TIPS-Breakeven-Inflation und Inflationserwartungen: Was der Spread bedeutet

US-amerikanische inflationsgeschützte Staatsanleihen (Treasury Inflation-Protected Securities, TIPS) passen ihren Nennwert an Veränderungen des US-Verbraucherpreisindex (CPI) an. Eine gewöhnliche nominale US-Staatsanleihe verspricht feste Dollarbeträge für den Nennwert und die Kupons. Die künftigen Dollarzahlungen einer TIPS-Anleihe hängen dagegen von der Inflation ab. Deshalb wird die angegebene TIPS-Rendite üblicherweise als Realrendite bezeichnet.

Die Differenz zwischen einer nominalen US-Staatsanleiherendite und der Realrendite einer TIPS-Anleihe mit vergleichbarer Laufzeit am selben Stichtag heißt Breakeven-Inflation (BEI) oder Inflationsausgleich. In einem vereinfachten Vergleich bei Halten bis zur Fälligkeit ist sie die Inflationsrate, bei der nominale Staatsanleihen und TIPS mit gleicher Laufzeit dieselbe Rendite erzielen würden. Die US-Notenbank beschreibt sie als Maß für Inflationserwartungen, weist aber darauf hin, dass Risikoprämien sie ebenfalls beeinflussen können.

Diese Unterscheidung ist wichtig, wenn ein Chart steigt oder fällt. Eine höhere BEI zeigt, dass sich die Differenz zwischen den nominalen Renditen von US-Staatsanleihen und den TIPS-Realrenditen vergrößert hat. Für sich genommen beweist das weder, dass Anleger nun einen bestimmten CPI-Wert erwarten, noch dass die Inflation diesem Verlauf folgen wird.

Für eine schnelle Näherung gilt:

Breakeven-Inflation ≈ nominale US-Staatsanleiherendite gleicher Laufzeit − TIPS-Realrendite

Nehmen wir als rein hypothetisches Beispiel an, eine nominale US-Staatsanleihe mit zehn Jahren Laufzeit rentiert mit 4.25% und eine vergleichbare TIPS-Anleihe mit zehn Jahren mit 1.85%. Die Differenz beträgt 2.40 Prozentpunkte oder 240 Basispunkte. Im vereinfachten Vergleich läge die jährliche Inflation über den passenden Zeitraum bei etwa 2.40%, damit sich die Renditen der beiden Anleihen annähern, noch ohne Unterschiede wie Steuern, Handelskosten und Wiederanlage.

Das ist eine Subtraktion von Renditen und keine CPI-Berechnung. Sie besagt weder, dass der CPI im nächsten Monat um 2.40% steigt, noch dass die Inflation in jedem der nächsten zehn Jahre genau 2.40% beträgt oder ein bestimmter Haushalt diese Rate erlebt. Ein Zehnjahreswert fasst den durchschnittlichen Ausgleich über einen langen Zeitraum zusammen. Dabei ist zu beachten, dass dieser Ausgleich auch Prämien enthält.

Der genaue Renditevergleich hängt von den Anleihekursen, dem Zeitpunkt der Zahlungsströme, den Renditekonventionen und der Anpassung des TIPS-Nennwerts an die Inflation ab. Die Formel ist ein nützlicher erster Blick auf den Marktspread, aber kein Rechner für die persönliche Rendite.

Verwende Renditen vom selben Stichtag und mit vergleichbaren Laufzeiten. Wenn du von einer nominalen Zehnjahresrendite die Realrendite einer fünfjährigen TIPS abziehst, vermischst du unterschiedliche Zeithorizonte. Die Differenz enthält dann eine Laufzeitstrukturabweichung und ist keine saubere Zehnjahres-BEI.

Öffentliche Zeitreihen verwenden oft angepasste oder konstante Laufzeitrenditen statt zweier konkreter Anleihen mit identischen Zahlungsterminen. Die US-Notenbank schätzt beispielsweise geglättete Renditekurven für nominale Staatsanleihen und TIPS und vergleicht anschließend die angepassten Renditen gleicher Laufzeit. Die FRED-Zeitreihe zur Zehnjahres-Breakeven-Inflation wird aus der nominalen Zehnjahresrendite einer US-Staatsanleihe mit konstanter Laufzeit und der Zehnjahres-Realrendite von TIPS abgeleitet. Diese Kennzahlen eignen sich zur Beobachtung eines Marktindikators, entsprechen aber nicht dem exakten Break-even der beiden Anleihepositionen jedes Anlegers.

Prüfe vor dem Vergleich zweier Renditeangaben den Stichtag, die Laufzeit, die Frage, ob die Rendite nominal oder real ist, und ob es sich um einen Kurvenschätzwert oder ein bestimmtes Wertpapier handelt. Beachte auch, dass Schätzungen der US-Notenbank überarbeitet werden können, wenn sich Daten und Methoden ändern.

Ein Marktspread spiegelt die Preise wider, die Anleger zu zahlen bereit sind. Darin stecken auch Risiken und Handelsbedingungen. Ein Modell der US-Notenbank zerlegt den Inflationsausgleich von TIPS näherungsweise so:

Inflationsausgleich ≈ Inflationserwartung + Inflationsrisikoprämie − TIPS-Liquiditätsprämie

Die Inflationsrisikoprämie ist der Ausgleich, den Anleger möglicherweise für die Unsicherheit über die Inflation verlangen. Ihre Höhe und sogar ihr Vorzeichen können sich ändern. Die TIPS-Liquiditätsprämie bildet ab, dass TIPS weniger leicht handelbar sein können als nominale US-Staatsanleihen, besonders bei angespannten Marktbedingungen. Auch das relative Angebot und die relative Nachfrage können den Spread vergrößern oder verkleinern.

Auch die Veränderung der Risikoprämien ist wichtig. Nominale Staatsanleihen versprechen feste Dollarbeträge. Unerwartete Inflation schmälert daher die Kaufkraft dieser Zahlungsströme. Sorgen sich Anleger stärker um dieses Risiko, können sie für das Halten nominaler Anleihen einen höheren Ausgleich verlangen; bei sonst gleichen Bedingungen kann sich dadurch die BEI vergrößern. Die Prämie kann auch sinken oder negativ werden, wenn sich die Inflations- und Wachstumsrisiken verändern oder Anleger ihre Bereitschaft ändern, diese Risiken zu tragen. Setze daher nicht voraus, dass sie immer positiv ist.

Liquiditätsfaktoren können auch in die Gegenrichtung wirken. Wenn Anleger in einem unruhigen Markt verstärkt leichter handelbare nominale Staatsanleihen kaufen, können deren Kurse steigen und ihre Renditen sinken. Verschlechtert sich zugleich die relative Liquidität der TIPS, können deren Renditen steigen. Treten beide Bewegungen gleichzeitig auf, kann sich der Spread rasch verengen. Diese Veränderung sollte nicht eins zu eins als Änderung der Inflationserwartung gelesen werden.

Deshalb ist es genauer, die BEI als „am Markt eingepreisten Inflationsausgleich“ und nicht als direkte Prognose zu bezeichnen. Die Forschungsnotiz der US-Notenbank zu TIPS behandelt Risiko- und Liquiditätskomponenten und erklärt, warum ein Spread von der modellbasierten Inflationserwartung abweichen kann.

Jede Kennzahl beantwortet eine etwas andere Frage. Nutze sie gemeinsam, statt eine davon als maßgebliche Prognose zu behandeln.

Die US-Notenbank veröffentlicht den aus geschätzten Renditekurven abgeleiteten Inflationsausgleich. Die Federal Reserve Bank of Cleveland veröffentlicht modellbasierte Inflationserwartungen und zugehörige Komponenten. T10YIE von FRED ist eine praktische Zeitreihe für den Verlauf des Marktausgleichs über zehn Jahre. Weichen die Kennzahlen voneinander ab, prüfe zuerst, ob sie denselben Preisindex, Zeitraum, Stichtag und dieselbe Annualisierung verwenden. Überlege anschließend, ob Prämien oder Modellannahmen einen Teil der Differenz erklären.

Umfragen und Marktindikatoren entstehen auf unterschiedliche Weise. Eine Umfrage erfasst die Antworten einer bestimmten Stichprobe zu einem bestimmten Zeitpunkt. Die BEI wird aus den Rendite-Spreads tatsächlich gehandelter Anleihen abgeleitet und spiegelt die Kompensation wider, die marginale Anleger am Markt verlangen. Daher muss der Median der Antworten nicht mit der BEI übereinstimmen. Modelle versuchen, Inflationserwartungen und Prämien zu trennen; ihre Schätzungen hängen jedoch von Annahmen ab. Die Kennzahlen beantworten unterschiedliche Fragen, deshalb muss eine Abweichung kein Fehler sein.

Der TIPS-Nennwert ist an den CPI gekoppelt, während sich viele geldpolitische Ziele und Prognosen auf die PCE-Inflation beziehen. Ein CPI-basierter Marktindikator und eine PCE-Prognose können sich schon unterscheiden, bevor Prämien berücksichtigt werden. Mehr zu diesen US-Preisindizes findest du unter CPI, PCE und BIP-Deflator im Vergleich.

Sie ist ein grober Vergleichswert, keine Garantie. In einem vereinfachten Vergleich gleichlaufender Anleihen bis zur Fälligkeit sind TIPS tendenziell im Vorteil, wenn die tatsächliche CPI-Inflation die anfängliche BEI übersteigt. Liegt sie darunter, ist tendenziell die nominale US-Staatsanleihe im Vorteil. Das ist die Idee hinter dem Begriff „Breakeven“.

Das Ergebnis eines Anlegers kann anders ausfallen, wenn eine Anleihe vorzeitig verkauft wird, sich ihr Marktpreis bei veränderten Realrenditen bewegt oder Kupons zu anderen Zinssätzen wiederangelegt werden. Auch in der anfänglichen BEI können Prämien stecken. Steuern, die Art des Kontos, Transaktionskosten und die Abweichung zwischen CPI und den persönlichen Lebenshaltungskosten beeinflussen das Ergebnis nach Steuern oder im Einzelfall. In einem steuerpflichtigen US-Konto können inflationsbedingte Anpassungen des TIPS-Nennwerts bereits vor der Auszahlung als steuerpflichtiges Einkommen gelten. Allgemeine Hinweise zu US-Bundessteuern stehen in der aktuellen IRS Publication 550.

TIPS passen sich an den CPI an, nicht an den individuellen Warenkorb jedes Haushalts. Das US-Finanzministerium sieht außerdem einen Mindestnennwert bei Fälligkeit vor: Der Rückzahlungsbetrag liegt dann nicht unter dem ursprünglichen Nennwert. Dieser Schutz garantiert keinen Marktpreis, falls du vor der Fälligkeit verkaufst. Details findest du in der TIPS-Übersicht von TreasuryDirect.

Wenn du Auktionsergebnisse vergleichst, trenne die TIPS-Realrendite vom marktweiten BEI-Spread. Die Realrendite gehört zum jeweiligen Wertpapier; die BEI vergleicht nominale Anleiherenditen mit TIPS-Renditen. So liest du Ergebnisse von US-Staatsanleiheauktionen erklärt die Angaben bei einer TIPS-Auktion.

Lies die Zehnjahres-BEI als durchschnittlichen Marktausgleich über einen langen Zeitraum, nicht als Prognose für das nächste Jahr oder als Zielwert für die nächste CPI-Veröffentlichung. Ein Chart hilft, Veränderungen des Spreads zu verfolgen, zeigt aber nicht, welcher Bestandteil jede Bewegung verursacht hat.

Wenn sich die Linie bewegt, prüfe die nominalen und realen Renditen vom selben Tag einzeln. Die BEI kann steigen, weil nominale Renditen gestiegen, TIPS-Realrenditen gesunken sind oder sich beide unterschiedlich stark bewegt haben. Vergleiche sie anschließend mit Umfragen oder Modellschätzungen für denselben Zeitraum und Preisindex. Ein einzelner Tageswert kann verrauscht sein; achte auf einheitliche Daten und Einheiten sowie den Verlauf rund um den Stichtag.

Wenn die Achse in Prozent beschriftet ist, unterscheide Prozentpunkte von Basispunkten. Steigt eine hypothetische BEI beispielsweise von 2.20% auf 2.30%, beträgt die Veränderung 0.10 Prozentpunkte oder 10 Basispunkte. Eine Veränderung um 0.10 Prozentpunkte ist kein Anstieg um 10%. Prüfe die Achseneinheiten und den Zeitraum, bevor du die Steigung der Linie beurteilst, damit du die Bewegung nicht überzeichnest.

Achte auch auf den Unterschied zwischen CPI und PCE. Der Nennwert von TIPS folgt dem CPI; eine Umfrage oder eine Projektion der Zentralbank kann sich dagegen auf die PCE-Inflation beziehen. Die Indizes sind verwandt, beruhen aber auf unterschiedlichen Warenkörben und können verschiedene Raten zeigen.

1. Prüfe Land und Wertpapier: Dieser Leitfaden behandelt nominale US-Staatsanleihen und TIPS.
2. Stimme Stichtag und Laufzeit der nominalen Rendite und der TIPS-Realrendite aufeinander ab.
3. Lies die BEI als Inflationsausgleich, nicht als reine Erwartung oder zugesagte Rendite.
4. Prüfe Zeitraum und Preisindex; ein Zehnjahresdurchschnitt ist nicht die Rate des nächsten Jahres.
5. Vergleiche Marktpreise mit Umfragen oder Modellschätzungen und beachte deren unterschiedliche Annahmen.
6. Beziehe bei einem Renditevergleich Haltedauer, Veränderungen der Realrenditen, Zahlungsströme, Steuern, Kosten und einen möglichen vorzeitigen Verkauf ein.

In der Praxis ist die BEI eines von mehreren Marktsignalen. Wie die tatsächlich gemessene Inflation die Kaufkraft verändert, erfährst du unter nominale und reale Anlagerenditen. Eine andere Frage ist, wie sich inflationsgebundene Tilgungszahlungen in Zerobonds aufteilen lassen; dazu siehe US-Treasury-STRIPS erklärt.