TIPS-break-eveninflatie versus verwachte inflatie: wat de spread betekent

Treasury Inflation-Protected Securities (TIPS) passen de hoofdsom aan veranderingen in de Amerikaanse consumentenprijsindex (CPI) aan. Een gewone nominale Treasury belooft een vast bedrag aan hoofdsom in dollars en vaste couponbetalingen. Een TIPS-belegger ontvangt hoofdsom en couponbetalingen die aan de inflatie zijn aangepast. Omdat de toekomstige dollarbedragen van TIPS afhangen van de inflatie, wordt het genoteerde TIPS-rendement meestal een reëel rendement genoemd.

Vergelijk het rendement op een nominale Treasury met het reële rendement op TIPS voor dezelfde datum en vergelijkbare looptijden. Het verschil tussen deze rendementen heet meestal break-eveninflatie (BEI) of inflatiecompensatie. In een vereenvoudigde vergelijking waarbij de obligaties tot de vervaldatum worden aangehouden, is dit het inflatiepercentage waarbij nominale Treasuries en TIPS met dezelfde looptijd een vergelijkbaar rendement opleveren. De Federal Reserve beschrijft dit als een maatstaf voor inflatieverwachtingen, maar merkt ook op dat risicopremies invloed hebben.

Dat onderscheid is van belang wanneer een grafiek stijgt of daalt. Een hogere BEI betekent dat de spread tussen nominale Treasury-rendementen en reële TIPS-rendementen is verbreed. Op zichzelf bewijst dit niet dat beleggers nu een bepaald CPI-cijfer verwachten of dat de inflatie dat verloop zal volgen.

De snelle benadering is:

Break-eveninflatie ≈ rendement op nominale Treasury met dezelfde looptijd − reëel rendement op TIPS

Stel, uitsluitend als hypothetisch voorbeeld, dat een nominale Treasury met een looptijd van 10 jaar 4.25% oplevert en vergelijkbare TIPS voor 10 jaar 1.85%. Het verschil is 2.40 procentpunt, oftewel 240 basispunten. In de vereenvoudigde vergelijking zou een gemiddelde jaarlijkse inflatie van ongeveer 2.40% over dezelfde horizon het rendement op beide obligaties ongeveer gelijkmaken, vóór verschillen zoals belastingen, transactiekosten en herbelegging van coupons.

Dit is een aftreksom van rendementen, geen berekening van CPI. Het betekent niet dat CPI volgende maand met 2.40% stijgt, dat de inflatie elk van de komende tien jaar precies 2.40% bedraagt of dat een bepaald huishouden die inflatie ervaart. Een maatstaf voor 10 jaar geeft de gemiddelde compensatie over een lange horizon weer; daarin kunnen ook premies zitten.

De exacte rendementsvergelijking hangt af van obligatieprijzen, het moment van kasstromen, rendementsconventies en de manier waarop inflatie de hoofdsom van TIPS verandert. De formule is een handig eerste inzicht in de marktspread, geen persoonlijke rendementsberekening.

Gebruik rendementen die op dezelfde datum zijn waargenomen en vergelijkbare looptijden hebben. Als u het reële rendement op 5-jaars TIPS aftrekt van het nominale rendement op een 10-jaars Treasury, combineert u verschillende horizons. Het verschil bevat dan ook een mismatch in de looptijdstructuur en is geen zuivere 10-jaars break-evenmaatstaf.

Openbare reeksen gebruiken vaak geschatte rentecurves of rendementen met een vaste looptijd, in plaats van twee specifieke obligaties met identieke betalingsdata. De Federal Reserve schat bijvoorbeeld vloeiende rentecurves voor nominale Treasuries en TIPS en vergelijkt vervolgens de geschatte rendementen voor dezelfde looptijd. De 10-jaars break-evenreeks van FRED is afgeleid van het nominale Treasury-rendement met een vaste looptijd van 10 jaar en de reeks voor het reële rendement op 10-jaars TIPS. Deze maatstaven zijn nuttig om een marktindicator te volgen, maar zijn niet het exacte break-evenresultaat voor de twee obligaties van iedere individuele belegger.

Controleer vóór u twee genoteerde rendementen vergelijkt de waarnemingsdatum, de looptijd, of elk rendement nominaal of reëel is en of de reeks op een geschatte curve of een specifiek effect is gebaseerd. Houd er ook rekening mee dat modelschattingen van de Federal Reserve kunnen worden herzien als invoergegevens of methoden veranderen.

Een spread tussen marktrendementen weerspiegelt de prijzen die beleggers willen betalen. In die prijzen zit ook compensatie voor risico's en handelsomstandigheden. Een model van de Federal Reserve splitst de inflatiecompensatie van TIPS bij benadering als volgt uit:

Inflatiecompensatie ≈ verwachte inflatie + inflatierisicopremie − TIPS-liquiditeitspremie

De inflatierisicopremie is de compensatie die beleggers kunnen vragen voor onzekerheid over de inflatie. De omvang en zelfs het teken ervan kunnen veranderen. De TIPS-liquiditeitspremie weerspiegelt dat TIPS soms moeilijker te verhandelen zijn dan nominale Treasuries, vooral bij gespannen marktomstandigheden. Het relatieve aanbod en de relatieve vraag kunnen de spread ook groter of kleiner maken.

Onverwachte inflatie kan de koopkracht van vaste nominale kasstromen verlagen. Als beleggers meer compensatie voor dat risico eisen, kunnen nominale rendementen stijgen ten opzichte van het reële TIPS-rendement en kan de BEI-spread groter worden, als al het overige gelijk blijft. De premie kan ook kleiner worden of negatief zijn als inflatie- en groeirisico's veranderen, evenals de bereidheid van beleggers om die risico's te dragen. Ga er niet van uit dat de premie altijd positief is.

Tijdens marktstress kunnen beleggers uitwijken naar de liquide nominale Treasuries, waardoor hun prijzen stijgen en hun rendementen dalen. Als de relatieve verhandelbaarheid van TIPS tegelijk afneemt, kunnen de TIPS-rendementen stijgen. De BEI kan daardoor scherp versmallen zonder een vergelijkbare verandering in de inflatieverwachting. Aan de beweging in de spread alleen is niet te zien welke factor veranderde.

Daarom is het nauwkeuriger om BEI marktgeïmpliceerde inflatiecompensatie te noemen dan een directe prognose. Een onderzoeksnotitie van de Federal Reserve over de TIPS-markt bespreekt de risico- en liquiditeitscomponenten en legt uit waarom een spread kan afwijken van de modelmatig geschatte verwachte inflatie.

Elke maatstaf beantwoordt een iets andere vraag. Gebruik ze samen in plaats van één ervan als de definitieve prognose te behandelen.

De Federal Reserve publiceert inflatiecompensatie op basis van geschatte rentecurves. De Federal Reserve Bank of Cleveland publiceert modelmatig geschatte inflatieverwachtingen en verwante componenten. T10YIE van FRED is een handige historische reeks voor de marktcompensatie over 10 jaar. Als de maatstaven uiteenlopen, controleer dan eerst of ze dezelfde inflatie-index, horizon, datum en annualisering gebruiken. Vraag daarna of premies of modelaannames een deel van het verschil kunnen verklaren.

De mediaan uit een enquête is geen marktprijs. Een enquête vat antwoorden van een bepaalde groep op een bepaald moment samen; BEI is afgeleid van rendementen op daadwerkelijk verhandelde obligaties en weerspiegelt de marginale compensatie die beleggers op de markt eisen. Een modelschatting probeert verwachte inflatie van premies te scheiden, maar die uitsplitsing hangt af van modelaannames. Cijfers kunnen verschillen omdat ze andere vragen beantwoorden en op andere steekproeven en aannames berusten; dat betekent niet automatisch dat één ervan onjuist is.

De hoofdsom van TIPS is gekoppeld aan CPI, terwijl veel beleidsdoelen en prognoses over PCE-inflatie gaan. Een marktmaatstaf op basis van CPI en een PCE-prognose kunnen al verschillen voordat u premies meeneemt. Lees over de reikwijdte van deze Amerikaanse prijsindexen in CPI, PCE en de bbp-deflator vergeleken.

BEI geeft een ruwe vergelijkingsdrempel, geen garantie. In een vereenvoudigde vergelijking waarbij obligaties met dezelfde looptijd tot de vervaldatum worden aangehouden, pakt gerealiseerde CPI-inflatie boven de initiële BEI doorgaans gunstig uit voor TIPS; inflatie eronder is doorgaans gunstig voor de nominale Treasury. Dat is de intuïtie achter het woord ‘break-even’.

Het resultaat voor een belegger kan anders zijn als een obligatie eerder wordt verkocht, de marktprijs verandert wanneer reële rendementen bewegen of coupons tegen andere rentes worden herbelegd. De initiële BEI kan ook premies bevatten. Belastingen, het type rekening, transactiekosten en het verschil tussen CPI en iemands eigen kosten van levensonderhoud beïnvloeden het resultaat na belasting of het persoonlijke resultaat. Op een belastbare Amerikaanse rekening kunnen jaarlijkse aanpassingen van de TIPS-hoofdsom al invloed hebben op de federale belasting voordat u de aangepaste hoofdsom in contanten ontvangt. Zie de actuele IRS Publication 550 voor algemene federale richtlijnen.

TIPS worden aangepast aan CPI, niet aan het persoonlijke uitgavenpakket van ieder huishouden. Treasury hanteert bij de vervaldatum ook een ondergrens voor de hoofdsom: het aflossingsbedrag is niet lager dan de oorspronkelijke nominale waarde. Die ondergrens garandeert de marktprijs niet als u vóór de vervaldatum verkoopt. Lees meer over de werking in het TIPS-overzicht van TreasuryDirect.

Houd bij het vergelijken van veilingresultaten het reële rendement op TIPS gescheiden van de marktspread voor break-even. Het reële rendement hoort bij een effect; BEI vergelijkt rendementen op nominale Treasuries en TIPS. Zo leest u de resultaten van Treasury-veilingen licht de velden bij een TIPS-veiling toe.

Zie de 10-jaars BEI als een maatstaf voor de gemiddelde marktcompensatie over een lange horizon, niet als prognose voor volgend jaar of als doel voor de volgende CPI-publicatie. Een grafiek helpt de spread te volgen, maar laat niet zien welk onderdeel elke beweging heeft veroorzaakt.

Controleer bij een verandering in de lijn afzonderlijk de nominale en reële rendementen van dezelfde datum. BEI kan stijgen doordat nominale rendementen toenemen, reële TIPS-rendementen dalen of beide in een verschillend tempo bewegen. Vergelijk de uitkomst vervolgens met enquêtes of modelschattingen voor dezelfde horizon en inflatie-index. Eén dagnotering kan schommelen; gebruik consequent dezelfde datums en eenheden en kijk ook naar de omliggende trend.

Als de grafiekas percentages toont, maak dan onderscheid tussen procentpunten en basispunten. Een hypothetische stijging van BEI van 2.20% naar 2.30% is bijvoorbeeld 0.10 procentpunt, oftewel 10 bp. Een verandering van 0.10 procentpunt is geen stijging van 10%. Controleer de as-eenheden en de tijdsperiode voordat u de helling van de lijn beoordeelt.

Houd ook CPI en PCE uit elkaar. De hoofdsom van TIPS volgt veranderingen in CPI; een enquête of prognose van een centrale bank kan juist PCE-inflatie noemen. De indexen meten verwante maar verschillende mandjes en kunnen dus verschillende percentages laten zien.

1. Controleer het land en het instrument: deze gids gaat over nominale Amerikaanse Treasury-obligaties en TIPS.
2. Stem de datum en looptijd van het nominale Treasury-rendement en het TIPS-rendement op elkaar af.
3. Lees BEI als inflatiecompensatie, niet als een zuivere verwachting of beloofd rendement.
4. Controleer de horizon en inflatie-index; een gemiddelde over 10 jaar is niet het percentage voor volgend jaar.
5. Vergelijk marktprijzen met enquêtes of modelschattingen en houd rekening met de verschillende aannames.
6. Neem bij een vergelijking van beleggingsresultaten de houdperiode, veranderingen in reële rendementen, kasstromen, belastingen, kosten en de mogelijkheid van eerdere verkoop mee.

Gebruik BEI in de praktijk als een van meerdere marktsignalen. Lees hoe gerealiseerde inflatie de koopkracht verandert in Nominale versus reële beleggingsrendementen. Een afzonderlijke vraag is hoe inflatiegekoppelde hoofdsombetalingen kunnen worden opgesplitst in zero-coupon-effecten; die wordt behandeld in Treasury STRIPS uitgelegd.