Regra de Taylor: como a inflação e o hiato do produto afetam os juros

Quem define a política monetária enfrenta duas perguntas amplas: a inflação está se afastando da meta? A atividade econômica está acima ou abaixo de um nível sustentável? A regra de Taylor combina as respostas com uma estimativa da taxa real neutra de longo prazo. O resultado é uma taxa nominal de política implícita para um conjunto específico de dados de entrada.

John Taylor apresentou uma versão simples em um artigo de 1993. A fórmula aproximava a política do Federal Reserve dos EUA entre 1987 e 1992 usando a inflação, uma meta de inflação e a diferença entre o PIB real e o PIB potencial. O Conselho do Federal Reserve descreve a equação como uma das maneiras pelas quais a pesquisa traduz princípios gerais de política monetária em uma regra compacta. Consulte a visão geral da regra de Taylor pelo Federal Reserve e o artigo original de Taylor.

A fórmula é útil porque deixa as premissas visíveis. É possível ver como a inflação escolhida, a estimativa do hiato do produto, a taxa neutra e os coeficientes de resposta afetam o resultado. Essa clareza não torna a resposta única ou definitivamente correta: outras premissas e versões razoáveis da regra podem levar a números diferentes.

Uma expressão didática comum é i = r* + π + 0,5(π − π*) + 0,5x. Aqui, i é a taxa nominal de política implícita; r* é a estimativa da taxa real neutra de longo prazo; π é a inflação; π* é a meta de inflação; e x é o hiato do produto. Na referência original de Taylor, os dois coeficientes de resposta são 0,5.

A parcela r* + π é a taxa nominal de referência: a taxa real neutra mais a inflação. O termo 0,5(π − π*) aumenta ou reduz a taxa implícita quando a inflação se afasta da meta. O termo 0,5x ajusta o resultado de acordo com o hiato do produto. No exemplo, todas as taxas e os hiatos estão em pontos percentuais; o hiato do produto é o desvio percentual do produto efetivo em relação ao potencial.

A calibração original adotava uma taxa real neutra constante de 2% e uma meta de inflação de 2%. A fórmula apresentada pelo Conselho do Federal Reserve usa a inflação acumulada em quatro trimestres para π. Discussões posteriores de política monetária recorreram a outras especificações, medidas de inflação, estimativas do hiato e coeficientes; algumas variantes usam uma previsão de inflação ou outro horizonte. Por isso, quando alguém diz que “a regra de Taylor indica” uma taxa, pergunte qual versão e quais dados de entrada estão sendo usados. A descrição da regra original pelo Conselho detalha suas variáveis e o exemplo de referência.

A taxa real neutra não é uma taxa de mercado específica que possa ser observada hoje. É uma estimativa da taxa real que não estimula nem restringe a economia quando a inflação está estável e o produto se encontra no nível potencial. Como não pode ser observada diretamente, ela depende do método e do período considerados. Se a premissa para r* mudar alguns décimos de ponto percentual e os outros termos permanecerem iguais, o resultado da regra muda na mesma proporção.

Imagine um cálculo hipotético com taxa real neutra de 2%, inflação de 3%, meta de inflação de 2% e hiato positivo do produto de 1%. Substituindo os valores, temos 2 + 3 + 0,5(3 − 2) + 0,5(1) = 6%. Esse é o resultado implícito sob essas premissas.

É possível separar a conta em partes. A taxa real neutra mais a inflação forma uma taxa nominal de referência de 5%. Como a inflação está um ponto percentual acima da meta, acrescenta-se 0,5 ponto percentual. O hiato positivo do produto de 1% acrescenta mais 0,5 ponto. Com esses ajustes, o resultado chega a 6%.

Se a inflação estivesse na meta de 2% e o produto no nível potencial, os dois termos de hiato seriam zero. Com a mesma premissa para a taxa real neutra, a fórmula daria 2 + 2 = 4%. Os valores são hipotéticos e servem para mostrar o funcionamento da conta. Nenhum dos resultados descreve a economia atual, determina qual seria a taxa adequada na prática ou prevê o próximo passo de um banco central.

Mantendo os outros dados de entrada fixos, inflação acima da meta eleva a taxa indicada pela regra; inflação abaixo da meta a reduz. Na fórmula clássica, um aumento de um ponto percentual na inflação também eleva em meio ponto o termo relativo ao desvio da meta. Portanto, a resposta total é de 1,5 ponto percentual. Essa resposta superior a um para um está associada ao princípio de Taylor: se a inflação subir de forma persistente, a taxa nominal deve reagir mais do que proporcionalmente para que, mantidas as outras condições, a taxa real de política monetária aumente.

Um hiato positivo do produto significa que a produção efetiva está acima do nível sustentável estimado, o que eleva a taxa implícita nesta versão. Um hiato negativo a reduz. A regra não afirma que todo hiato positivo deva levar a uma alta imediata dos juros. Ela apresenta uma relação definida pelos coeficientes escolhidos; quem decide a política também avalia quanto tempo a pressão pode persistir e o que mais está mudando.

Os sinais de inflação e atividade econômica podem apontar em direções opostas. Por exemplo, a inflação pode estar acima da meta enquanto a produção fica abaixo do potencial. A fórmula atribui um peso a cada desvio e retorna um único número, mas essa conta não elimina a escolha entre objetivos nem determina como um comitê deve ponderar a incerteza e o momento de agir.

O PIB potencial não é observado diretamente. Ele é uma estimativa de quanto a economia pode produzir de forma sustentável, considerando seus recursos e sua capacidade produtiva. O PIB efetivo é revisado à medida que chegam dados mais completos, e as estimativas do PIB potencial também podem mudar. Como o hiato do produto mede a diferença entre esses valores em relação ao PIB potencial, uma revisão de qualquer um deles pode alterar o hiato e a taxa calculada pela regra.

A análise do Federal Reserve de San Francisco sobre estimativas da regra de Taylor mostra como diferentes versões dos dados de PIB potencial geraram indicações de taxa significativamente distintas em um exemplo histórico. Ela também explica que a produção potencial e a taxa natural de desemprego não são medidas diretamente. Por isso, um cálculo feito hoje com dados revisados pode diferir daquele que um formulador de política teria conseguido fazer em tempo real.

O hiato do produto também não é a taxa de crescimento do PIB. Ele compara o nível do produto efetivo com o potencial. Dois trimestres com crescimento de 2% podem ter hiatos diferentes se os níveis anteriores de produção e as estimativas de produto potencial forem diferentes. Algumas variantes usam o hiato do desemprego em vez do hiato do produto, ou combinam os dois. Essas medidas não são intercambiáveis: exigem estimativas e coeficientes diferentes. Ao ler um resultado, confira a definição do hiato e a versão dos dados.

O Federal Reserve não define a taxa de política monetária mecanicamente ao inserir os dados mais recentes em uma única fórmula de Taylor. O Conselho afirma que os responsáveis pela política consideram muitos fatores, entre eles a inflação e a produção esperadas, as condições financeiras, a composição do mercado de trabalho, acontecimentos no exterior e eventos especiais. A regra simples também não inclui políticas de balanço patrimonial nem a comunicação sobre a orientação futura da política.

As regras de política monetária são referências que ajudam a explicar decisões, comparar abordagens sistemáticas e explicitar premissas. Elas podem ajudar a avaliar se uma trajetória proposta responde à inflação ou à ociosidade econômica mais ou menos do que uma regra específica. Mas a fórmula escolhida não é um compromisso, uma meta oficial para a taxa nem uma prova de que uma decisão passada foi certa ou errada.

A visão geral do Federal Reserve destaca as vantagens e os limites de uma regra compacta. Outras especificações podem usar previsões de inflação em vez da inflação atual, reagir ao desemprego ou a outras variáveis e ajustar a taxa gradualmente. A introdução do Federal Reserve de San Francisco também apresenta a fórmula como referência para pensar nos dilemas de política, e não como uma regra que o Fed segue explicitamente.

Primeiro, não confunda a taxa nominal de política i com a taxa real neutra r*. A fórmula soma a inflação à taxa real neutra para formar uma taxa nominal de referência e, em seguida, ajusta o resultado conforme a inflação e a atividade econômica. Segundo, não suponha que toda regra de Taylor usa o CPI cheio, a mesma meta de inflação ou os coeficientes originais de 0,5. Uma variante pode utilizar a inflação do PCE subjacente, previsões, desemprego ou outra estimativa da taxa neutra.

Terceiro, não trate o hiato do produto como um dado publicado sem incerteza. Ele depende de estimativas do produto potencial e pode ser revisado. Quarto, não compare duas taxas calculadas sem saber se os períodos, índices de preços, medidas do hiato, premissas para a taxa neutra e coeficientes são compatíveis.

Por fim, um cálculo pode indicar uma taxa abaixo de zero mesmo quando o banco central enfrenta limites práticos para reduzir sua taxa convencional de política monetária. Um resultado negativo não significa necessariamente que a conta esteja errada. Ele mostra que a fórmula simples não inclui instrumentos, restrições ou respostas de política que estão fora de seu escopo.

Quando encontrar uma estimativa, identifique a versão exata da regra, a série e o período de inflação, a meta declarada, a premissa para a taxa real neutra, a medida do hiato e a versão dos dados. Depois confira se o resultado é apresentado como referência de um modelo, estimativa histórica ou previsão. Cada rótulo responde a uma pergunta diferente.

Uma estimativa baseada na regra de Taylor pode organizar uma discussão sobre a relação entre inflação, atividade econômica e taxa de política monetária. Ela não revela a avaliação interna do banco central, não resolve a incerteza sobre o PIB potencial nem substitui o arcabouço completo de política monetária. Para entender conceitos relacionados, veja os guias sobre hiato do produto, taxa federal funds e prime rate e inflação cheia e inflação subjacente.

Este guia apresenta uma referência de política monetária dos EUA. Ele não calcula a taxa de política atual, não prevê uma decisão nem recomenda produtos financeiros.