Order flow imbalance: veranderingen in het orderboek begrijpen

Een orderboek toont koop- en verkooporders die nog op uitvoering wachten. De beste biedprijs is de hoogste zichtbare koopprijs; de beste laatprijs is de laagste zichtbare verkoopprijs. OFI vat samen of veranderingen in de voorste rijen per saldo meer zichtbare koopdruk of verkoopdruk laten zien. Volgens de gebruikelijke tekenconventie dragen een sterker wordende biedquote en een kleiner wordende laatrij positief bij; veranderingen in de tegenovergestelde richting tellen negatief.

Rama Cont, Arseniy Kukanov en Sasha Stoikov onderzochten OFI op basis van gebeurtenissen bij de beste bied- en laatquotes. In hun data vonden zij een empirische relatie tussen OFI en veranderingen van de middenprijs op korte intervallen. De helling van het prijseffect hing samen met marktdiepte, in omgekeerde richting. Dat is een bevinding voor hun data en onderzoeksopzet, geen universele wet voor elk instrument of handelsplatform. Hun artikel beschrijft de definitie en reikwijdte van het resultaat.

De term ‘order flow’ wordt voor allerlei maten gebruikt. Hier betekent OFI een specifieke maat die wordt berekend uit opeenvolgende veranderingen in de beste bied- en laatquote. Het is geen vaste verhouding tussen alle koop- en verkooporders op alle beurzen. Bekijk ook de uitleg over het orderboek en Time and Sales om te zien hoe wachtende orders verschillen van uitgevoerde transacties.

Noem de prijs en hoeveelheid van de beste biedquote in snapshot n (P^B_n,q^B_n), en die van de beste laatquote (P^A_n,q^A_n). De vorige waarneming heeft index n−1. Een gebruikelijke definitie van de bijdrage van één gebeurtenis aan OFI is:

e_n = 1(Pᴮₙ ≥ Pᴮₙ₋₁)qᴮₙ − 1(Pᴮₙ ≤ Pᴮₙ₋₁)qᴮₙ₋₁ − 1(Pᴬₙ ≤ Pᴬₙ₋₁)qᴬₙ + 1(Pᴬₙ ≥ Pᴬₙ₋₁)qᴬₙ₋₁

De indicator 1(voorwaarde) is één als de voorwaarde klopt en anders nul. Als de biedprijs gelijk blijft, wordt de biedbijdrage de nieuwe hoeveelheid min de vorige hoeveelheid. Een toevoeging op dezelfde biedprijs telt positief mee; een kleinere biedrij door annulering of uitvoering telt negatief. Gaat de biedprijs omhoog naar een betere prijs, dan telt de hoeveelheid op de nieuwe beste biedprijs positief mee. Zakt de biedprijs, dan telt de verdwenen hoeveelheid van de oude rij negatief.

Aan de laatkant zijn de tekens omgekeerd. Bij een ongewijzigde laatprijs verlaagt extra verkoophoeveelheid OFI, terwijl een annulering of uitvoering die de laatrij kleiner maakt OFI verhoogt. Daalt de laatprijs naar een voor kopers betere prijs, dan telt de nieuwe hoeveelheid negatief mee. Stijgt de laatprijs, dan telt de hoeveelheid van de verlaten rij positief mee. ‘Positief’ betekent alleen dat de zichtbare boekveranderingen volgens deze definitie meer naar de koopkant neigen. Het zegt niets over de intentie van deelnemers of de uitkomst van een transactie.

OFI over een tijdvenster is de som van alle (e_n)-bijdragen in dat venster. De eenheid volgt de hoeveelheden in de datastroom: bijvoorbeeld aandelen, contracten of lots. Als een onderzoek OFI deelt door diepte, volume of een andere schaal, is de genormaliseerde waarde niet meer hetzelfde ruwe totaal. Vermeld formule, eenheid en tekenconventie zodat een lezer de berekening kan reproduceren.

Queue imbalance gebruikt meestal één momentopname van het boek, bijvoorbeeld (biedhoeveelheid − laathoeveelheid) / (biedhoeveelheid + laathoeveelheid). De verhouding vergelijkt de bied- en laatrij op één tijdstip, vaak bij de beste quotes. OFI vergelijkt opeenvolgende snapshots en telt veranderingen met een teken op. Twee snapshots kunnen dezelfde queue imbalance hebben, terwijl de OFI ertussen verschilt doordat orders zijn toegevoegd, geannuleerd, uitgevoerd of doordat de beste prijs is verschoven.

Getekend handelsvolume telt uitvoeringen die als agressieve koop of verkoop zijn ingedeeld. Nieuwe limietorders die de biedrij aanvullen, geannuleerde laatorders en quoteverplaatsingen zonder transactie vallen daar niet vanzelf onder. OFI gebruikt juist veranderingen in de zichtbare hoeveelheden bij de beste bied- en laatprijs, ongeacht of een rij kleiner wordt door een uitvoering of annulering. Cont en coauteurs leggen uit dat een agressieve verkoop en een annulering van dezelfde hoeveelheid aan de biedkant volgens OFI hetzelfde effect op de biedrij kunnen hebben, terwijl alleen de eerste een transactie is.

Gould en Bonart bestudeerden queue imbalance als een andere variabele om de richting van de volgende middenprijsverandering bij een aantal Nasdaq-aandelen te schatten. Dat onderzoek laat zien waarom een onbalans in één snapshot een onderzoekskenmerk kan zijn; het toont niet aan dat queue imbalance en OFI uitwisselbaar zijn. Hun artikel gaat over een classificatie één stap vooruit. De microprice is ook een andere maat die de toestand van het boek meeweegt. Stoikov vergelijkt die met de middenprijs in de context van kortetermijnprijzen.

Stel dat de beste biedprijs 100,00 is met hoeveelheid 10 en de beste laatprijs 100,02 met hoeveelheid 8. De aanvankelijke middenprijs is (100,00 + 100,02) / 2 = 100,01. De waarden hieronder zijn alleen bedoeld om de rekenregel te illustreren, niet als marktdata of prestatieclaim.

Bij de eerste drie gebeurtenissen verandert de beste prijs aan de betrokken kant niet. De bijdrage is dus de verandering in hoeveelheid met het teken voor die kant. Bij de uitvoering aan de laatkant gaat de rij van 8 → 6; de bijdrage is −6 + 8 = +2. In dit voorbeeld is het getekende agressieve koopvolume ook +2. Als twee eenheden van de laatrij waren geannuleerd zonder transactie, bleef OFI +2 maar was het getekende handelsvolume nul. Een toevallige gelijke uitkomst maakt de maten niet identiek.

Bij de laatste gebeurtenis zakt de laatprijs. De tak van de formule voor een verbeterde laatprijs gebruikt daarom de nieuwe hoeveelheid met een minteken: −5. De som is +4 − 3 + 2 − 5 = −2. Met de biedprijs nog op 100,00 en de laatprijs nu 100,01 is de nieuwe rekenkundige middenprijs 100,005. Uit deze korte reeks kun je geen correlatie, causaliteit of voorspellend vermogen afleiden. De reeks dient alleen om de tekens stap voor stap te controleren.

De middenprijs is het gemiddelde van de beste bied- en laatprijs, niet noodzakelijk de uitvoerbare prijs voor een order van een bepaalde omvang. Cont en coauteurs telden eventbijdragen over korte intervallen op en vergeleken de som met de verandering van de middenprijs in hetzelfde interval. In hun steekproef was er een ruwweg lineaire relatie tussen OFI en prijsverandering; de impactcoëfficiënt hing samen met de diepte van de orderrijen. Bij weinig diepte kan een vergelijkbare OFI samengaan met een grotere beweging van de middenprijs. Een dieper boek kan dezelfde veranderingen anders absorberen.

De relatie is afhankelijk van andere omstandigheden. Orders op diepere prijsniveaus, nieuwe informatie, matchingregels, veranderende volatiliteit, het tijdstip in de sessie en activiteit op andere handelsplatformen beïnvloeden de middenprijs ook. De beste quote kan een niveau overslaan, verschuiven door annuleringen of veranderen na interactie met verborgen orders. Een coëfficiënt uit één instrument, beurs, periode of frequentie kun je niet zonder meer op een andere markt toepassen.

De aggregatiehorizon bepaalt de vraag. OFI over 100 milliseconden vat gebeurtenissen dicht op elkaar samen; één minuut omvat meer rijen die verschijnen en verdwijnen. Een langer venster kan bijdragen met tegengestelde tekens mengen, zodat het totaal bijna nul is terwijl de middenprijs meerdere keren bewoog. Vermeld de duur, de toewijzing van gebeurtenissen aan tijdsgrenzen, de afhandeling van gebeurtenissen precies op een grens en of de middenprijs uit de laatste quote of uit gesynchroniseerde snapshots komt.

Maak onderscheid tussen een gelijktijdige verklaring en een voorspelling. Als OFI en middenprijsverandering in hetzelfde venster worden berekend, beschrijft de uitkomst hun relatie binnen dat venster. Een strategie die toekomstige voorspellende waarde claimt, moet OFI uitsluitend uit data berekenen die vóór het beslismoment beschikbaar waren en de uitkomst daarna meten. De laatste quote aan het einde van de horizon gebruiken om een beweging binnen diezelfde horizon te ‘voorspellen’ veroorzaakt tijdslekkage.

OFI uit ruwe eventberichten berekenen vereist een correcte reconstructie van het orderboek. Nasdaq TotalView-ITCH stuurt opeenvolgende berichten voor het toevoegen, uitvoeren, annuleren, verwijderen of vervangen van orders in de Nasdaq-datastroom. De specificatie beschrijft een directe feed voor het boek dat onder het Nasdaq-executiesysteem valt; het is geen volledige geconsolideerde weergave van alle handelsplatformen. Sommige handelsberichten gaan over niet-zichtbare orders en voegen geen hoeveelheid toe aan de zichtbare rij. De TotalView-ITCH 5.0-specificatie laat zien waarom je berichttypen en boekstatus volgens het protocol moet lezen.

Sorteer gebeurtenissen vóór de berekening op feedvolgnummer en de juiste tijdstempel. Verwerk de openingsberichten en instrumentdirectory, behoud order-ID’s waar beschikbaar, pas gedeeltelijke verlagingen en volledige annuleringen correct toe en volg de feedsemantiek bij vervangingen. Controleer ontbrekende berichten, herstel na een datagat, handelspauzes, veilingen, teruggedraaide transacties en sessieresets. Eén gemist bericht kan de hoeveelheid bij de beste prijs fout maken tot de volgende synchronisatie.

De tijdstempel van de beurs, de ontvangsttijd bij de dataleverancier en het moment waarop de strategie het bericht ziet kunnen verschillen. Als het model ontvangsttijd gebruikt en het label voor de middenprijs beurstijd, kan netwerklatentie de waargenomen volgorde in een simulatie omkeren. Stem tijdzone, precisie, sessiekalender en regels voor gelijke tijdstempels af. Periodieke snapshots laten niet zien hoeveel gebeurtenissen tussen twee waarnemingen plaatsvonden, of een daling in hoeveelheid door een annulering of uitvoering kwam.

Combineer een orderboek van één handelsplatform niet ongemerkt met een geconsolideerde middenprijs. Bij aandelen die op meerdere beurzen worden verhandeld, is de beste Nasdaq-bied- of laatprijs niet altijd de beste landelijke quote. Gebruik je een geconsolideerde uitkomst, synchroniseer tijdstempels en leg uit hoe de NBBO is samengesteld. Controleer bij een aggregatiedienst of brokerscherm of berichten zijn weggelaten, samengevoegd of vertraagd. De gids over Level 2 en marktdiepte beschrijft de grenzen van wat een feed toont.

Een toetsbaar onderzoek begint met een specifieke vraag: hangen nettoveranderingen in de beste rijen samen met de middenprijs één seconde later, of voegen ze informatie toe naast spread, volatiliteit en de beginomvang van de rijen? Leg instrument en handelsplatform, handelstijden, datagranulariteit, uitkomsthorizon en sessiefilters vooraf vast. De horizon kiezen nadat je de resultaatgrafiek hebt bekeken, kan een toevallig gunstige specificatie opleveren.

Voor een voorspellingstest mag elke feature alleen berichten bevatten die op of vóór het beslismoment beschikbaar waren. Gebruik een vertraagde OFI of de som over een afgesloten venster; meet rendement of middenprijsverandering na het beslismoment. Splits trainings- en testperioden chronologisch en controleer resultaten per dag, activiteit, spread en marktdiepte. Afhankelijkheid tussen opeenvolgende gebeurtenissen kan veel rijen onafhankelijker doen lijken dan ze zijn.

Vergelijk OFI met eenvoudige basismaatstaven: de meest recente middenprijsverandering, queue imbalance in één snapshot, getekend handelsvolume, spread en marktdiepte. Gebruik dezelfde steekproef, tijdstempels en horizon. Vraag of OFI boven op de basisfeatures extra verklaringskracht of een betere kalibratie toevoegt, niet alleen of de ruwe coëfficiënt significant is. Beoordeel bij waarschijnlijkheidsvoorspellingen ook de kalibratie en onzekerheid buiten de steekproef.

Een statistisch resultaat vertelt nog niet of een order uitvoerbaar is. Kopen tegen de laatprijs en verkopen tegen de biedprijs kost de spread; een limietorder kan onvervuld blijven of alleen worden gevuld als de prijs ongunstig beweegt. Schat commissies, rebates, latentie, orders vóór je in de rij, marktimpact, uitvoerbare omvang en voorraadpositie. OFI kan input zijn voor onderzoek, market making of uitvoeringsanalyse zonder op zichzelf een handelsinstructie te zijn.

OFI op basis van alleen de beste quotes ziet maar een deel van de markt. Diepte op het tweede niveau en verder kan een prijsverschuiving afremmen of versnellen. Verborgen orders, reservehoeveelheid, belangstelling in dark pools, annuleringen voordat de feed aankomt en liquiditeit die op nieuwe omstandigheden reageert, zijn niet volledig zichtbaar. Een grote hoeveelheid op het scherm kan verdwijnen voordat je order aankomt; een kleine hoeveelheid bij de beste quote bewijst niet dat de hele markt dun is.

De kwaliteit en betekenis van data hangen af van het instrument en de regels van het platform. Een aandelenfeed met afzonderlijke orderberichten verschilt van prijsgeaggregeerde futuresdata, een centraal cryptoboek of optiequotes die over meerdere beurzen zijn verspreid. Stem contracteenheden, lotgrootte, tick, veilingregels, rijprioriteit en implied orders op elkaar af voordat je resultaten interpreteert. Ook dezelfde maatstafnaam kan per dataleverancier een andere formule of scope hebben.

Empirische resultaten voor Amerikaanse aandelen garanderen geen gelijk effect op andere markten of in een latere marktfase. Spreads, aantal concurrenten, deelnemers, feedsnelheid, volatiliteitsgrenzen en uitvoeringskosten veranderen. Hoogfrequente strategieën zijn bovendien gevoelig voor latentie, marktimpact, adverse selection en concurrentie. Een verband dat vóór kosten zichtbaar is, kan verdwijnen wanneer haalbare bied- en laatprijzen, commissies en vertraging worden meegenomen.

Noem OFI daarom geen zelfstandig winstgevende indicator, zekere prijsverwachting of volledige maat voor vraag en aanbod. Het resultaat hangt af van definitie, platform, steekproef, tijdvenster en uitvoeringsopzet. Wie een regel ontwikkelt, moet die opnieuw toetsen met data die niet zijn gebruikt om parameters te kiezen, en realistische uitvoeringen vastleggen. Deze gids legt een marktmaatstaf uit voor educatieve doeleinden en is geen persoonlijk beleggingsadvies.

Een reproduceerbare analyse vermeldt of waarnemingen uit elk event of uit snapshots komen, of alleen de beste bied- en laatprijs wordt gebruikt en hoe (e_n) is berekend. Leg eenheid, tekenconventie, aggregatievenster, handelsplatform, feedtype, sessietijden, eventvolgorde en definitie van de middenprijs vast. Noteer bij genormaliseerde OFI de noemer en wanneer die voor het model beschikbaar was.

Beschrijf het doel van de analyse: verandering in de middenprijs binnen hetzelfde venster, een beweging na het beslismoment of een specifieke uitvoeringskost. Vermeld of diepte is meegenomen, hoe verouderde quotes en feedonderbrekingen zijn behandeld en of verborgen orders zijn vertegenwoordigd. Rapporteer bij een voorspellingstest de basismaatstaf, tijdsplitsing, horizon, aantal instrumenten en dagen en de evaluatie na kosten. Een gemiddelde coëfficiënt zonder steekproefcontext en onzekerheid is onvoldoende om bruikbaarheid te beoordelen.

Voer een eenvoudige tekencontrole uit die iemand anders kan herhalen: extra hoeveelheid aan de bidkant moet positief zijn; extra hoeveelheid aan de askkant negatief; een kleinere biedrij negatief en een kleinere laatrij positief. Een verplaatsing van de beste prijs moet via de juiste tak van de formule lopen en mag niet nogmaals als hoeveelheidsverandering op de oude prijs worden geteld. Test de regels eerst op een korte synthetische reeks voordat je miljoenen berichten verwerkt.

De gids over prijs-tijdprioriteit in het futuresorderboek helpt als je wilt weten wie voorrang krijgt of waarom een order op een zichtbare prijs niet noodzakelijk wordt gevuld. Dat is een uitvoeringsvraag. OFI vat veranderingen in de quoteconditie samen; prioriteitsregels bepalen hoe matchbare orders worden verwerkt. Door die twee zaken te scheiden, verwar je een diagnostische maat niet met je eigen positie in de wachtrij.