Wat betekent een omgekeerde rentecurve als recessiesignaal?

De rentecurve vergelijkt op hetzelfde moment de rendementen op staatsobligaties met verschillende looptijden. In een vaak als normaal omschreven situatie ligt de lange rente meestal hoger dan de korte, mede omdat een belegger bij een langere looptijd meer onzekerheid loopt. De vorm kan veranderen door verwachtingen over de rente en door marktomstandigheden.

Om de helling te beschrijven, bereken je de spread: lange rente min korte rente. Een positieve spread betekent dat de lange rente hoger is. Een negatieve spread betekent dat de korte rente hoger is en het vergeleken deel van de curve omgekeerd loopt. “Omgekeerd” beschrijft de verhouding tussen twee rentes op één moment; het betekent niet dat een recessie al is begonnen.

De officiële par-rentecurve van de Amerikaanse Treasury wordt samengesteld door indicatieve biedkoersen van geselecteerde Treasury-effecten passend te maken en te interpoleren. Elk punt is daarom een geschatte par-rente voor een looptijd, niet het bewijs dat een obligatie met precies die looptijd zojuist tegen dat rendement is verhandeld. De Treasury-methodologie beschrijft de invoer en constructie; met de [dagelijkse par-rentecurvegegevens van Treasury]({source:treasuryDailyParYieldCurve}) kun je looptijden vergelijken.

Dit onderscheid is belangrijk bij het lezen van grafieken. De par-rente voor een standaardlooptijd is niet noodzakelijk gelijk aan het rendement tot einde looptijd van één specifieke obligatie met een eigen coupon, vervaldatum en marktprijs. Controleer daarom eerst of de gebruikte reeksen dezelfde definities hebben. De [methodologie voor de Treasury-rentecurve]({source:treasuryYieldCurveMethodology}) licht toe waarom de punten schattingen uit de curve zijn.

Er is niet één spread die alle gesprekken over een omgekeerde rentecurve omvat. Twee vaak gevolgde vergelijkingen zijn de rente op 10 jaar min die op 2 jaar, en de rente op 10 jaar min die op 3 maanden. De formule is hetzelfde, maar de korte looptijd verschilt; daardoor hoeven de uitkomsten niet gelijk te zijn.

De looptijdkeuze is ook van belang voor het specifieke model. De rentecurve-indicator van de Federal Reserve Bank of New York gebruikt nadrukkelijk de spread 10 jaar min 3 maanden om de kans op een Amerikaanse recessie in de komende 12 maanden te schatten. Dat is niet dezelfde reeks als de veelbesproken spread van 10 jaar–2 jaar. De [FRED-grafiek met de Treasury-spread van 10 jaar–2 jaar]({source:fred10YearTreasurySpreads}) helpt die vergelijking te volgen; gebruik haar niet in plaats van de 10 jaar–3 maanden-spread wanneer je het model van de New York Fed beschrijft. De [FAQ over de New York Fed-rentecurve-indicator]({source:newYorkFedYieldCurveLeadingIndicator}) licht de keuze en reikwijdte toe.

Stel, uitsluitend als verzonnen voorbeeld en niet als actuele marktdata, dat de rente op 10 jaar 4,00% is en die op 2 jaar 4,40%. Dan geldt:

Spread 10 jaar–2 jaar = 4,00% − 4,40% = −0,40 procentpunt = −40 basispunten

In een ander verzonnen voorbeeld is de rente op 10 jaar 4,00% en die op 3 maanden 4,80%. De berekening is dan:

Spread 10 jaar–3 maanden = 4,00% − 4,80% = −0,80 procentpunt = −80 basispunten

Eén procentpunt is 100 basispunten. Beide spreads zijn in deze voorbeelden negatief, maar de omvang verschilt doordat de korte rente anders is. De cijfers laten alleen de berekening zien; het zijn geen Treasury-koersen of actuele gegevens.

De lange rente weerspiegelt verwachtingen over toekomstige korte rentes gedurende de looptijd, plus een onzekere termijnpremie. Als beleggers verwachten dat korte rentes later dalen, bijvoorbeeld omdat groei en inflatie afzwakken, kan de lange rente onder de huidige korte rente komen. Ook vraag naar langlopende obligaties, het aanbod van schuld, risico en de termijnpremie kunnen de rente veranderen.

De termijnpremie is niet rechtstreeks waarneembaar; modellen schatten haar op basis van aannames. Het [termijnstructuurmodel van de Federal Reserve]({source:federalReserveTermStructureModel}) scheidt het verwachte pad van korte rentes van de termijnpremie en benadrukt dat modelschattingen voorzichtig moeten worden geïnterpreteerd. Omdat meerdere factoren tegelijk bewegen, is een inversie een marktsignaal om te beoordelen, geen bewijs dat de curve zelf een neergang veroorzaakt.

Een omgekeerde curve kan erop wijzen dat de markt toekomstige korte rentes lager verwacht dan de huidige rente. Dat krijgt aandacht omdat veranderende renteverwachtingen en economische vooruitzichten verband kunnen houden met de conjunctuur. Het signaal geeft echter niet aan wanneer een recessie begint, garandeert niet dat er een komt en meet niet hoe diep een neergang zal zijn.

Het model van de New York Fed gebruikt de spread 10 jaar–3 maanden om de recessiekans voor de komende 12 maanden te schatten. Een kans is een modeluitkomst, geen zekerheid over de toekomst. De New York Fed zegt dat het model geen officiële voorspelling is van de New York Fed, haar president, het Federal Reserve System of het FOMC. De [toelichting op de New York Fed-indicator]({source:newYorkFedYieldCurveLeadingIndicator}) vermeldt ook de horizon van 12 maanden. Verwar een modeluitkomst niet met een aankondiging dat de recessie al is begonnen.

In de Verenigde Staten dateert het National Bureau of Economic Research (NBER) pieken en dalen in de conjunctuur achteraf. Het omschrijft een recessie als een aanzienlijke daling van de economische activiteit die breed door de economie is verspreid en langer dan enkele maanden aanhoudt. De commissie kijkt naar de diepte, spreiding en duur van de daling en naar meerdere maandelijkse indicatoren; één reeks bepaalt de uitkomst niet zelfstandig. De [uitleg van het NBER over conjunctuurdatering]({source:nberBusinessCycleDating}) beschrijft deze aanpak.

Twee opeenvolgende kwartalen met negatieve reële bbp-groei zijn geen vaste regel van het NBER. Het bbp is belangrijk, maar de datering kijkt naar meer indicatoren en de maandelijkse chronologie; de beslissing kan volgen nadat voldoende gegevens beschikbaar zijn. Een omgekeerde curve is daarom geen officiële recessieverklaring. Er kan tijd zitten tussen het marktsignaal en de datering.

Noteer bij een grafiek of nieuwsbericht welke looptijden worden vergeleken, de waarnemingsdatum, de bron van de reeks en of het om Treasury-parrentes of een andere maatstaf gaat. Vergelijk door de tijd dezelfde reeks. Trek geen conclusie uit één dag of uit spreads met verschillende definities. Ook modellen en schattingen van de termijnpremie zijn onzeker.

Zie de curve als één aanwijzing naast andere indicatoren voor inflatie, werkgelegenheid, bestedingen en productie. Voor meer context kun je ook lezen over nominaal en reëel bbp, CPI, PCE en de bbp-deflator en U-3 en U-6: twee werkloosheidsmaatstaven. Een spread beschrijft het rendementsverschil tussen bepaalde looptijden; het is geen volledige maatstaf voor de economie en geen belofte van een recessie.