภายหลัง อ่านเพิ่มเติมที่ ตัวคูณทางการคลังวัดอะไร

การกู้ยืมของรัฐบาลไม่ได้ใช้เพื่อการบริโภคหรือเงินโอนเท่านั้น แต่อาจนำไปสร้างโครงสร้างพื้นฐาน สนับสนุนงานวิจัย การศึกษา หรือทุนสาธารณะประเภทอื่น ท่าเรือที่เชื่อถือได้ช่วยลดต้นทุนส่งสินค้า เส้นทางคมนาคมเชื่อมแรงงานกับลูกค้า และโครงข่ายไฟฟ้าช่วยให้สถานประกอบการเอกชนมีผลิตภาพสูงขึ้น หากสินทรัพย์สาธารณะเพิ่มผลตอบแทนที่คาดหวังของโครงการเอกชน การลงทุนของรัฐกับเอกชนก็อาจเกื้อหนุนกัน

ผลลัพธ์ขึ้นอยู่กับคุณค่า ช่วงเวลา การดำเนินงาน และแหล่งเงินทุนของโครงการ ระหว่างก่อสร้าง โครงการอาจใช้วิศวกร ที่ดิน ปูนซีเมนต์ และเครื่องจักรชุดเดียวกับที่ภาคเอกชนต้องการ ทำให้เกิดการแข่งขันระยะสั้นเพื่อแย่งปัจจัยการผลิตที่ขาดแคลน นอกจากนี้ อาจใช้เวลาหลายปีกว่าสินทรัพย์จะสร้างผลิตภาพ ใช้งบเกิน หรือไม่ตอบโจทย์ความจำเป็นจริง การเรียกโครงการว่า “การลงทุน” ไม่ได้พิสูจน์ว่าโครงการจะเพิ่มผลิตภาพหรือสร้างผลตอบแทนคุ้มค่า

การวิเคราะห์ของ CBO เกี่ยวกับสถานการณ์โครงสร้างพื้นฐานตัวอย่างสองแบบในสหรัฐฯ แสดงให้เห็นว่าควรพิจารณาทั้งสองช่องทาง ในสถานการณ์หนึ่ง รายจ่ายด้านโครงสร้างพื้นฐานชดเชยด้วยการลดการจัดซื้อที่ไม่ใช่การลงทุน จึงไม่มีการเปลี่ยนแปลงของการขาดดุลก่อนรวมผลป้อนกลับทางเศรษฐกิจมหภาค อีกสถานการณ์หนึ่งใช้การกู้ยืมเพิ่มเพื่อจัดหาเงิน ผลลัพธ์ในแบบที่สองมีทั้งอุปสงค์ระยะใกล้ที่สูงขึ้นและผลิตภาพที่เพิ่มขึ้นภายหลัง ควบคู่กับการลงทุนภาคเอกชนที่ค่อย ๆ ลดลงจากการขาดดุลที่มากขึ้น CBO เน้นว่าผลขึ้นอยู่กับส่วนผสมนโยบายและสมมติฐาน ผลจากแบบจำลองเหล่านี้ไม่ใช่ตัวคูณทั่วไปที่ใช้ได้กับทุกประเทศหรือทุกโครงการ {source:cboInfrastructureCrowdingOut}

ในเศรษฐกิจเปิด เงินออมในประเทศไม่ได้เป็นแหล่งทุนเดียวสำหรับการลงทุนในประเทศ นักลงทุนสามารถซื้อสินทรัพย์ต่างประเทศ และนักลงทุนต่างชาติซื้อหลักทรัพย์ของรัฐบาลหรือธุรกิจในประเทศได้ ดังนั้นประเทศอาจใช้เงินออมจากต่างประเทศเมื่อการออมของประเทศลดลง ซึ่งช่วยผ่อนแรงกดดันต่อการลงทุนเอกชนในประเทศได้ แต่การจัดหาเงินทุนไม่ได้ไร้ต้นทุน เพราะฐานะภายนอกของประเทศและการจ่ายรายได้ในอนาคตอาจเปลี่ยนไป ความสัมพันธ์ทางบัญชีประชาชาติเชื่อมโยงการออม การลงทุน และบัญชีเดินสะพัด แต่ไม่ได้ระบุว่าการขาดดุลที่สังเกตได้อย่างหนึ่งเป็นสาเหตุของอีกอย่างหนึ่ง ยอดดุลภายนอกของแต่ละประเทศต้องใช้ตัวชี้วัดและนิยามของตัวเอง สำหรับความแตกต่างเรื่องยอดคงค้างและกระแสเงินอีกประเด็นหนึ่ง อ่าน การขาดดุลงบประมาณเทียบกับหนี้สาธารณะ {source:beaInternationalAccountsConceptsMethods}

กรณีสหรัฐฯ เป็นตัวอย่างหนึ่งที่อาจเกิดขึ้น ไม่ใช่กฎสากล CBO ระบุว่าเงินทุนต่างชาติอาจชดเชยการลงทุนภายในประเทศที่ลดลงได้บางส่วน เมื่อการลงทุนดังกล่าวสัมพันธ์กับการกู้ยืมของรัฐบาลกลางที่เพิ่มขึ้น เพราะอัตราดอกเบี้ยสหรัฐฯ ที่สูงขึ้นอาจดึงดูดเงินทุนจากต่างประเทศ ขนาดของการตอบสนองขึ้นอยู่กับภาวะทั่วโลกและการตัดสินใจของนักลงทุน ประเทศอื่นอาจเผชิญความเสี่ยงด้านค่าเงิน การเข้าถึงตลาดที่จำกัด ตลาดในประเทศที่มีสภาพคล่องน้อย หรือการกู้ยืมในสกุลเงินที่ตนออกเองไม่ได้ เส้นทางการเงินจึงอาจแตกต่างกันมาก {source:cboFederalDebtCrowdingOut}

คำว่า “การเบียดขับ” ยังมีความหมายที่แคบกว่าในตลาดการเงิน หากธนาคารหรือผู้ให้กู้รายอื่นถือหนี้รัฐบาลเพิ่มขึ้นในขณะที่งบดุลหรือแหล่งเงินทุนมีข้อจำกัด บริษัทเอกชนอาจเข้าถึงสินเชื่อยากขึ้น แม้ผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลวงกว้างแทบไม่เปลี่ยน ช่องทางสินเชื่อธนาคารนี้ต่างจากกลไกการออมของประเทศในระยะยาว ความสำคัญขึ้นอยู่กับระบบธนาคาร กฎระเบียบ หลักเกณฑ์หลักประกัน และเงื่อนไขที่รัฐบาลกู้ยืม

ลองนึกถึงผู้ผลิตรายหนึ่งที่กำลังพิจารณาเครื่องจักรราคา 1 ล้านดอลลาร์สหรัฐ ภายใต้สมมติฐานของบริษัท เครื่องจักรนี้คาดว่าจะให้ผลตอบแทนต่อปี 6.5% ก่อนคิดต้นทุนทางการเงิน หากต้นทุนการเงินที่เกี่ยวข้องกับบริษัทอยู่ที่ 6% โครงการอาจผ่านเกณฑ์ผลตอบแทนภายใน แต่หากต้นทุนเพิ่มเป็น 7% ฝ่ายบริหารอาจเลื่อนโครงการหรือเลือกใช้เงินทุนไปทำอย่างอื่น ตัวเลขอัตราและผลตอบแทนในตัวอย่างนี้สมมติขึ้นเพื่อแสดงว่าต้นทุนทางการเงินส่งผลต่อการตัดสินใจลงทุนได้อย่างไรเท่านั้น

ตัวอย่างนี้ไม่ได้แสดงว่าการกู้ยืมภาครัฐทำให้ต้นทุนของบริษัทเพิ่มจาก 6% เป็น 7% การสรุปเหตุและผลเช่นนั้นต้องมีหลักฐานเกี่ยวกับการเปลี่ยนแปลงของการกู้ยืม อัตราตลาด เงื่อนไขการเงินของบริษัท ยอดขายที่คาดหวัง นโยบายการเงิน และปัจจัยอื่น บริษัทอาจยังเดินหน้าโครงการหากอุปสงค์แข็งแกร่งขึ้น โครงการภาครัฐเพิ่มผลิตภาพที่คาดหวัง หรือบริษัทใช้กำไรสะสม อีกบริษัทอาจไม่ลงทุนแม้อัตราดอกเบี้ยลดลง หากคาดว่ายอดขายจะอ่อนแอ ตัวอย่างต้นทุนทางการเงินแสดงกลไก ไม่ใช่หลักฐานยืนยันผลลัพธ์ระดับเศรษฐกิจมหภาค

ก่อนเชื่อพาดหัวข่าว ให้ระบุว่ากิจกรรมใดถูกกล่าวหาว่าถูกเบียดขับ เช่น การลงทุนถาวรของเอกชน ที่อยู่อาศัย สินเชื่อธนาคาร การบริโภค หรือกิจกรรมอื่น จากนั้นถามว่าข้อกล่าวอ้างหมายถึงระยะสั้นหรือระยะยาว และการวิเคราะห์ใช้สถานการณ์สมมติฐานเปรียบเทียบแบบใด รายจ่ายก่อสร้าง เครื่องจักรธุรกิจ การลงทุนที่อยู่อาศัย และการลงทุนเอกชนทั้งหมดอาจให้ภาพคนละแบบ

ตรวจสอบสมมติฐานของแหล่งข้อมูลเกี่ยวกับกำลังการผลิตส่วนเกิน การออมภาคเอกชน การตอบสนองของนโยบายการเงิน เงินทุนต่างชาติ และส่วนผสมของรายจ่ายรัฐบาล ดูว่าตัวเลขมาจากค่าประมาณทางประวัติศาสตร์ ผลจากแบบจำลองเศรษฐกิจ หรือสถานการณ์ที่กำหนดแพ็กเกจนโยบายไว้ ผลแบบจำลองขึ้นอยู่กับโครงสร้างและข้อมูลนำเข้า ส่วนค่าประมาณทางประวัติศาสตร์ของประเทศหนึ่งไม่ได้ใช้แทนอีกประเทศหรืออีกทศวรรษได้โดยอัตโนมัติ

สุดท้าย แยกมาตรวัดงบประมาณให้ชัด การขาดดุลเป็นกระแสในช่วงเวลาหนึ่ง ส่วนหนี้เป็นยอดคงค้างที่สะสมตามเวลา ไม่มีตัวใดเพียงตัวเดียวที่บอกได้ว่าการลงทุนภาคเอกชนถูกเบียดขับไปเท่าใด อ่านเรื่องที่เกี่ยวข้องได้ที่ การขาดดุลงบประมาณเทียบกับหนี้สาธารณะ อัตราส่วนหนี้ต่อ GDP และ output gap กับ GDP ศักยภาพ