SOFR e EFFR: o que medem as duas taxas overnight

A Secured Overnight Financing Rate (SOFR) e a Effective Federal Funds Rate (EFFR) costumam aparecer lado a lado porque ambas são referências overnight em dólares dos EUA. Ter o mesmo prazo não significa que sejam intercambiáveis. A SOFR é calculada com transações de recompra, ou repo, garantidas por títulos do Tesouro dos EUA. A EFFR usa transações overnight de federal funds, empréstimos em dólares sem garantia nesse mercado.

A distinção mostra a que pergunta cada número responde. A SOFR é uma medida ampla do custo geral de financiar títulos do Tesouro durante a noite. A EFFR mede, com base em transações, a taxa overnight do mercado de federal funds. O New York Fed publica as duas como taxas de referência separadas em sua página de taxas de referência, com dados de mercado e métodos distintos.

Nenhuma das taxas corresponde aos juros de todo empréstimo overnight nos Estados Unidos. A SOFR não descreve todo contrato de repo nem todo título do Tesouro. A EFFR não é uma pesquisa sobre o custo de captação de todos os bancos, uma taxa de depósito para consumidores ou uma taxa sem garantia disponível para qualquer empresa. Antes de usar uma delas, identifique as transações que ela resume.

O mercado de federal funds inclui empréstimos overnight em dólares dos EUA, sem garantia, tomados por instituições depositárias domésticas junto a outras instituições depositárias e a certas outras entidades, principalmente empresas patrocinadas pelo governo. São empréstimos overnight sem garantia, e não financiamentos protegidos por títulos do Tesouro. O New York Fed calcula a EFFR a partir de transações overnight de federal funds informadas por bancos domésticos e por agências e filiais de bancos estrangeiros nos EUA no relatório FR 2420, Report of Selected Money Market Rates.

A EFFR é a mediana ponderada pelo volume dessas transações informadas. Na prática, as operações são ordenadas pelas taxas e identifica-se a taxa no ponto médio do volume negociado; não se trata de uma média simples de todas as taxas reportadas. O valor publicado é arredondado para o ponto-base mais próximo. A página da EFFR e a metodologia das taxas de referência do New York Fed descrevem os dados de entrada e o cálculo.

A EFFR tem relação com a faixa-alvo dos federal funds, mas é diferente dela. O FOMC define essa faixa; não determina a taxa de cada empréstimo overnight concluído. O Federal Reserve usa taxas administradas, incluindo a remuneração dos saldos de reservas e sua facilidade de reverse repo overnight, para orientar as taxas de mercado em direção à faixa-alvo. O Fed explica essas funções na visão geral da taxa de política monetária e nas perguntas frequentes sobre IORB. A EFFR é uma taxa de mercado observada, não a própria meta.

Um repo troca dinheiro por títulos com um acordo de desfazer a troca posteriormente. Nas operações que entram na SOFR, o empréstimo é garantido por títulos do Tesouro dos EUA. O New York Fed descreve a SOFR como uma medida ampla do custo geral de financiar esses títulos durante a noite, e não como a taxa de uma única operação de repo negociada entre duas partes.

O cálculo publicado da SOFR combina transações usadas na Broad General Collateral Rate (BGCR) com transações bilaterais adicionais de repo de títulos do Tesouro compensadas pelo serviço Delivery-versus-Payment da Fixed Income Clearing Corporation. A própria BGCR inclui operações tripartites de títulos do Tesouro com garantia geral e operações General Collateral Finance repo. Esses segmentos reúnem dados de diferentes partes do mercado de repo de títulos do Tesouro; não são um censo de todas as operações privadas de financiamento desses títulos. O New York Fed resume os componentes em sua página de taxas de referência e os detalha na metodologia.

A garantia importa porque os títulos do Tesouro podem ser desejados por outros motivos além de servir para garantir dinheiro. No segmento bilateral DVP compensado, a operação identifica títulos específicos para liquidação. Quando uma emissão específica está escassa ou é útil, quem fornece o dinheiro pode aceitar um retorno menor para obtê-la; diz-se com frequência que esse título está negociando como special. Essa demanda pelo título pode afetar as taxas de repo mesmo quando o empréstimo é overnight.

EFFR e SOFR usam uma mediana ponderada pelo volume e são arredondadas para o ponto-base mais próximo. O uso da mesma estatística não torna iguais os dados de entrada. A EFFR se baseia em transações reportadas de federal funds sem garantia. A SOFR usa segmentos definidos de repo de títulos do Tesouro, nos quais o tomador recebe dinheiro contra esses títulos. As contrapartes, garantias, finalidades das operações e estruturas de mercado são diferentes.

A metodologia da SOFR também ajusta a contribuição do segmento DVP compensado. Para reduzir a influência de operações consideradas special em uma medida do custo geral de financiamento de títulos do Tesouro, o New York Fed retira diariamente 20% do volume das transações DVP com as menores taxas, depois de excluir operações relevantes entre afiliadas. A metodologia informa que algumas operações envolvendo títulos special permanecem. Portanto, a SOFR é uma medida ampla de financiamento de títulos do Tesouro com um filtro definido, não uma taxa de garantia geral pura.

Para as duas taxas, o New York Fed verifica os dados em busca de erros aparentes ou operações atípicas e publica informações complementares sobre o cálculo. A metodologia descreve exclusões, possíveis revisões no mesmo dia e procedimentos para situações em que faltam dados de um segmento. Uma taxa publicada é um resumo definido dos dados disponíveis, e não uma promessa de que todas as operações ou todos os credores foram capturados sem possibilidade de correção posterior.

As duas taxas são publicadas em horários diferentes. A SOFR costuma ser publicada em dias úteis por volta das 8h, no horário do leste dos EUA, e reflete as operações overnight de repo de títulos do Tesouro na sua data-valor. A EFFR costuma ser publicada por volta das 9h para o dia útil anterior. A página de taxas de referência do New York Fed, a página da EFFR e as páginas de metodologia apresentam os detalhes de publicação.

O calendário de feriados e o tratamento de dados também importam. As taxas de referência de repo de títulos do Tesouro seguem o calendário de publicação indicado para os fechamentos do mercado de títulos do governo dos EUA, enquanto a EFFR segue o calendário de feriados do New York Fed. Se faltarem dados de um segmento da SOFR, a metodologia publicada permite, em determinadas circunstâncias, usar dados anteriores ajustados para esse segmento. As taxas também podem ser corrigidas segundo as regras divulgadas quando se identificam erros ou chegam dados posteriores.

Ao comparar duas observações diárias, alinhe as datas-valor, e não apenas as datas ou os horários exibidos em duas telas. Uma tela pode identificar a taxa pela data de publicação, pela data-valor ou pela data em que um fornecedor recebeu o dado. Perto de fins de semana, feriados, fechamentos antecipados ou revisões, esses rótulos podem ocultar quais operações overnight o número resume. Consulte a metodologia para confirmar a referência temporal.

O New York Fed também publica médias compostas da SOFR para períodos de 30, 90 e 180 dias corridos e um SOFR Index. Essas são medidas para períodos construídas a partir da SOFR diária, e não outro nome para a fixação de um dia. Se a pergunta é o custo de um empréstimo overnight garantido por títulos do Tesouro, uma média composta responde a outra pergunta; se um documento especifica uma média ou índice, use exatamente a série e as datas indicadas.

As taxas podem diferir porque resumem operações com garantias, contrapartes e finalidades de financiamento distintas. Condições que afetam a oferta de dinheiro ou a demanda por federal funds sem garantia não precisam acompanhar as condições de financiamento de títulos do Tesouro em repo. Uma mudança na demanda por uma emissão específica do Tesouro também pode afetar operações de repo special, enquanto a EFFR não tem componente de garantia em títulos do Tesouro.

A condição special é uma possível fonte de diferença, mas não explica por completo qualquer divergência observada. O New York Fed retira os 20% de menor taxa do volume de transações DVP para limitar a influência de operações special na SOFR, mas a metodologia diz que algumas permanecem. O efeito delas sobre a mediana publicada depende da distribuição completa das taxas e dos outros segmentos de repo incluídos. A diferença diária entre SOFR e EFFR, por si só, não identifica a condição special como causa.

O processo de reporte e publicação pode acrescentar outra camada. As taxas usam relatórios de transações e dados de segmentos diferentes, são publicadas em horários distintos e podem seguir procedimentos diferentes para feriados ou correções. Isso pode afetar quais operações entram na taxa de um dia ou como uma observação é datada em uma tela. Para atribuir uma causa a uma divergência específica, é preciso examinar os dados oficiais e os avisos metodológicos daquele dia.

As definições não implicam um spread fixo nem uma ordem permanente entre as taxas. Ambas podem ser influenciadas por condições comuns de política monetária e liquidez, mas cada uma representa um mercado diferente. Não conclua que houve mudança de política, estresse de financiamento ou oportunidade de arbitragem apenas pela diferença entre elas.

Use a SOFR quando a pergunta tratar de uma medida ampla do custo de tomar dinheiro overnight contra títulos do Tesouro dos EUA nos segmentos de repo definidos pelo New York Fed. Ela não é a taxa efetiva de empréstimo de cada instituição, de cada título do Tesouro ou de todo contrato de repo.

Use a EFFR quando a pergunta for sobre a taxa efetiva de transações overnight sem garantia no mercado de federal funds. Ela não é a faixa-alvo do FOMC, a taxa de um empréstimo garantido por títulos do Tesouro nem uma promessa do custo que um banco ou uma empresa específicos podem obter. Se a pergunta tratar da orientação de política monetária, consulte separadamente a faixa-alvo do FOMC.

Para um contrato ou modelo, use a taxa que o documento aplicável realmente especifica. Um contrato pode indicar a SOFR diária, uma média composta da SOFR, a EFFR ou outra série, com datas de observação e regras de substituição próprias. O fato de duas taxas serem referências overnight não torna suas definições ou aplicações contratuais intercambiáveis.

Antes de interpretar uma diferença, registre o nome da taxa e a pergunta que ela deve responder. Confirme se a observação é SOFR ou EFFR, a data-valor, a data de publicação, a unidade e se houve revisão ou aviso metodológico. Quando o valor exato for importante, consulte a série oficial do New York Fed em vez de usar um número arredondado em uma captura de tela.

Em seguida, deixe explícita a base das transações. A EFFR representa operações reportadas de federal funds sem garantia. A SOFR representa um conjunto definido de operações de repo garantidas por títulos do Tesouro, incluindo um segmento DVP com um filtro específico para operações special. Ambas usam medianas ponderadas pelo volume, mas essa semelhança estatística não significa que meçam o mesmo mercado.

Por fim, descreva a diferença antes de explicar sua causa. “A SOFR ficou acima da EFFR na mesma data-valor” é uma comparação. “A condição special dos títulos do Tesouro causou a diferença” é uma afirmação causal que exige evidências além dos dois valores publicados. Antes de apontar uma causa, confira a metodologia relevante, os resumos de transações, o calendário de feriados e qualquer aviso de revisão. Uma comparação sólida identifica o mercado, a garantia, a data dos dados, o processo de publicação e os limites da taxa.

Um registro compacto pode incluir o nome da referência, o mercado das transações, a garantia, a data-valor, o horário de publicação, o método de cálculo e qualquer aviso de revisão. Para a SOFR, indique se é a fixação diária ou uma série composta e lembre-se de que o filtro DVP se aplica a um segmento. Para a EFFR, registre que ela resume transações sem garantia de federal funds do dia útil anterior. Com esses campos, fica mais fácil reproduzir a comparação sem confundir o rótulo de uma data ou uma sigla com os dados subjacentes.

Para entender a meta de política monetária e a relação do EFFR com as taxas de empréstimo bancário, consulte o guia Federal Funds Rate vs. Prime Rate. Para a mecânica do financiamento repo com garantia, consulte o guia Repo vs. Reverse Repo.