التيسير الكمي والتشديد الكمي: كيف تعمل ميزانية الاحتياطي الفيدرالي؟

يعلن الاحتياطي الفيدرالي عادةً توجه السياسة النقدية من خلال النطاق المستهدف لسعر الأموال الفيدرالية. وتُعد مشتريات الأصول الواسعة النطاق، التي تُسمى غالبًا QE، أداة أخرى. يشتري الاحتياطي الفيدرالي سندات خزانة أطول أجلًا أو أوراقًا مالية مدعومة برهون عقارية صادرة عن وكالات (MBS) للضغط على أسعار الفائدة طويلة الأجل وخفض كلفة التمويل على نطاق أوسع. برز هذا النهج عندما اقتربت أسعار الفائدة قصيرة الأجل من حدها الأدنى الفعلي، لكن سبب كل برنامج وتصميمه يعتمدان على الظروف الاقتصادية والمالية.

QT تسمية شائعة لخفض تلك الحيازات. يمكن للاحتياطي الفيدرالي ترك مدفوعات أصل الدين تستحق، مع إعادة استثمار جزء فقط من العائدات، أو بيع الأوراق المالية. واستند التقليص بين 2022 و2025 إلى حدود قصوى للخفض الشهري في إعادة الاستثمار؛ لذلك لم يكن مجرد انعكاس مطابق للمشتريات السابقة. وتشرح [خطة الاحتياطي الفيدرالي لعام 2022 لخفض الميزانية العمومية]({source:fedBalanceSheetReductionPlan2022}) نهج التقليص المتوقع والسقوف الشهرية. وقد تتغير الميزانية لأسباب لا تتعلق بتحفيز الطلب أو كبحه، لذا لا تكشف التسمية وحدها توجه السياسة.

افصل بين ثلاثة أسئلة: ما الأصول التي يحتفظ بها البنك المركزي؟ وكيف تتغير التزاماته؟ وما الهدف من العملية المحددة؟ يهم هذا التمييز عند ارتفاع مخطط الميزانية أو انخفاضه. ويعرض [ملخص السياسة النقدية للاحتياطي الفيدرالي]({source:fedMonetaryPolicyTransmission}) المشتريات واسعة النطاق أداةً ضمن عدة أدوات، إلى جانب إطار سعر السياسة والتوجيهات.

تُسجَّل الأوراق المالية أصولًا في ميزانية الاحتياطي الفيدرالي، بينما تُسجَّل أرصدة الاحتياطيات التزاماتٍ عليه. في مثال مبسط، إذا اشترى سندات خزانة بقيمة 100 دولار، ترتفع أصوله من الأوراق المالية 100 دولار، وترتفع كذلك أرصدة احتياطيات البنوك لديه 100 دولار. إذا باع بنكٌ ورقةً مالية، فإنه يستبدل أصلًا بآخر. وإذا باع مستثمر غير مصرفي عبر بنك، يحصل المستثمر على وديعة مصرفية ويحصل البنك على قيد الاحتياطيات. تختلف القيود الدقيقة حسب البائع، لكن إجمالي الاحتياطيات التزام على الاحتياطي الفيدرالي وأصل للبنوك.

لا تجيز المعاملة إنفاقًا فيدراليًا جديدًا ولا تغيّر القيمة الاسمية لدين الخزانة القائم. إنها تغيّر الجهة التي تحتفظ بنوع الالتزام العام: تُستبدل الأوراق الأطول أجلًا في حيازة القطاع الخاص باحتياطيات أكثر سيولة لدى البنك المركزي، وقد يحصل البائع غير المصرفي أيضًا على وديعة مصرفية أكبر. وتشرح [الأسئلة الشائعة عن ميزانية الاحتياطي الفيدرالي]({source:fedBalanceSheetSizeFaq}) أن شراء سندات الخزانة وأوراق الوكالات الأطول أجلًا يهدف إلى خفض أسعار الفائدة طويلة الأجل ودعم تدفقات الائتمان. كما يشتري الاحتياطي الفيدرالي سندات الخزانة في السوق الثانوية لا مباشرةً من الخزانة في المزاد، ولا تموّل هذه المشتريات العجز الفيدرالي، وفق [الأسئلة الشائعة عن ميزانية الاحتياطي الفيدرالي والاقتراض الحكومي]({source:fedBalanceSheetGovernmentBorrowingFaq}).

هذا المثال المحاسبي لتتبّع القيود، وليس توقعًا لحجم الائتمان الذي سيصل إلى الأسر أو الشركات. فقيد الاحتياطيات ليس قرضًا لأسرة أو شركة، ولا تغادر الاحتياطيات النظام المصرفي عندما يسدد بنكٌ إلى بنك آخر.

إحدى القنوات هي مقدار مخاطر الأجل والمخاطر الأخرى التي يتعين على المستثمرين من القطاع الخاص الاحتفاظ بها. عندما يشتري الاحتياطي الفيدرالي أوراقًا أطول أجلًا، تقل الكمية المتاحة للمستثمرين. وقد ينتقل بعضهم إلى سندات أو أصول أخرى، فتتغير الأسعار أو العوائد أو علاوات المخاطر. ويعتمد الأثر على حجم المشتريات وتركيبها وتوقيتها ومدتها المتوقعة، فضلًا عن ظروف السوق.

وقد تؤثر الاتصالات أيضًا. ربما يشير برنامج الشراء إلى توقع بقاء أسعار الفائدة قصيرة الأجل منخفضة مدةً معينة، لكن أثر الإشارة يتوقف على ما تعلنه لجنة السوق المفتوحة الفيدرالية (FOMC) وما تتوقعه الأسواق أصلًا. وقد تؤثر مشتريات الأوراق المدعومة برهون عقارية (MBS) الصادرة عن الوكالات في فروق أسعار سوق الرهن العقاري على نحو يختلف عن مشتريات سندات الخزانة. ولا تضمن هذه القنوات خفضًا محددًا لكلفة الاقتراض على جميع المقترضين؛ فما زالت هوامش المقرضين ومخاطر الائتمان والرسوم وشروط منح القروض مؤثرة.

هذه قنوات انتقال وليست نتائج مضمونة. ويوضح [سجل بنك الاحتياطي الفيدرالي في نيويورك لمشتريات الأصول واسعة النطاق]({source:nyFedLargeScaleAssetPurchases}) أن البرامج السابقة استهدفت أسعار الفائدة طويلة الأجل وظروف سوق الرهن العقاري، بينما يتوقف الأثر الكلي على استجابة المشاركين في السوق. ولا يرفع QE أسعار جميع الأصول تلقائيًا ولا يضمن وصول ائتمان جديد إلى قطاع بعينه. <!-- learn:illustration -->

أرصدة الاحتياطيات هي أرصدة إلكترونية تحتفظ بها مؤسسات الإيداع المؤهلة لدى بنوك الاحتياطي الفيدرالي. ولا تملك الأسر والشركات العادية حسابات احتياطيات كهذه. قد تزيد مشتريات الأوراق المالية احتياطيات النظام المصرفي، لكن البنوك لا تأخذ رصيدًا ثابتًا منها ثم تضاعفه آليًا إلى مقدار محدد من القروض الجديدة. فهي تقرر الإقراض وفق طلب الائتمان ومخاطر المقترض والتمويل ورأس المال والسيولة والعائد المتوقع. وتوضح [أبحاث الاحتياطي الفيدرالي حول النقود والاحتياطيات ومضاعف النقود]({source:fedMoneyMultiplierResearch}) لماذا لا تشرح قصة المضاعف الآلي الإقراض المصرفي الحديث.

عندما يمنح البنك قرضًا، ينشئ عادةً وديعة للمقترض؛ ولا يسلّمه رصيد احتياطيات. وقد تنقل المدفوعات اللاحقة الاحتياطيات بين البنوك، لكن إجماليها يظل التزامًا في دفاتر الاحتياطي الفيدرالي ما لم تغيّره معاملة أخرى. ويدفع الاحتياطي الفيدرالي فائدة على أرصدة الاحتياطيات، ويستخدم أسعارًا إدارية للمساعدة في إبقاء أسعار الفائدة لليلة واحدة ضمن إطار السياسة النقدية. وتشرح [الأسئلة الشائعة عن IORB]({source:fedIorbFaq}) أهمية الاحتياطيات للمدفوعات والسيولة والسيطرة على أسعار الفائدة قصيرة الأجل.

مع ذلك، قد يؤثر QE في الإنفاق والأسعار عبر الأوضاع المالية والثروة وكلفة التمويل والتوقعات وتوافر الائتمان. هذه آثار غير مباشرة وتعتمد على الاقتصاد الأوسع. ولا يثبت ارتفاع رصيد الاحتياطيات وحده أن التضخم سيرتفع بمقدار متوقع أو وفق جدول زمني معين.

في التقليص السلبي، يحين موعد سداد أصل سند خزانة أو ورقة MBS، ويعيد الاحتياطي الفيدرالي استثمار مبلغ أقل مما تسلمه. وهكذا تنخفض محفظة الأوراق المالية بمرور الوقت. ويمكن للبيع المباشر أن يخفض الحيازات بوتيرة أسرع، لكنه يطرح كمية أكبر من الأوراق المالية للمشترين من القطاع الخاص خلال فترة أقصر. وتصف [خطة الاحتياطي الفيدرالي لعام 2022 لخفض الميزانية العمومية]({source:fedBalanceSheetReductionPlan2022}) نهجًا متوقعًا وسقوفًا شهرية لإعادة الاستثمار.

يخفض QT بندًا في الميزانية، لكن أرصدة الاحتياطيات لا يلزم أن تنخفض دولارًا مقابل كل دولار بالمعدل نفسه. فتتغير التزامات أخرى أيضًا. مثلًا، قد يرتفع أو ينخفض النقد المتداول وحساب الخزانة العامة (TGA) واتفاقيات إعادة الشراء العكسية لليلة واحدة، فتتأثر كمية الاحتياطيات المتبقية. ويمكن للاحتياطي الفيدرالي وقف التقليص قبل أن تصبح الاحتياطيات شحيحة. ويساعد حجم الالتزامات وتركيبها في تفسير اختلاف أثر المقدار نفسه من خفض الأصول باختلاف الوقت.

إنهاء QT لا يلغي المشتريات السابقة ولا يعيد الحيازات تلقائيًا إلى مستوى سابق، ولا يعني خفض سعر السياسة. فالتقليص جزء من تنفيذ السياسة النقدية؛ ويعلن FOMC النطاق المستهدف لسعر الفائدة على نحو منفصل، ويمكنه تعديل أدوات أخرى مع تغير الظروف.

لا تكفي تسمية الشراء؛ بل ينبغي النظر إلى غرضه والأوراق المالية وأجلها والتعليمات التشغيلية. أعلن الاحتياطي الفيدرالي انتهاء تقليص الحيازات اعتبارًا من 1 ديسمبر 2025، ووجّهت لجنة السوق المفتوحة الفيدرالية ببدء مشتريات إدارة الاحتياطيات في وقت لاحق من الشهر نفسه. ويوثق [تقرير السياسة النقدية لشهر يوليو 2026]({source:fedMonetaryPolicyReportJuly2026}) انتهاء التقليص اعتبارًا من ذلك التاريخ. ويذكر [شرح بنك الاحتياطي الفيدرالي في نيويورك الصادر في مارس 2026]({source:nyFedReserveManagementPurchases2026}) أن هدف المشتريات كان الحفاظ على احتياطيات وفيرة. وركزت التعليمات التشغيلية على أذون الخزانة، وعند الحاجة على أوراق الخزانة التي لا تتجاوز آجالها المتبقية ثلاث سنوات، لمواكبة نمو التزامات الاحتياطي الفيدرالي على المدى الطويل والتقلبات الموسمية.

يختلف ذلك عن برنامج QE واسع النطاق مصمم لتقديم مزيد من التيسير النقدي عبر شراء كميات كبيرة من الأوراق الأطول أجلًا للضغط على أسعار الفائدة طويلة الأجل أو دعم أسواق الرهن العقاري. وقد يزيد كلا النوعين من أصول الأوراق المالية والتزامات الاحتياطيات لدى الاحتياطي الفيدرالي. لكن تشابه القيود المحاسبية لا يثبت وحدة الهدف أو الأثر المتوقع في منحنى العائد.

في يوليو 2026، أفاد الاحتياطي الفيدرالي بأنه واصل RMPs للحفاظ على إمداد وافر من الاحتياطيات. هذا وصف مرتبط بتاريخ محدد، لا توقع دائم؛ فقد تتغير جداول المشتريات وقرارات السياسة. راجع [شرح بنك نيويورك لمشتريات RMP]({source:nyFedReserveManagementPurchases2026}) و[تقرير السياسة النقدية الصادر في يوليو 2026]({source:fedMonetaryPolicyReportJuly2026}) لمعرفة الغرض والنطاق المعلنين.

نعم. ترتبط سياسة أسعار الفائدة بحجم الميزانية وتركيبها، لكنها بُعد منفصل. يستطيع FOMC رفع أو خفض النطاق المستهدف لسعر الأموال الفيدرالية فيما تظل حيازات الأوراق المالية ثابتة أو تزيد أو تنقص. وخفض الفائدة لا يثبت بدء QE، كما أن QT لا يثبت أن سعر السياسة شديد التقييد بما يكفي لخفض الطلب.

قد تكمل سياسة الميزانية سعر السياسة، خاصةً عندما يريد FOMC التأثير في شروط التمويل طويلة الأجل أو إبقاء الاحتياطيات وفيرة. لكن زيادة الحيازات قد تخدم غرضًا تشغيليًا، مثل تلبية طلب الاحتياطيات، لا هدفًا عامًا للتيسير. لفهم إطار أسعار الفائدة، راجع دليل قاعدة تايلور وشرح أسعار الفائدة الحقيقية والاسمية.

عند قراءة تعليق عن السوق، اسأل: ما الإجراء الذي تغير؟ النطاق المستهدف، أم وتيرة التقليص، أم آجال المشتريات، أم قاعدة إعادة الاستثمار؟ قد يختزل عنوان مثل «الاحتياطي الفيدرالي يطبع المال مجددًا» قرارات مختلفة في عبارة واحدة.

ابدأ بالسلسلة والفترة الزمنية. لا يوضح مخطط إجمالي الأصول أنواع الأوراق التي تغيرت ولا سبب التغير، ولا مقدار ما تمثله الاحتياطيات من جانب الالتزامات. تحقّق مما إذا كانت الحركة ناتجة عن مشتريات جديدة لأوراق أطول أجلًا، أو إعادة استثمار، أو إدارة الاحتياطيات، أو تسهيلات الإقراض، أو الطلب على النقد، أو التدفقات النقدية للخزانة. وتساعد إفادة FOMC والتعليمات التشغيلية في تحديد الغرض المعلن.

بعد ذلك، قارن الميزانية بسعر السياسة وعوائد السوق والأوضاع المالية بدل اعتبار مخطط واحد مقياسًا كاملًا للتوجه النقدي. اذكر التاريخ ونسخة البيانات، لأن تحديث السلسلة قد يغير صورة فترة سابقة. ولمقاييس النقود، راجع M1 وM2 والقاعدة النقدية. ترتبط هذه المقاييس بأوراق الاحتياطي الفيدرالي واحتياطياته، لكنها ليست قابلة للاستبدال بها.

قائمة التحقق العملية هي: حدّد الأصل الذي يُشترى أو يحين أجله؛ والهدف النقدي أو التشغيلي المعلن؛ والأجل وقاعدة إعادة الاستثمار؛ وما حدث للاحتياطيات والالتزامات الأخرى؛ ثم افصل بين التغير المحاسبي والاستجابة الاقتصادية المتوقعة. يساعد ذلك على فهم QE وQT وإدارة الاحتياطيات وقرارات الفائدة ضمن سياقها الصحيح.