Order Flow Imbalance: Cara Membaca Perubahan Antrean di Order Book

Order book menunjukkan pesanan beli dan jual yang masih menunggu eksekusi. Pada level terbaik, bid adalah harga beli tertinggi yang ditampilkan dan ask adalah harga jual terendah yang ditampilkan. OFI merangkum apakah perubahan antrean pada kedua sisi itu secara bersih menambah tekanan beli atau tekanan jual. Konvensi tanda yang umum memberi kontribusi positif pada bid yang menguat dan ask yang menipis, serta negatif pada perubahan sebaliknya.

Rama Cont, Arseniy Kukanov, dan Sasha Stoikov meneliti order flow imbalance dari event pada bid dan ask terbaik. Mereka menemukan hubungan empiris antara OFI dan perubahan midpoint pada interval pendek, dengan kemiringan harga rata-rata yang berkaitan terbalik dengan kedalaman pasar. Itu adalah hasil pada data dan rancangan penelitian mereka, bukan hukum yang berlaku seragam bagi semua aset atau tempat perdagangan. Artikel Cont, Kukanov, dan Stoikov berguna untuk memahami definisi dan konteks temuan tersebut.

Istilah “order flow” kadang dipakai untuk banyak ukuran berbeda. Di sini OFI berarti ukuran spesifik berbasis perubahan dua kuotasi teratas dari satu snapshot ke snapshot berikutnya. Ukuran itu bukan rasio permanen antara semua pesanan beli dan jual di seluruh bursa. Untuk melihat jenis data di baliknya, bandingkan dengan order book dan Time and Sales, yang membedakan pesanan yang masih menunggu dari transaksi yang sudah terjadi.

Misalkan snapshot ke-n memuat harga serta kuantitas bid terbaik, (P^B_n,q^B_n), dan ask terbaik, (P^A_n,q^A_n). Snapshot sebelumnya diberi indeks n−1. Kontribusi event OFI yang lazim digunakan adalah:

e_n = 1(Pᴮₙ ≥ Pᴮₙ₋₁)qᴮₙ − 1(Pᴮₙ ≤ Pᴮₙ₋₁)qᴮₙ₋₁ − 1(Pᴬₙ ≤ Pᴬₙ₋₁)qᴬₙ + 1(Pᴬₙ ≥ Pᴬₙ₋₁)qᴬₙ₋₁

Fungsi indikator 1(kondisi) bernilai satu ketika kondisi benar dan nol jika salah. Bila harga bid tetap, bagian bid menjadi selisih ukuran baru dan lama: tambahan antrean bid bernilai positif, sementara pengurangan antrean bid bernilai negatif. Bila bid naik ke harga yang lebih baik, ukuran di bid terbaik baru masuk dengan tanda positif; bila bid turun, ukuran antrean lama yang hilang memberi kontribusi negatif.

Untuk ask, tandanya berbalik. Pada harga ask yang sama, penambahan ukuran jual mengurangi OFI dan pembatalan atau eksekusi yang menipiskan antrean ask menambah OFI. Ask yang turun ke harga lebih baik bagi pembeli menyumbang minus ukuran ask baru, sedangkan ask yang naik meninggalkan antrean lama dan menyumbang plus ukuran sebelumnya. “Positif” berarti perubahan buku tampak lebih condong ke sisi beli menurut definisi ini; istilah tersebut tidak menyatakan motif pelaku atau hasil transaksi.

OFI untuk suatu interval adalah jumlah (e_n) dari event yang jatuh di dalam interval itu. Satuannya mengikuti ukuran antrean—misalnya saham, kontrak, atau unit yang disediakan feed—kecuali peneliti secara eksplisit menormalisasikannya. Bila suatu studi membagi OFI dengan kedalaman, volume, atau skala lain, hasilnya bukan lagi besaran mentah yang sama. Sebutkan rumus, satuan, dan konvensi tanda agar pembaca dapat mereplikasi angka.

Queue imbalance biasanya memakai satu potret buku, misalnya (bid size − ask size) / (bid size + ask size). Nilai itu membandingkan ukuran antrean bid dan ask pada satu saat, sering kali di harga terbaik. OFI membandingkan dua potret berurutan lalu menjumlahkan perubahan bertandanya. Dua buku dapat memiliki queue imbalance yang sama, tetapi OFI di antara kedua potret bisa berbeda karena ukuran baru masuk, dibatalkan, dieksekusi, atau harga terbaik bergeser.

Volume transaksi bertanda menghitung eksekusi yang diklasifikasikan sebagai pembelian agresif atau penjualan agresif. Ukuran itu tidak dengan sendirinya mencakup pesanan limit baru yang mempertebal bid, pesanan ask yang dibatalkan, atau perubahan harga kuotasi tanpa transaksi. Sebaliknya, OFI memperlakukan perubahan pada kuantitas displayed di best bid dan ask sebagai informasi, apa pun apakah pengurangannya datang dari eksekusi atau pembatalan. Cont dkk. menjelaskan bahwa penjualan agresif dan pembatalan bid dengan ukuran sama dapat memiliki dampak yang sama terhadap antrean bid di dalam definisi OFI, walau hanya yang pertama merupakan transaksi.

Gould dan Bonart menguji queue imbalance sebagai variabel yang berbeda untuk memperkirakan arah perubahan midpoint berikutnya pada saham Nasdaq tertentu. Temuan itu membantu menjelaskan mengapa snapshot ketidakseimbangan dapat berguna sebagai fitur penelitian, tetapi bukan bukti bahwa queue imbalance dan OFI dapat saling menggantikan. Artikel mereka membahas tugas prediksi satu langkah tersebut. Microprice juga merupakan estimasi berbeda yang memberi bobot pada keadaan buku; Stoikov membandingkan estimasi itu dengan midpoint dalam konteks harga jangka pendek.

Anggap satu instrumen memiliki bid terbaik 100,00 sebanyak 10 unit dan ask terbaik 100,02 sebanyak 8 unit. Midpoint awal adalah (100,00 + 100,02) / 2 = 100,01. Angka berikut hanya ilustrasi hitung, bukan data pasar atau klaim kinerja.

Pada tiga event pertama, harga terbaik di sisi terkait tidak berubah sehingga kontribusinya adalah selisih ukuran bertanda. Untuk eksekusi ask, perubahan antrean 8 → 6 memberi −6 + 8 = +2; dalam contoh ini signed trade volume pembelian juga +2. Pembatalan dua unit ask tanpa transaksi akan menghasilkan kontribusi OFI yang sama, tetapi signed trade volume nol. Contoh ini memperlihatkan mengapa kedua ukuran tidak identik meski sesekali angkanya kebetulan sama.

Pada event terakhir, ask bergerak turun, sehingga cabang harga ask yang membaik menggunakan minus ukuran antrean terbaik yang baru: −5. Total empat kontribusi adalah +4 − 3 + 2 − 5 = −2. Setelah ask menjadi 100,01 sementara bid masih 100,00, midpoint aritmetika baru 100,005. Satu rangkaian kecil ini tidak dapat menunjukkan korelasi, kausalitas, atau kemampuan meramal; fungsinya hanya membuat aturan tanda dapat diperiksa langkah demi langkah.

Midpoint adalah rata-rata harga bid dan ask terbaik, bukan harga eksekusi yang pasti tersedia bagi suatu ukuran pesanan. Studi Cont dkk. mengagregasi kontribusi event di interval pendek lalu membandingkannya dengan perubahan midpoint pada interval yang sama. Pada sampel mereka, OFI berhubungan secara kira-kira linear dengan perubahan itu, sementara koefisien dampak terkait dengan kedalaman antrean. Jika kedalaman tampak tipis, perubahan bersih berukuran serupa dapat bertepatan dengan pergerakan midpoint yang lebih besar. Jika kedalaman lebih besar, pasar dapat menyerap perubahan yang sama dengan respons berbeda.

Hubungan itu bersyarat. Midpoint juga dipengaruhi oleh pesanan di level lebih dalam, informasi baru, aturan pencocokan, perubahan volatilitas, waktu dalam sesi, dan aktivitas di tempat lain. Harga terbaik dapat meloncat melewati level, berpindah karena pembatalan, atau berubah setelah order tersembunyi berinteraksi. Karena itu, koefisien yang diestimasi di satu instrumen, bursa, periode, atau frekuensi tidak boleh dipindahkan begitu saja ke pasar lain.

Jendela pengukuran mengubah pertanyaannya. Jumlah OFI selama 100 milidetik merangkum perubahan yang sangat dekat dengan event; jumlah selama satu menit merangkum lebih banyak antrean yang datang dan pergi. Interval lebih panjang dapat mencampur beberapa episode dengan arah berlawanan sehingga totalnya mendekati nol, sementara midpoint tetap bergerak beberapa kali. Laporkan durasi, cara menetapkan batas waktu, cara menangani event tepat di batas, dan apakah target midpoint memakai harga terakhir atau snapshot tersinkronisasi.

Sangat penting membedakan penjelasan kontemporer dari prediksi. Bila OFI dan perubahan midpoint dihitung di jendela yang sama, hasilnya menjelaskan hubungan dalam jendela tersebut. Strategi yang mengklaim sinyal untuk masa depan harus menghitung OFI hanya dari data yang sudah diterima sebelum keputusan, lalu menguji target pada interval setelahnya. Jangan memakai quote terakhir yang baru diketahui pada akhir horizon untuk “memprediksi” pergerakan di dalam horizon itu sendiri.

Menghitung OFI dari data event mentah memerlukan buku yang direkonstruksi dengan benar. Nasdaq TotalView-ITCH mengirim pesan berurutan untuk menambahkan, mengeksekusi, membatalkan, menghapus, atau mengganti pesanan di feed Nasdaq. Spesifikasi menjelaskan bahwa ini adalah feed data langsung untuk buku yang tercakup oleh sistem eksekusi Nasdaq; ia bukan buku gabungan sempurna untuk setiap venue. Pesan juga dapat mewakili transaksi pesanan non-displayed yang tidak menambah antrean terlihat. Spesifikasi TotalView-ITCH 5.0 menunjukkan mengapa jenis pesan dan status buku perlu dibaca sesuai protokol.

Sebelum menghitung, susun event menurut nomor urut feed dan timestamp yang sesuai. Muat pesan awal hari serta direktori instrumen, pertahankan ID pesanan ketika ada, terapkan pengurangan parsial dan penghapusan penuh dengan benar, dan tangani penggantian sebagai perubahan sesuai semantik feed. Periksa pesan yang hilang, pemulihan setelah gap, jeda perdagangan, lelang, pembatalan transaksi, dan reset sesi. Satu pesan yang terlewat dapat membuat kuantitas best quote salah sampai snapshot atau pemulihan berikutnya.

Timestamp bursa, waktu penerimaan penyedia data, dan waktu strategi melihat pesan bisa berbeda. Jika model menggunakan waktu penerimaan tetapi label midpoint menggunakan waktu bursa, keterlambatan jaringan dapat membalik urutan yang terlihat pada simulasi. Samakan zona waktu, presisi, kalender sesi, dan aturan tie-break. Bila hanya tersedia data snapshot berkala, perubahan di antara dua snapshot tidak memberi tahu berapa banyak event yang terjadi atau apakah penurunan ukuran adalah pembatalan atau eksekusi.

Jangan mencampur buku satu venue dengan midpoint konsolidasi tanpa menjelaskan hubungan cakupannya. Untuk saham yang diperdagangkan di banyak bursa, kuotasi terbaik di Nasdaq bukan selalu kuotasi terbaik nasional. Jika outcome adalah midpoint gabungan, sinkronkan timestamp dan aturan pembentukan NBBO. Bila sumbernya hanya agregator atau tampilan broker, cari tahu apakah pesan dihilangkan, dikelompokkan, atau diperlambat. Panduan Level 2 dan market depth menjelaskan batas informasi yang ditampilkan suatu feed.

Riset yang dapat diuji dimulai dengan pertanyaan yang sempit: apakah perubahan bersih pada antrean terbaik berkaitan dengan midpoint pada 1 detik berikutnya, atau apakah ia menambah informasi di atas spread, volatilitas, dan ukuran antrean awal? Tentukan instrumen dan venue, jam perdagangan, frekuensi snapshot/event, horizon outcome, dan filter sesi terlebih dahulu. Jika memilih horizon setelah melihat grafik hasil, angka yang tampak bagus mungkin mencerminkan pencarian spesifikasi.

Untuk menguji prediksi, setiap baris fitur harus berisi hanya pesan yang tersedia pada atau sebelum waktu keputusan. Gunakan OFI tertinggal atau akumulasi sepanjang jendela yang telah selesai; ukur return atau perubahan midpoint setelah timestamp keputusan. Pisahkan periode pelatihan dan uji secara kronologis, lalu periksa hasil lintas hari, tingkat aktivitas, ukuran spread, dan kondisi kedalaman. Korelasi pada event berturut-turut dapat membuat banyak baris terlihat lebih independen daripada kenyataannya.

Bandingkan OFI dengan baseline sederhana: perubahan midpoint terakhir, queue imbalance snapshot, signed trade volume, spread, serta ukuran kedalaman. Perbandingan harus memakai sampel, timestamp, dan horizon yang sama. Tanyakan apakah OFI menambah daya jelas atau kalibrasi setelah fitur dasar masuk, bukan hanya apakah koefisien mentahnya signifikan. Jika memakai prediksi probabilitas, evaluasi kalibrasi dan ketidakpastiannya di luar sampel.

Hasil statistik belum menjawab apakah keputusan dapat dieksekusi. Buy di ask dan sell di bid membayar spread; limit order menghadapi risiko tidak terisi atau terisi hanya saat harga bergerak merugikan. Estimasikan fee, rebate, latensi, antrean di depan, market impact, ukuran yang dapat diperdagangkan, dan posisi persediaan. OFI dapat menjadi input untuk riset, pembuat pasar, atau analisis eksekusi tanpa menjadi instruksi transaksi tersendiri.

OFI berbasis kuotasi teratas hanya melihat bagian kecil dari pasar. Kedalaman pada level kedua dan seterusnya dapat menahan atau mempercepat pergeseran harga. Pesanan tersembunyi, reserve size, minat di dark pool, pembatalan sebelum feed diterima, dan likuiditas yang merespons kondisi baru tidak sepenuhnya tercermin. Ukuran besar yang tampak di layar dapat menghilang sebelum pesanan Anda tiba; kuantitas kecil di best quote juga tidak selalu berarti keseluruhan pasar tipis.

Kualitas dan makna data bergantung pada instrumen serta aturan venue. Feed ekuitas berbasis order-by-order berbeda dari data level harga bursa berjangka, buku terpusat kripto, atau quote opsi yang tersebar di beberapa bursa. Satuan kontrak, ukuran lot, tick, aturan lelang, prioritas antrean, dan tampilan implied orders harus disamakan sebelum menafsirkan hasil. Metrik yang sama namanya pun dapat memiliki formula atau cakupan berbeda di vendor yang berbeda.

Temuan empiris pada saham AS tidak memastikan efek yang sama di pasar lain atau pada keadaan pasar berikutnya. Spread, jumlah pesaing, komposisi pelaku, kecepatan feed, batas volatilitas, dan biaya eksekusi berubah. Strategi berfrekuensi tinggi juga rentan terhadap latensi, dampak pasar, adverse selection, dan persaingan. Hubungan yang terlihat sebelum biaya dapat hilang setelah harga beli/jual aktual, fee, dan keterlambatan diterapkan.

Karena itu, jangan menyebut OFI sebagai sinyal mandiri yang menguntungkan, proyeksi harga yang pasti, atau ukuran semua penawaran dan permintaan. Hasilnya bersyarat pada definisi, venue, sampel, jendela, dan skema transaksi yang digunakan. Jika mengembangkan aturan, validasi ulang dengan data yang tidak dipakai memilih parameter dan lakukan pencatatan fill realistis. Artikel ini menjelaskan ukuran pasar untuk pembelajaran, bukan saran investasi personal.

Laporan yang dapat diperiksa menyebutkan apakah observasi berasal dari setiap event atau snapshot, apakah hanya best bid dan ask yang dipakai, dan bagaimana (e_n) dihitung. Cantumkan unit, aturan tanda, interval agregasi, venue, jenis feed, jam sesi, aturan pengurutan waktu, dan definisi midpoint. Jika OFI dinormalisasi, tulis penyebut dan kapan penyebut itu tersedia bagi model.

Jelaskan sasaran analisis: perubahan midpoint pada interval yang sama, pergerakan setelah waktu keputusan, atau biaya eksekusi tertentu. Nyatakan apakah kedalaman dimasukkan, bagaimana quote basi dan feed gap ditangani, serta apakah pesanan tersembunyi tercakup. Untuk studi prediksi, laporkan baseline, pemisahan waktu, horizon, jumlah instrumen/hari, dan evaluasi setelah biaya. Koefisien rata-rata tanpa konteks sampel dan ketidakpastian tidak cukup untuk menilai kegunaan.

Lakukan pemeriksaan tanda yang mudah direplikasi: tambahan pada bid seharusnya positif; tambahan pada ask negatif; pembatalan atau eksekusi yang mengecilkan bid negatif; dan pengurangan antrean ask positif. Gerak harga terbaik harus mengikuti cabang formula yang sesuai, bukan dihitung lagi sebagai perubahan ukuran di harga lama. Uji aturan itu pada rangkaian kecil buatan sebelum menerapkannya ke jutaan pesan.

Gunakan panduan prioritas order book futures bila pertanyaan Anda adalah siapa yang mendapat prioritas atau mengapa order yang tampak pada harga tertentu belum tentu terisi. Itu pertanyaan eksekusi. OFI merangkum perubahan keadaan kuotasi, sedangkan aturan prioritas menjelaskan bagaimana pesanan yang dapat dicocokkan diproses. Memisahkan dua hal ini mencegah ukuran diagnostik disalahartikan sebagai posisi antrean pribadi.