Пулы ликвидности DeFi: комиссии LP, ребалансировка и impermanent loss

Автоматизированный маркет-мейкер (AMM) децентрализованной биржи хранит резервы токенов в смарт-контракте, чтобы трейдеры могли обмениваться с пулом, а не сводить заявки через обычный биржевой стакан.

Поставщик ликвидности (LP) вносит пару токенов и получает право на долю пула или отдельную позицию. Это не депозитный счёт с фиксированным балансом: свопы меняют количество каждого токена, обеспечивающего это право.

Представление доли зависит от версии протокола. В Uniswap v2 токены пула обозначают пропорциональную долю резервов. В v3 каждый LP выбирает ценовой диапазон и держит отдельную позицию; у одной пары могут быть позиции с разными диапазонами.

Обзор принципов работы Uniswap описывает эти различия. В других AMM могут быть иные кривые, учёт долей, правила комиссий или условия вывода. Поэтому ниже приведён упрощённый пример пула в стиле v2, а не универсальное правило DeFi.

Предоставление обоих токенов меняет экономическую экспозицию. Если один токен дорожает относительно другого, пул может продать часть подорожавшего токена и получить больше второго.

Долларовая стоимость позиции при этом может увеличиться, хотя набор токенов уже отличается от первоначального.

Для упрощённого пула v2 с двумя токенами обозначим резерв ETH через x, а резерв USDC через y. Связь постоянного произведения имеет вид x × y = k. Предельная цена пула до комиссий примерно равна y ÷ x USDC за ETH.

Своп, который забирает ETH и добавляет USDC, меняет оба резерва; в зависимости от механизма комиссий инвариант сохраняется или растёт.

Предположим, что на других рынках ETH дорожает, а в пуле пока предлагается более низкая цена. Трейдеры и арбитражёры могут покупать ETH из пула за USDC.

Резерв ETH уменьшается, а резерв USDC увеличивается, пока цена пула с учётом затрат и комиссий не приблизится к внешней рыночной цене.

Контракт не предсказывает будущую цену и не решает, что ETH должен стоить дороже: соотношение резервов меняют сделки.

Поэтому количество токенов LP может меняться и без его действий. Биржа постоянно предлагает обмены вдоль своей кривой, а участники рынка реагируют на разницу цен.

Whitepaper Uniswap v2 описывает инвариант резервов и роль арбитража в сближении относительной цены пула с ценами других рынков.

Это не значит, что цена каждого пула всегда совпадает с рыночной: комиссии, газ, загруженность сети и время исполнения могут временно сохранять расхождение. Глубина и издержки разных пулов также различаются.

Предположим, что сначала в пуле находятся 1 ETH и 2 000 USDC, а ETH стоит 2 000 USD. Начальная стоимость пула составляет 4 000 USD, а произведение резервов равно 1 × 2 000 = 2 000.

Для простоты допустим, что комиссии за свопы отсутствуют, другие LP не добавляют и не выводят ликвидность, а арбитража достаточно, чтобы цена ETH в пуле достигла новой рыночной цены 4 000 USD.

Эти количества могут описывать весь пул или пропорциональную долю LP: одинаковое масштабирование меняет суммы в долларах, но не проценты.

При новой цене резервы должны удовлетворять x × y = 2 000 и y ÷ x = 4 000. Решение — примерно 0,7071 ETH и 2 828,43 USDC. Тогда стоимость позиции составит около 0,7071 × 4 000 USD + 2 828,43 USD = 5 656,85 USD.

Если бы LP сохранил исходные 1 ETH и 2 000 USDC вне пула, их стоимость была бы 4 000 USD + 2 000 USD = 6 000 USD.

Таким образом, позиция в пуле отстаёт от варианта хранения примерно на 343,15 USD, или на 5,72%: 343,15 USD ÷ 6 000 USD. Это относительное отставание до учёта комиссий и затрат, а не абсолютный убыток в 343,15 USD.

Стоимость позиции всё же выросла примерно на 41,4% от начальных 4 000 USD; простое хранение дало бы рост на 50%. В гипотетическом примере не учитываются комиссии, газ, налоги, различия цен на площадках и изменения других позиций пула.

Impermanent loss (IL), также называемый потерей от расхождения, сравнивает стоимость позиции LP со стоимостью тех же исходных количеств токенов, если бы они хранились вне пула.

Объяснение IL от Uniswap описывает, как изменение цены влияет на балансы пула с постоянным произведением.

В упрощённом примере без комиссий и с полным диапазоном относительное отставание зависит от отношения r = конечная цена ETH ÷ начальная цена ETH:

Относительное отставание = 1 − 2√r ÷ (1 + r)

Если ETH дорожает вдвое, r = 2 и результат составляет около 5,72%. Если цена падает вдвое, r = 0,5 и формула даёт тот же процент.

Формула предполагает пул с постоянным произведением и двумя токенами, равную начальную стоимость обоих вкладов, отсутствие комиссий и добавления или изъятия ликвидности, а также достижение пулом внешней рыночной цены.

Это не универсальная оценка для каждого AMM или позиции с концентрированной ликвидностью.

Формула получается из сравнения двух конечных стоимостей.

Если начальные вклады равной стоимости составляют X ETH и P₀X USDC, то позиция с постоянным произведением без комиссий при достижении отношения цены r будет содержать примерно X/√r ETH и P₀X√r USDC.

При новой цене rP₀ стоимость позиции LP равна 2P₀X√r. Исходные количества при хранении стоят P₀X(1+r). Отношение стоимости позиции к стоимости хранения равно 2√r/(1+r); вычитание этого отношения из 1 даёт относительное отставание.

Вывод верен при перечисленных допущениях и не является формулой для позиции v3 с комиссиями.

Слово «impermanent» не означает, что разница обязательно исчезнет или LP вернётся к результату хранения.

Если относительная цена вернётся к начальной пропорции, пока позиция остаётся в пуле, упрощённое сравнение без комиссий приблизится к нулю. При выводе в другой пропорции количества токенов будут отличаться от первоначальных.

Последующий разворот цены, комиссии, затраты, смена диапазона и правила пула тоже могут изменить результат. Для осмысленного сравнения нужно указать время, начальный набор токенов и выбранный ориентир.

Трейдеры могут платить комиссии за свопы, а активные позиции LP могут получать часть этих комиссий по правилам пула. Доля зависит от версии пула, настроек комиссии, активной ликвидности и параметров протокола.

Руководство Uniswap по комиссиям LP указывает, что комиссии распределяются пропорционально между LP с активными позициями. Позиция v3 за пределами выбранного диапазона не получает комиссии, пока остаётся неактивной.

Уровень комиссии — не годовая доходность, а прошлый объём торгов не гарантирует будущий.

Комиссии влияют и на механику. В v2 торговые комиссии остаются в резервах пула и со временем могут увеличивать инвариант. В v3 полученные комиссии учитываются отдельно от ликвидности позиции, как описано в whitepaper Uniswap v3 Core.

Поэтому просто вычесть объявленную ставку комиссии из процента IL без комиссий может быть некорректно.

Для честного сравнения нужны доступные к выводу токены, фактически начисленные или собранные комиссии, доля протокола, если она есть, расходы на внесение и вывод, а также стоимость исходных токенов за тот же период.

Объём торгов и доход от комиссий меняются. День высокой активности не показывает, какую её часть получила позиция LP; оценка комиссии может измениться, когда другая ликвидность входит в пул или выходит из него.

Позиция может получать комиссии, но после изменения цен и расходов всё равно отстать от хранения токенов. В отдельный период комиссии могут превысить относительное отставание, однако это не обещание прибыли или защита от убытка.

Uniswap v3 позволяет LP выбрать нижнюю и верхнюю границы цены, а не распределять ликвидность по всему диапазону.

Концентрация средств может увеличить доступную ликвидность рядом с выбранными ценами, но привязывает позицию к более узкому диапазону.

Руководство по позициям v3 объясняет: когда цена выходит за заданный диапазон, позиция становится односторонней и перестаёт получать комиссии до возвращения цены.

Например, у LP в паре ETH/USDC, выбравшего диапазон рядом с текущей ценой ETH, при росте выше верхней границы может остаться преимущественно или только USDC. Если цена упадёт ниже нижней границы, позиция может состоять из ETH.

Она остаётся подвержена движению цены даже без новых комиссий. Смена диапазона, сбор комиссий или добавление ликвидности могут потребовать дополнительных транзакций и расходов на сеть.

Узкий диапазон не всегда лучше. Пока позиция активна, она может получать большую долю сделок, но также дольше оставаться неактивной и требовать наблюдения или ребалансировки.

Выбор диапазона — это выбор экспозиции, а не настройка гарантированной доходности. Перед оценкой прогноза проверьте версию пула, порядок активов, уровень комиссии, текущую цену и выбранный диапазон.

Сравнение с хранением выделяет один ценовой эффект, но не измеряет все риски предоставления ликвидности.

На позицию могут повлиять ошибка смарт-контракта, компрометация зависимости, вредоносный или нестандартный токен, изменение управления или конфигурации, сбой сети или ошибка при подписании транзакции кошельком.

Стейблкоин может отклониться от целевого курса. В неглубоком пуле может быть трудно обменять выведенные токены или изменить экспозицию около отображаемой цены.

Важны и расходы на исполнение. Внесение средств, сбор комиссий, изменение диапазона и вывод могут требовать отдельных транзакций. Газ, проскальзывание, подтверждение разрешений токена и налоги снижают результат.

Если цена пула отличается от рыночной, обмен может пройти по непредусмотренной относительной цене. Предупреждения Uniswap о предоставлении ликвидности отдельно указывают на расхождение цены пула и рынка.

Результат LP зависит и от выбранного ориентира. «Я получил комиссии» показывает, сколько начислил пул, но не отвечает, было ли предоставление ликвидности выгоднее хранения тех же активов, другой позиции или иного использования капитала.

Прежде чем считать APR или процент IL полной оценкой результата, запишите исходные количества токенов, цену и время сравнения, начисленные комиссии, расходы и количества при выводе.

Проверьте сеть, адреса контрактов токенов, версию пула, пару токенов и настройки комиссии. Убедитесь, что цена пула разумно совпадает с ценами на других рынках, а указанные объём и ликвидность относятся к тому же периоду и маршруту.

Для позиции с диапазоном запишите нижнюю и верхнюю границы, а также то, какие токены останутся, если цена выйдет за пределы.

Затем сравните результат с хранением исходных количеств токенов за тот же период. Оценивайте комиссии по активной доле позиции и реальным правилам, а не только по ставке для всего пула.

Учтите возможные расходы на внесение средств, управление, сбор комиссий и вывод, а также то, как депег стейблкоина или резкое движение цены изменят позицию.

Оценки зависят от допущений и устаревают при изменении цены, ликвидности или настроек протокола.

Нет единой ставки комиссии или процента IL, который показывает, подходит ли пул конкретному LP. Эта статья объясняет механику, но не рекомендует токен, пул, протокол или сумму вклада. По смежным темам см.

руководство по проскальзыванию в DEX-свопах, руководство по залогу и ликвидации в DeFi и руководство по криптомостам и wrapped-токенам.