Yield to Worst เทียบกับผลตอบแทนถึงวันครบกำหนด: ความเสี่ยงจากการไถ่ถอน

ผลตอบแทนถึงวันครบกำหนด (YTM) คืออัตราคิดลดที่ทำให้ราคาพันธบัตรเท่ากับมูลค่าปัจจุบันของคูปองตามกำหนดและเงินต้นที่คืนเมื่อครบกำหนด ส่วนผลตอบแทนเมื่อถูกไถ่ถอน (YTC) ใช้วันที่และราคาไถ่ถอนแทนวันครบกำหนด สำหรับพันธบัตรแบบทั่วไปที่มีสถานการณ์ไถ่ถอนสำคัญเพียงแบบเดียว YTW คือค่าที่ต่ำกว่าระหว่าง YTM กับ YTC FINRA ระบุว่าการคำนวณ YTC ควรใช้วันแรกที่ผู้ออกมีสิทธิไถ่ถอนพันธบัตร {source:finraBondYieldReturn}

คำว่า “worst” หมายถึงผลตอบแทนต่ำที่สุดในบรรดากระแสเงินสดที่นำมาคำนวณ ไม่ได้หมายถึงขาดทุนมากที่สุดที่อาจเกิดขึ้น และไม่ได้ทำนายว่าผู้ออกจะไถ่ถอนแน่นอน YTW ช่วยให้เห็นว่าการคืนเงินก่อนกำหนดในราคาตามสัญญาเปลี่ยนการเปรียบเทียบผลตอบแทนอย่างไร

ควรอ่านข้อกำหนดการออกตราสารหรือเอกสารเสนอขาย ไม่ใช่ดูหน้าจอราคาอย่างเดียว พันธบัตรที่เรียกคืนได้ให้สิทธิผู้ออกชำระคืนก่อนครบกำหนดในวันและราคาที่กำหนด บางฉบับมีช่วงคุ้มครองที่ยังเรียกคืนไม่ได้ บางฉบับกำหนดหลายวันและหลายราคา เงื่อนไขเหล่านี้ระบุว่าต้องใช้กระแสเงินสดใดในการคำนวณ {source:finraBonds}

การไถ่ถอนเปลี่ยนเวลาที่นักลงทุนได้รับเงิน หากผู้ออกใช้สิทธิไถ่ถอนตามเงื่อนไข นักลงทุนมักได้รับราคาไถ่ถอนพร้อมดอกเบี้ยค้างถึงวันชำระ จากนั้นคูปองในอนาคตจะหยุดจ่าย หากต้นทุนกู้ยืมในตลาดลดต่ำกว่าคูปองเดิม ผู้ออกอาจต้องการรีไฟแนนซ์ แต่ข้อกำหนดอาจจำกัดช่วงเวลาที่ทำได้

เรื่องนี้ทำให้เกิดความเสี่ยงจากการนำเงินไปลงทุนใหม่ นักลงทุนได้เงินต้นคืนเร็วกว่าที่คาดและต้องหาที่ลงทุนใหม่ ซึ่งอาจไม่มีพันธบัตรที่ให้คูปองใกล้เคียง หากซื้อพันธบัตรในราคาสูงกว่าราคาไถ่ถอน ก็มีเวลาน้อยลงที่จะใช้คูปองชดเชยส่วนต่างดังกล่าว ผลตอบแทนเมื่อถูกไถ่ถอนจึงอาจต่ำกว่า YTM

การไถ่ถอนเป็นสิทธิของผู้ออก ไม่ใช่วันครบกำหนดที่นักลงทุนเลือกได้ ดอกเบี้ยตลาดที่ลดลงอาจจูงใจให้รีไฟแนนซ์ แต่ไม่ได้รับประกันว่าจะไถ่ถอน Investor.gov อธิบายพันธบัตรที่เรียกคืนได้ ว่าผู้ออกอาจแทนที่หนี้ต้นทุนสูงด้วยเงินทุนที่ถูกกว่า และนักลงทุนอาจต้องนำเงินต้นไปลงทุนใหม่ในอัตราที่ต่ำกว่า {source:investorGovCallableBond}

สมมติพันธบัตรอัตราดอกเบี้ยคงที่มีมูลค่าที่ตราไว้ 1,000 ดอลลาร์ จ่ายคูปองปีละ 6% ทุกหกเดือน เหลืออายุสิบปี และมีราคาตลาด 1,060 ดอลลาร์ในวันจ่ายคูปอง คูปองทุกหกเดือนเท่ากับ 30 ดอลลาร์ พันธบัตรเรียกคืนได้หลังสามปีในราคา 1,020 ดอลลาร์ เพื่อให้เปรียบเทียบง่าย ให้ละภาษี ค่าธรรมเนียม ดอกเบี้ยค้างชำระ การผิดนัด และวันจ่ายที่ไม่สม่ำเสมอ

YTM คิดลดคูปอง 20 งวดและเงินต้น 1,000 ดอลลาร์เมื่อครบกำหนดให้เท่ากับราคา 1,060 ดอลลาร์ ส่วน YTC คิดลดคูปองหกงวดและเงินไถ่ถอน 1,020 ดอลลาร์ให้เท่ากับราคาเดียวกัน ถ้า r คือผลตอบแทนต่อครึ่งปี สมการอย่างง่ายคือ:

YTM: 1,060 = ผลรวมของ 30 ÷ (1+r)^t เมื่อ t=1…20 บวก 1,000 ÷ (1+r)^20

YTC: 1,060 = ผลรวมของ 30 ÷ (1+r)^t เมื่อ t=1…6 บวก 1,020 ÷ (1+r)^6

เมื่อคูณผลตอบแทนครึ่งปีด้วยสองเพื่อแสดงอัตรารายปีแบบ bond-equivalent จะได้ YTM ประมาณ 5.22% และ YTC ประมาณ 4.47% ดังนั้น YTW ในตัวอย่างนี้ประมาณ 4.47% สถานการณ์ไถ่ถอนจ่ายคูปองน้อยกว่าและคืนเงินต่ำกว่าราคาซื้อ 1,060 ดอลลาร์ จึงมีเวลาชดเชยพรีเมียมน้อยกว่า นี่ไม่ได้แปลว่าจะไถ่ถอนแน่นอนหรือรับประกันผลตอบแทน 4.47%

คงคูปอง อายุคงเหลือ วันและราคาไถ่ถอนเดิม แต่สมมติว่าราคาตลาดอยู่ที่ 950 ดอลลาร์ ภายใต้สมมติฐานง่าย ๆ เดิม YTM ประมาณ 6.69% และ YTC ประมาณ 8.52% ดังนั้น YTW ซึ่งเป็นค่าที่ต่ำกว่าประมาณ 6.69% นักลงทุนจ่ายต่ำกว่ามูลค่าที่ตราไว้ 1,000 ดอลลาร์ และราคาไถ่ถอนสูงกว่าราคาซื้อ จึงไม่เกิดผลขาดทุนจากพรีเมียมแบบตัวอย่างก่อนหน้า

ตัวอย่างนี้อธิบายว่าทำไม YTC ของพันธบัตรที่ซื้อในราคาพรีเมียมอาจต่ำกว่า YTM แต่ไม่ใช่กฎสำหรับทุกราคาและทุกตารางไถ่ถอน ราคาไถ่ถอนอาจลดลงตามเวลา มีหลายวันที่เรียกคืนได้ หรือ sinking fund อาจคืนเงินเพียงบางส่วนของการออกตราสาร คำนวณตามเงื่อนไขจริงและวิธีของผู้ให้ราคา อย่าประมาณ YTW จากคูปองหรือสถานะการเรียกคืนได้เพียงอย่างเดียว

ก่อนเปรียบเทียบราคา ให้ยืนยันว่าเป็นพันธบัตรเดียวกัน วันชำระราคาเดียวกัน และใช้ฐานราคาเดียวกัน ตรวจรหัสตราสาร ตารางคูปอง วันครบกำหนด ทุกวันที่และราคาไถ่ถอนที่เข้าเงื่อนไข รวมถึงข้อกำหนด sinking fund หรือการไถ่ถอนพิเศษ ตรวจความถี่จ่ายคูปอง วิธีนับวัน ดอกเบี้ยค้างชำระ การทบต้น และสถานการณ์ไถ่ถอนที่หน้าจอนำมาคำนวณด้วย

ตัวอย่างเริ่มในวันจ่ายคูปองและถือว่าราคาไม่รวมดอกเบี้ยค้างชำระ แต่ยอดชำระจริงอาจรวมดอกเบี้ยดังกล่าวและค่าตอบแทนผู้ค้า อ่านเรื่อง ราคา clean, ราคา dirty และดอกเบี้ยค้างของพันธบัตร คำอธิบายทั่วไปของ FINRA เปรียบเทียบ YTM กับ YTC แต่หลายวันหรือข้อกำหนดพิเศษอาจต้องคำนวณเพิ่ม ควรถามว่าตัวเลขที่แสดงใช้วันและราคาใด {source:finraBondYieldReturn} {source:finraBonds}

เมื่ออัตราตลาดลดลง ราคาพันธบัตรคูปองคงที่อาจเพิ่มขึ้น แต่โอกาสที่ผู้ออกจะไถ่ถอนสูงขึ้นอาจจำกัดการปรับขึ้นนั้น หากอัตราเพิ่มขึ้น แรงจูงใจในการไถ่ถอนอาจลดลงและพันธบัตรอาจอยู่ในพอร์ตนานกว่าคาด YTW คำนวณกระแสเงินสดตามสัญญาที่กำหนด ณ ราคาปัจจุบัน แต่ไม่ได้จำลองโอกาสไถ่ถอนหรือเส้นทางอัตราดอกเบี้ย

YTW ไม่ใช่พื้นผลตอบแทนจริงที่รับประกัน โดยทั่วไปเป็นการจำลองเงินตามสัญญาในสถานการณ์ชำระคืนหนึ่งแบบ และสมมติว่าผู้ออกชำระครบ การผิดนัด การปรับโครงสร้างหนี้ การขายก่อนชำระคืน ภาษี ค่าธรรมเนียม และการนำคูปองไปลงทุนใหม่ในอัตราอื่นเปลี่ยนผลลัพธ์ได้ FINRA ระบุว่า YTM และ YTC เป็นค่าประมาณและอาจต่างจากผลตอบแทนรวมจริง {source:finraBondYieldReturn}

YTW ไม่ได้วัดคุณภาพเครดิต สภาพคล่อง ความไวต่อดอกเบี้ย ภาษี หรือมูลค่าของสิทธิเรียกคืนของผู้ออกโดยลำพัง ดู G-spread, I-spread, Z-spread และ OAS สำหรับสเปรดเครดิต และ duration กับ convexity สำหรับความไวของราคา อ่าน YTW คู่กับ YTM ตารางไถ่ถอน ราคา ข้อมูลเครดิต และค่าใช้จ่าย ตัวเลขที่สูงกว่าเพียงอย่างเดียวไม่ได้พิสูจน์ว่าพันธบัตรปลอดภัยหรือเหมาะสมกว่า