Phần bù kỳ hạn của trái phiếu Kho bạc Mỹ là gì?

Lợi suất Kho bạc Mỹ kỳ hạn 10 năm gắn với các dòng tiền kéo dài xa hơn nhiều so với cuộc họp tiếp theo của Cục Dự trữ Liên bang. Có thể so sánh lợi suất đó với ước tính lãi suất ngắn hạn được kỳ vọng trong cùng thời hạn; chênh lệch thường được gọi là phần bù kỳ hạn. Trong cách phân rã đơn giản, lợi suất danh nghĩa dài hạn xấp xỉ mức trung bình của lãi suất ngắn hạn tương lai kỳ vọng cộng phần bù kỳ hạn.

Phần bù mô tả khoản bù cho việc nắm giữ mức độ nhạy cảm với lãi suất trong thời gian dài hơn, thay vì liên tục tái đầu tư ở lãi suất ngắn hạn. Nếu lợi suất thay đổi bất ngờ, giá trái phiếu dài hạn có thể biến động đáng kể trước ngày đáo hạn. Bất định về lạm phát, lãi suất và giá trị phòng hộ của trái phiếu cũng ảnh hưởng đến giá. Cục Dự trữ Liên bang giải thích trong bài về lãi suất dài hạn vì sao nhà đầu tư có thể cần khoản bù cho rủi ro lãi suất.

Cách phân rã này không có nghĩa một trái phiếu Kho bạc gồm hai phần được giao dịch riêng. Lợi suất quan sát được là giá thị trường chuyển thành lãi suất; kỳ vọng và phần bù là thành phần suy ra từ mô hình. Mô hình phải nêu rõ lợi suất, kỳ vọng, kỳ hạn và cách tính lãi kép sử dụng. Ước tính phần bù có thể âm; điều đó không có nghĩa lợi suất Kho bạc âm hay một nhà đầu tư cụ thể chắc chắn bị lỗ.

Người nắm giữ trái phiếu Kho bạc dài hạn chịu biến động giá do thay đổi lãi suất nhiều hơn người liên tục tái đầu tư vào tín phiếu ngắn hạn trong cùng khoảng thời gian. Lạm phát, lãi suất chính sách và triển vọng kinh tế có thể thay đổi; khả năng bán vị thế, mức độ nhà đầu tư khác sẵn sàng nắm giữ rủi ro kỳ hạn dài và vai trò phòng hộ của trái phiếu cũng không chắc chắn. Khoản bù này không phải phí mà Bộ Tài chính Mỹ cộng vào coupon; đó là một thành phần ngầm định trong lợi suất thị trường.

Khi nhà đầu tư coi trọng dòng tiền có thể dự đoán hoặc khả năng phòng hộ của trái phiếu Kho bạc dài hạn, họ có thể chấp nhận lợi suất thấp hơn. Khi ít muốn chịu rủi ro kỳ hạn, họ có thể đòi lợi suất cao hơn. Cung, cầu và khả năng chịu rủi ro cũng quan trọng bên cạnh đường đi chính sách kỳ vọng.

Phần bù kỳ hạn khác với chênh lệch tín dụng doanh nghiệp. Phân rã lợi suất danh nghĩa của Kho bạc nói về lãi suất theo từng kỳ hạn; chênh lệch doanh nghiệp còn phản ánh bên phát hành, thứ tự ưu tiên, thanh khoản và tổn thất tín dụng dự kiến. Không có một “phần bù thực” duy nhất được quan sát trực tiếp; mô hình diễn giải giá thị trường theo các giả định riêng.

Mô hình cấu trúc kỳ hạn động được khớp với lợi suất Kho bạc ở nhiều kỳ hạn. Mô hình mô tả lãi suất thay đổi theo thời gian, ước tính đường đi của lãi suất ngắn hạn tương lai rồi so sánh mức trung bình với lợi suất được khớp. Một số mô hình chỉ dùng dữ liệu lợi suất; số khác dùng thêm khảo sát dự báo chuyên nghiệp. Mô hình cấu trúc kỳ hạn danh nghĩa ba yếu tố của Cục Dự trữ Liên bang kết hợp lợi suất với dự báo khảo sát lãi suất tín phiếu Kho bạc ba tháng. Kỳ vọng không quan sát trực tiếp được; khảo sát chỉ là đại diện có nhiễu, không phải kỳ vọng thị trường hoàn hảo.

Phương pháp Adrian-Crump-Moench của Fed New York là một cách phân rã khác dựa trên mô hình. Cách làm dựa trên khảo sát trừ mức trung bình của đường đi lãi suất ngắn hạn được dự báo khỏi lợi suất dài hạn, nhưng khảo sát có thể không đại diện cho các nhà đầu tư cận biên đang định giá trái phiếu. Ước tính phần bù lợi suất Kho bạc của Fed San Francisco gồm lãi suất ngắn hạn kỳ vọng, phần bù và phần dư của mô hình; biểu đồ gộp phần dư vào phần bù để tổng các thành phần bằng lợi suất. Hãy đọc định nghĩa trước khi so sánh.

Giả sử lợi suất Kho bạc 10 năm được khớp là 4,25% và mô hình ước tính lãi suất ngắn hạn tương lai trung bình là 3,75%. Theo quy ước của mô hình, phần bù ước tính là 0,50 điểm phần trăm, hay 50 điểm cơ bản:

Lợi suất khớp 4,25% ≈ lãi suất ngắn hạn kỳ vọng trung bình 3,75% + phần bù ước tính 0,50%

Đây là ví dụ giả định, không phải ước tính thị trường hiện tại hay hai thành phần có thể mua riêng. Nếu sau đó phân rã là 4,65% = 3,90% + 0,75%, lợi suất tăng 40 điểm cơ bản: theo cách tính của mô hình, 15 điểm đến từ kỳ vọng và 25 điểm từ phần bù. Các thành phần cũng có thể bù trừ: 4,30% = 3,95% + 0,35% nghĩa là kỳ vọng tăng 20 điểm, phần bù giảm 15 điểm, nên tổng lợi suất chỉ tăng 5 điểm cơ bản.

Đường cong thực nghiệm sử dụng trái phiếu coupon, lợi suất zero-coupon được khớp, ngày và quy ước cụ thể. Những con số tròn này không phải dự báo quan sát được, mục tiêu giá hay lợi nhuận được bảo đảm.

Các thành phần chính không quan sát trực tiếp được. Mô hình suy ra lãi suất ngắn hạn có thể diễn biến ra sao trong thời gian dài từ một lịch sử dữ liệu hữu hạn. Khoảng thời gian mẫu, số lượng yếu tố và giả định về việc lãi suất quay về mức dài hạn có thể làm thay đổi đường đi và phần dư ước tính. Ghi chú của Cục Dự trữ Liên bang về độ vững của ước tính phần bù kỳ hạn dài so sánh các mô hình Kim-Wright và Adrian-Crump-Moench. Ước tính có thể khác đáng kể vì dữ liệu, thời kỳ và khảo sát khác nhau; khảo sát có thể giảm một phần bất định nhưng không bảo đảm chính xác hơn.

Định nghĩa cũng quan trọng. Mô hình ba yếu tố của Fed tính cả phần bù độ lồi; cách khác có thể loại trừ hoặc phân bổ phần dư khác đi. So sánh mức mà không kiểm tra định nghĩa có thể tạo ra bất đồng giả. Một số xu hướng lịch sử tổng quát vững hơn giữa các mô hình so với mức chính xác, dấu hoặc biến động ngắn hạn. Không nên xem một chữ số thập phân là sự thật chính xác về kỳ vọng của mọi nhà đầu tư.

Bất định về lạm phát, lãi suất tương lai, tăng trưởng, vay nợ công hoặc nguồn cung rủi ro kỳ hạn có thể làm tăng khoản bù mà một số nhà đầu tư yêu cầu. Nếu nhà đầu tư lớn có ít khả năng hoặc ít muốn gánh rủi ro kỳ hạn, người mua khác có thể đòi giá thấp hơn, tương ứng với lợi suất cao hơn. Các kênh có thể chồng lấn; đường cong lợi suất không gắn nhãn từng nguyên nhân riêng.

Nhu cầu có thể đẩy theo hướng ngược lại. Trái phiếu Kho bạc dài hạn có thể đem lại dòng tiền đáng tin cậy hoặc phòng hộ khi kinh tế căng thẳng. Cầu mạnh có thể nâng giá và hạ lợi suất, qua đó làm giảm phần bù ước tính. Phát hành nhiều hơn không tự động làm phần bù tăng một mức cố định; tác động tùy vào nhu cầu, kỳ hạn phát hành, triển vọng và rủi ro đã được phản ánh. Thay đổi bảng cân đối của Fed cũng không chuyển thành ước tính phần bù theo tỷ lệ một-một. Đừng quy một biến động cho một dòng tít duy nhất.

Không phải tự thân. Lợi suất 10 năm có thể tăng do đường đi lãi suất ngắn hạn kỳ vọng tăng, phần bù tăng hoặc cả hai. Ước tính tìm cách tách hai lý do; nó không dự báo Ủy ban Thị trường Mở Liên bang sẽ quyết định gì trong cuộc họp tới.

Một lần cắt lãi suất tác động nhiều hơn đến đầu ngắn hạn của đường cong, còn lợi suất 10 năm gồm mức trung bình của đường đi lãi suất kỳ vọng kéo dài xa hơn và phần bù cho rủi ro kỳ hạn dài. Việc cắt giảm có thể đã được dự đoán, chính sách sau đó có thể được kỳ vọng khác đi, hoặc phần bù tăng đủ để bù lại mức giảm của lãi suất ngắn hạn kỳ vọng. Xem vì sao lợi suất Kho bạc dài hạn có thể tăng sau khi Fed hạ lãi suất.

Ước tính phần bù cũng không phải dự báo kinh tế. Mức cao hơn không bảo đảm lợi suất sẽ tiếp tục tăng; mức thấp hoặc âm cũng không bảo đảm trái phiếu dài hạn vượt trội. Kết quả mô hình là cách phân rã giá quan sát được đến một ngày nhất định.

Trước tiên, kiểm tra kỳ hạn, ngày và thước đo. Phần bù 10 năm không thể thay cho ước tính 2 năm hoặc phần bù kỳ hạn tương lai 5–10 năm. Xác định lợi suất hiển thị là lợi suất coupon, zero-coupon được khớp hay lãi suất kỳ hạn; kiểm tra đơn vị và quy ước tính lãi kép.

Tiếp theo, xác định đơn vị công bố và phương pháp. Chuỗi của Fed New York, Hội đồng Thống đốc Fed, Fed San Francisco và phép tính dựa trên khảo sát có thể khác về dữ liệu, mẫu, định nghĩa và lịch cập nhật. Khi đo thay đổi theo thời gian, hãy giữ nguyên một mô hình; đừng ghép con số từ nhiều mô hình thành một chuỗi lịch sử duy nhất.

Cuối cùng, phân biệt lợi suất quan sát với thành phần ước tính. Kiểm tra mức khớp với lợi suất Kho bạc, phần dư có được đưa vào hay không và dữ liệu hoặc tham số có thể được sửa đổi không. Đọc phần bù cùng lợi suất Kho bạc danh nghĩa cùng kỳ hạn và đường đi lãi suất ngắn hạn kỳ vọng. Lợi suất thực và lạm phát hòa vốn có thể bổ sung bối cảnh nhưng cũng chứa phần bù thị trường. Biểu đồ giải thích được một phần lợi suất dài hạn, không chứng minh kỳ vọng của mọi nhà đầu tư hay một nguyên nhân duy nhất.