Order Flow Imbalance (OFI) ve Kısa Vadeli Fiyat Etkisi

Limit emir defteri, o anda görünen en iyi alış fiyatını, en iyi satış fiyatını ve her fiyat seviyesindeki görüntülenen miktarı gösterir. OFI bir emir türü ya da borsada gönderilen özel bir talimat değildir. Araştırmacının, en iyi kotasyonların nasıl değiştiğini sıralı piyasa verilerinden hesapladığı bir istatistiktir. Seçilen tanımda pozitif değer, ölçüm aralığındaki değişimlerin üst düzeyde alış tarafına doğru ağır bastığını; negatif değer ise satış tarafındaki görünür arz değişimlerinin ağır bastığını gösterir. Katılımcının kim olduğunu, amacını veya sonraki fiyatın yönünü açıklamaz.

Ölçümde yalnızca tamamlanan işlemleri toplamak yeterli değildir. En iyi alış fiyatındaki miktarın artması, o fiyatta görüntülenen alış ilgisinin büyüdüğünü gösterir. Miktar iptal veya işlem nedeniyle azalırsa görünen alış kuyruğu küçülür. Satış tarafında işaretler tersine çevrilir: en iyi satışta yeni miktar eklenmesi arzı artırırken, satış kuyruğunun azalması mevcut arzı zayıflatır. Fiyatın iyileşmesi ya da en iyi seviyenin tamamen tüketilip bir sonraki seviyeye geçilmesi de bu hesabın parçası olabilir.

Aynı başlangıç ve bitiş görüntüsü, arada aynı olayların yaşandığı anlamına gelmez. Bir senaryoda miktar eklenip sonra iptal edilmiş olabilir; diğerinde aynı miktar işlemlerle tüketilip yeni emirlerle yenilenmiş olabilir. OFI, seçilen zaman aralığındaki olay katkılarını işaretleriyle topladığı için bu yolu tek bir sayı halinde özetler. Yine de mesaj akışının yerini tutmaz; hangi olayların hesaba katıldığı açıkça belirtilmelidir.

Olay n sonrasındaki en iyi alış fiyatı ve görüntülenen miktarı Pᵇₙ ve qᵇₙ, en iyi satış fiyatı ve miktarı Pᵃₙ ve qᵃₙ olsun. 1(koşul), koşul doğruysa 1, yanlışsa 0 değerini alır. Standart OFI tanımlarından birinde olay katkısı şöyledir:

eₙ = 1(Pᵇₙ ≥ Pᵇₙ₋₁)qᵇₙ − 1(Pᵇₙ ≤ Pᵇₙ₋₁)qᵇₙ₋₁ − 1(Pᵃₙ ≤ Pᵃₙ₋₁)qᵃₙ + 1(Pᵃₙ ≥ Pᵃₙ₋₁)qᵃₙ₋₁

Bir aralığın OFI değeri, o aralığa düşen olay katkılarının toplamıdır: OFIₖ = Σ eₙ. En iyi fiyat sabit kaldığında formül ilgili taraftaki miktar farkına indirgenir. Alış kuyruğuna eklenen miktar pozitif, alış kuyruğundan eksilen miktar negatiftir; satış kuyruğuna eklenen miktar negatif, oradan eksilen miktar pozitiftir.

En iyi fiyat değiştiğinde yalnızca miktar farkı yeterli olmaz; fiyat seviyesindeki geçiş de hesaba girer. Örneğin alış fiyatının yukarı taşınması yeni, daha yüksek bir en iyi alışın ortaya çıktığını gösterir. En iyi satış fiyatının yükselmesi ise eski satış seviyesinin tüketilmiş veya çekilmiş olmasına işaret edebilir. Formülde fiyat geçişinin koşulları hangi eski ya da yeni miktarın kullanılacağını belirler. Bu nedenle olayları farklı saat alanlarından veya sırasız bir tablodan birleştirmek, doğru aritmetik uygulansa bile yanlış OFI üretebilir.

İşaret, olayın tahmin edilen amacına göre verilmez. Alış tarafındaki iptal, bir satış işlemi gerçekleşmemiş olsa da görüntülenen alış miktarını azaltır ve OFI'yi aşağı çeker. Satış tarafında miktar iptali ise görüntülenen arzı azaltarak yukarı yönlü katkı yapar. Bu, olayın ekonomik anlamını tarif eden bir gösterge kuralıdır; belirli bir katılımcının piyasaya saldırdığını veya fiyatı yönettiğini kanıtlamaz.

Fiyat adımının 0,25 olduğu tamamen varsayımsal bir defter düşünelim. Başlangıçta en iyi alış 100,00 fiyatında 10 birim, en iyi satış 100,25 fiyatında 8 birimdir. Birimler, veri akışında miktarın gösterildiği ölçüdür; örneğin kontrat olabilir. Bu sayılar gerçek piyasa verisi ya da işlem sonucu değildir.

İlk olayda en iyi alış fiyatı değişmeden alış kuyruğuna 4 birim eklenir. Miktar 10'dan 14'e çıktığı için katkı +4'tür. İkinci olayda aynı fiyat düzeyinde 3 birim iptal edilir; miktar 14'ten 11'e iner ve katkı −3 olur. Üçüncü olayda en iyi satış fiyatı 100,25 olarak kalırken satış kuyruğuna 4 birim eklenir; miktar 8'den 12'ye çıkar ve arz tarafındaki artış nedeniyle katkı −4'tür.

Dördüncü olayda alıcıların gönderdiği piyasa edilebilir emirler eski en iyi satış fiyatı olan 100,25'teki 12 birimin tamamını tüketir. Yeni en iyi satış 100,50 olur ve burada 6 birim görüntülenir. Eski satış seviyesinin tamamı kalkıp en iyi satış yukarı geçtiği için olay katkısı, eski en iyi satış miktarı kullanılarak +12'dir. Dört katkının toplamı +4 − 3 − 4 + 12 = +9 birim OFI verir.

Son olaydan önce orta fiyat, alış ve satışın ortalaması olan (100,00 + 100,25) ÷ 2 = 100,125'tir. Sonra (100,00 + 100,50) ÷ 2 = 100,25 olur. Değişim +0,125, yani bu örnekteki 0,25 fiyat adımının yarısıdır. Bu kısa dizide pozitif OFI ile orta fiyatın yükselmesi yan yana görülür; dört olaydan regresyon katsayısı hesaplanmaz ve OFI'nin harekete neden olduğu sonucu çıkarılmaz. Örnek yalnızca işaretleri ve toplamı denetlemek içindir.

Gerçek veri akışı, tek bir defter değişikliğini birden fazla mesaj olarak yayımlayabilir. Araştırmacı bunları farklı biçimde gruplayabilir veya bir olay yerine mesaj başına katkı hesaplayabilir. Bir sayı paylaşılacaksa mesajların nasıl birleştirildiği, aynı zaman damgasındaki güncellemelerin nasıl sıralandığı ve başlangıç-bitiş defter durumunun nasıl alındığı da açıklanmalıdır.

Basit bir çalışma, işlem gününü aralıklara böler ve her aralıktaki OFI toplamı ile orta fiyat değişimini karşılaştırır. Bir regresyon örneği Δmₖ = α + β·OFIₖ + εₖ biçiminde yazılabilir. β, kullanılan enstrüman, fiyat alanı, veri akışı, aralık uzunluğu ve miktar birimleri için tahmin edilen duyarlılıktır. Başka bir piyasada aynı büyüklükte veya aynı işarette olacağı garanti değildir.

Cont, Kukanov ve Stoikov, NYSE Trades and Quotes verisindeki 50 ABD hissesi için emir defteri olaylarının fiyat etkisini inceledi. Kısa zaman aralıklarında fiyat değişiminin OFI ile yaklaşık doğrusal ilişkisi olduğunu, tahmin edilen doğrunun eğiminin piyasa derinliğiyle ters yönde değiştiğini raporladılar. İnce bir kitapta aynı net olay miktarı, derin bir kitaba kıyasla en iyi fiyatı daha fazla oynatabilir; çünkü karşı taraftaki görüntülenen miktar daha azdır. Bu, çalışmalarındaki örneklem ve tasarıma ait ampirik bulgudur, bütün ürün ve dönemler için evrensel bir fiyat kuralı değildir. Cont, Kukanov ve Stoikov'un makalesi veri kapsamını ve yöntemi açıklar.

Sonuç, örneklem aralığına ve orta fiyatın nasıl tanımlandığına duyarlıdır. Başlangıç kotasyonu gecikmişse, seans arasında uzun bir boşluk varsa ya da OFI bir sözleşme, sonuç fiyatı başka bir sözleşme birimiyle ölçülmüşse katsayının yorumu değişir. Gün içindeki saat, tick size, spread, oynaklık, katılımcı bileşimi, mesaj gecikmesi ve piyasa rejimi de tahmini etkileyebilir. Bu ayrıntılar raporda yoksa, iki makaledeki katsayıları doğrudan karşılaştırmak anlamlı olmayabilir.

İlişkiyi nedensellik olarak sunmamak gerekir. Yeni bilgi hem defter olaylarını hem de fiyat güncellemesini aynı anda tetikleyebilir. Likidite sağlayıcılar ortak riske göre kotasyonlarını değiştirebilir; işlemler de hareket başladıktan sonra akışın yönünü değiştirebilir. Geçmiş örneklemde görülen bağıntı, yeni bir dönemde aynı yönde kalacağını veya tahmin için kullanılabileceğini tek başına göstermez.

Statik kuyruk dengesizliği, aynı anda görünen en iyi alış ve satış miktarlarını karşılaştırır. Yaygın oranlardan biri (Qᵇ − Qᵃ) ÷ (Qᵇ + Qᵃ) biçimindedir; miktarlar negatif değil ve toplam pozitifse sonuç −1 ile +1 arasındadır. Bu oran tek bir defter görüntüsünün göreli büyüklüklerini özetler. Vadeli işlemlerde alış ve satış büyüklüğü rehberi, tek bir görüntünün neden yön tahmini olmadığını açıklar.

OFI ise seçilen bir zaman penceresindeki yönlü değişimleri toplar. Kullandığı boyut, miktar birimine ve pencereye bağlıdır; başka bir tanımda normalize edilmediği sürece −1 ile +1 arasında kalması beklenmez. Örneğin iki anda alış/satış oranı eşit olabilir ama önceki saniyede defterlerin biri yeni limit emirleriyle büyümüş, diğeri işlemler ve iptaller nedeniyle küçülüp sonra yeniden dolmuş olabilir. Son görüntü benzer olsa bile OFI farklı çıkar.

İmzalı işlem hacmi de farklıdır. Bu ölçü, gerçekleşmiş işlemleri alıcı veya satıcı başlatmış olarak sınıflandırıp işlem miktarını toplar. Sınıflandırma için işlem ve kotasyon verisi ile bir işaretleme yöntemi gerekir. OFI ise tamamlanmamış limit emirlerinin eklenmesini, iptal edilmesini ve en iyi kotasyonun değişmesini de kapsar. Satış fiyatında gerçekleşen bir işlem, tüm dönem boyunca emir akışının alış tarafında ağır bastığı anlamına gelmez; alıcı-satıcı sınıflaması da iptal edilen emirleri göstermez.

Mikrofiyat, diğer adıyla microprice, OFI ile karıştırılmaması gereken başka bir ölçüdür. Bazı yöntemler o andaki bid, ask ve kuyruk boyutlarını ağırlıklandırarak kısa vade için orta fiyata alternatif bir değer hesaplar; OFI ise bir zaman penceresi boyunca olay değişimlerini toplar. Stoikov'un çalışması yüksek frekanslı bir microprice tahmincisini ele alır, fakat bu araştırma OFI ile aynı göstergeyi veya her koşulda işe yarayan bir stratejiyi doğrulamaz. Stoikov'un microprice çalışması bu farklı fiyat ölçüsünü açıklar.

OFI hesaplamak için mesajların sıralı akışından en iyi alış ve satış fiyatlarını ve miktarlarını her olaydan önce ve sonra yeniden oluşturmak gerekir. Günlük OHLCV barları, toplam hacim veya yalnızca işlem kayıtları bu bilgiyi taşımaz; limit emirlerinin eklenme ve iptal sırasını göstermez. Nasdaq TotalView-ITCH gibi bir doğrudan veri akışı emir ekleme, yürütme, silme ve değiştirme mesajlarını tanımlar. Bu açıklamalar ilgili Nasdaq ürününün protokolüne özgüdür ve tüm borsaların aynı alanları kullandığı anlamına gelmez. Nasdaq TotalView-ITCH 5.0 arayüz spesifikasyonu.

Mesaj dizisinde sequence gap, eksik paket ya da kurtarma süreci varsa kitap yeniden tutarlı hale gelene kadar dönemi dışlamak veya açıkça işaretlemek gerekir. Kaçırılan bir iptal, iptal edilmiş miktarı kitapta bırakabilir; kaçırılan bir işlem, gerçekleşmiş miktarı görüntüleniyor gibi gösterebilir. Böyle bir bozulma sonradan istatistiksel formülü daha dikkatli uygulayarak giderilemez. Defterin hangi dönemlerde geçerli durumda olduğu yöntem belgesinde yer almalıdır.

Tam kontratı veya hisseyi, işlem yerini, veri akışını, seansı, işlem tarihini, saat dilimini, miktar birimini ve zaman damgasının anlamını baştan tanımlayın. Borsa olay zamanı, veri sağlayıcının mesajı işlediği zaman ve kullanıcının aldığı zaman farklı olabilir. Birden fazla kaynağı birleştirirken eşzamanlı görünen güncellemeler farklı sıralarda gelebilir. Tek bir borsanın OFI'si ile konsolide bir orta fiyatı karşılaştırmak da ölçümleri farklı kapsamlardan alır.

Market by Price akışı en iyi fiyat seviyesindeki toplam miktar değişimini gösterebilir; Market by Order daha ayrıntılı, anonim emir mesajlarını sunabilir. Best-level toplamlarını doğru ve eksiksiz veren bir MBP akışı bazı OFI tanımları için yeterli olabilir, ancak kuyruğun tek tek hangi emirlerden oluştuğunu göstermez. Kaynak feed'in kapsamını ve toparlanma davranışını okuyun. Vadeli işlem emir defteri ve Time and Sales karşılaştırması, defter durumunu tamamlanmış işlem raporundan ayırmaya yardımcı olur.

OFI takvim zamanı pencerelerinde, belirli sayıda olaydan sonra veya önceden tanımlanmış kotasyon değişimlerinde toplanabilir. Bir saniyelik pencere ile bin olaylık pencere aynı soruyu sormaz. Olay sayısına göre pencereler yoğun işlem zamanlarında daha kısa takvim süresi kapsar; sabit süreli pencerelerde ise dönem başına düşen mesaj sayısı değişir. Farklı pencerelerdeki ham toplamları aynı ölçekmiş gibi karşılaştırmak doğru değildir.

Kontrat veya hisse cinsinden ham toplam, pencere uzadıkça büyüme eğilimindedir. Olay sayısına, süreye, tipik derinliğe veya başka bir tabana bölmek belirli bir karşılaştırmayı kolaylaştırabilir; fakat göstergeyi ve birimini değiştirir. Derinlik çok küçükken bir derinlik normalizasyonunun kararsızlaşması da mümkündür. Formül, olay gruplama kuralı, pencere, miktar birimi ve sıfıra yakın derinliğin nasıl ele alındığı birlikte belirtilmelidir.

Sonuç değişkeni olan orta fiyat da net olmalıdır: tek bir venue'nün en iyi alış ve satış ortalaması mı, konsolide NBBO mu, yoksa sağlayıcının farklı bir midpoint alanı mı? Venue OFI'sini başka yerlerden birleştirilmiş fiyata bağlamak mümkündür, ancak bu araştırmacının farklı kapsamdaki iki ölçüyü ilişkilendirdiği anlamına gelir. Zaman aralıkları seans açılışlarını, tatilleri, kesintileri veya fiyat adımı değişikliklerini nasıl ele alıyorsa aynı kural tüm örnekleme uygulanmalıdır.

Analize başlamadan önce OFI penceresini, midpoint ufkunu, normalizasyonu, seans geçişini ve dışlanan dönemleri belirleyin. Sonuçları gördükten sonra bu kararları değiştiriyorsanız, yapılan yeni analizi ilk tasarımın önceden belirlenmiş testi gibi sunmayın. Farklı piyasa veya ürünleri karşılaştırırken zaman birimi ve miktarın parasal karşılığı da tutarlı olmalıdır; farklı çarpanlara sahip vadeli işlem kontratlarının miktarları doğrudan eşdeğer değildir.

Görüntülenen emir defteri tüm likidite değildir. Gizli ve rezerv emirler, içselleştirilen işlemler, borsa dışı işlemler, kitap seviyesini sınırlayan veri paketleri ve venue'ye özgü kurallar seçilen akışta bulunmayabilir. Görünür miktarın iptali veya eklenmesi değişimi gösterir, emri verenin nedenini değil. Veri gecikmesi, mesaj kaybı, sıralama ve kitap kurtarma hataları da ölçümü etkileyebilir.

Derinlik, spread, tick size, katılımcı rekabeti ve işlem rejimi değiştikçe OFI ile sonraki fiyat hareketi arasındaki tarihsel ilişki de bozulabilir. Orta fiyatla istatistiksel ilişki ile uygulanabilir strateji getirisi aynı şey değildir. Gerçekleşebilir sonuç; pozisyona hangi fiyattan girildiğine, sinyalin ne zaman görüldüğüne, gecikmeye, kısmi dolumlara, komisyonlara, borsa ücretlerine, iadeye, piyasa etkisine ve çıkışa bağlıdır. Birkaç ticklik ufukta bu unsurlar gözlenen hareketle aynı büyüklüğe ulaşabilir.

Gould ve Bonart'ın çalışması Nasdaq hisselerinde bid ve ask kuyruk oranının sonraki midpoint hareketiyle ilişkisini inceler ve bu ilişkinin büyük-tick ve küçük-tick hisselerde farklılaştığını gösterir. Bu, statik kuyruk dengesizliğine dair belirli bir örneklem bulgusudur; OFI'nin her piyasada çalıştığını veya kârlı olduğunu kanıtlamaz. Araştırma makalesi, sonucu veri ve tahmin hedefiyle birlikte değerlendirmek için kullanılabilir.

Araştırma amacıyla OFI'yi kullanırken zaman sırasını koruyun, bir özelliğin ancak ilgili mesaj geldikten sonra bilinir olduğunu varsayın ve maliyetleri sonuç ölçüsüne dahil edin. Çok sayıda pencere, piyasa, eşik veya varyant inceleniyorsa, yalnızca son seçilmiş tanımı test etmiş olmak arama sürecini ortadan kaldırmaz. Her sonuç enstrümana, tarih aralığına, veri akışına ve gösterge tanımına bağlıdır; gelecekte aynı ilişkinin kalacağı varsayılamaz.

Yararlı bir sonuç, OFI'yi tek kelimelik bir yükseliş veya düşüş sinyaline indirgemez. Örneğin araştırmacı, belirli hisse ve seanslarda, bir saniyelik en iyi-kotasyon OFI toplamının aynı aralıkta seçilmiş midpoint değişimiyle şu yönde ilişkilendiğini ve derinliğe göre tahmin edilen katsayının nasıl değiştiğini açıklar. Bu cümlede bile veri kapsamı, saat tanımı, pencere, fiyat değişimi ve miktar birimi olmadan sonuç yeniden üretilemez.

Bir rapor; kullanılan feed'i, venue'yu, kontrat kimliğini, zaman damgası alanını, seansı, kitap yeniden kurma ve gap kurallarını, olay katkısı formülünü, pencereyi, normalizasyonu, midpoint tanımını, tahmin ufkunu ve belirsizlik ölçüsünü kaydetmelidir. Birden çok ürün birleştirildiyse bunların ağırlıklandırmasını ve miktar birimlerinin ortak ölçekte olup olmadığını belirtin. Aksi hâlde toplam katsayı, yalnızca birkaç derin ürünün veya yoğun saatlerin davranışını yansıtabilir.

Örnekteki 10, 8, 14 ve diğer büyüklükler yalnızca aritmetiği göstermek için seçilmiştir. Bunlar Nasdaq, CME, aracı kurum ekranı veya geçmiş backtest ölçümü değildir. Nasdaq bağlantısı kendi ITCH akışındaki mesajların anlamını belgeler; araştırma makaleleri ise yazarlarının belirli verilerden çıkardıkları sonuçları destekler. Kaynakların hiçbiri örnek sayıları işlem önerisine veya kişisel yatırım tavsiyesine dönüştürmez.