変動利付債（FRN）とは：クーポン改定、参照金利、スプレッドとリスク

固定利付債は通常、契約で定めたクーポンを支払います。FRNでは契約の計算式に従ってクーポンを定期的に再計算します。Investor.govは変動利付債を、通常は金利指数などに連動する所定の計算式に基づいて金利が定期調整される債券と説明しています（用語集）。FINRAの債券ガイドも、金利が基準金利に連動する場合が多いと説明します。「変動」は収入増や価格安定を保証せず、満期前の売却価格は購入価格を上回ることも下回ることもあります。

簡略化した式は、期間クーポン率＝適用される参照金利＋契約上のスプレッドです。指数の出所と観測日、改定の適用時点、営業日調整、日数計算、下限・上限は発行条件に定められます。スプレッドは発行条件によって固定の場合も変動の場合もあります。クーポンの契約上のスプレッドと市場の信用スプレッドも同じではありません。後者は信用などのリスクに対して市場参加者が要求する追加利回りであり、発行後に拡大しても契約上のクーポン・スプレッドが変わらず、債券価格を押し下げることがあります。

TreasuryDirectによると、米国債FRNの指数は直近の13週間物財務省短期証券の入札で受け入れられた最高割引率に連動します。公表された財務省規則ではactual/360基準の単利マネーマーケット利回りに換算します。13週間物は毎週入札されるため、指数は毎週更新されます。スプレッドはFRNの当初入札で決まり、その銘柄の満期まで固定です。TreasuryDirectのFRN案内とFRN FAQを確認してください。TreasuryDirectが説明するFRNは満期2年、利払いは3カ月ごとです。額面に対し日々利息が発生し、日次利息の0%下限や発行日・利払日前の2営業日のロックアウトも適用されます。

財務省の公式FRNタームシートには、actual/360、日次の利息計上、日次最低計上率0%、2営業日のロックアウトが記載されています。

各社債の募集書類がベンチマーク、スプレッド、改定頻度、利払日、日数計算を定めます。SOFRなど別の指標を使い、日次・月次などの観測や四半期・半年ごとの支払いを採用し、上限・下限や代替条項を設けることもあります。そのため、米国債の13週間物指数、週次改定、当初入札時に固定するスプレッド、2年満期、四半期払いは、社債、銀行ローン、ファンド、海外発行体に自動的に当てはまりません。FINRAの債券ガイドは信用リスクや流動性リスクも説明しています。

仮定上の額面10万ドル、年率4.00%の指数、契約スプレッド0.75%、90日間の証券を考えます。この例に限り、期間中の指数は一定で、actual/360の分数を90/360と仮定します。年率クーポンは4.75%なので、単純化した利息は100,000ドル×4.75%×90/360＝1,187.50ドルです。次の改定で指数が3.50%なら年率4.25%、同じ90日間の例示利息は1,062.50ドルです。4.50%なら年率5.25%、利息は1,312.50ドルです。これは仮定計算であり、現在の相場や実際の支払いを示すものではありません。実額は指数と観測日、実日数、契約上の日数計算、決済・支払規則、端数処理、上限・下限によって異なります。

頻繁な改定は固定クーポンより早く指数変動を反映する場合がありますが、クーポンが市場の要求利回りと一致するとは限りません。発行体の信用が弱まり、信用スプレッドが拡大したり流動性が低下したりすれば、指数とクーポンが上がっても価格は下がることがあります。次回クーポンが過去の観測値に基づく場合もあります。「変動利付」は価格不変や元本保証を意味しません。

社債FRNでは発行体が利息や元本を支払えないリスクがあり、流動性が乏しくなったり、信用や流動性のために必要利回りが上がったりする可能性があります。指数の公表停止や代替指数への移行で計算結果が変わる場合もあります。下限はクーポンの下落を抑えますが、上限は金利上昇の恩恵も抑えます。期限前償還条項は投資期間を短縮し、再投資リスクを生じさせることがあります。インフレは購買力を下げます。米国債FRNは異なる信用上の裏付けを持ちますが、満期前に額面を上回る価格・下回る価格で取引されることがあります。財務省のFRN FAQは2営業日のロックアウトを説明しています。

発行体と債務順位、指数と公表元、スプレッド、観測日・改定日、支払頻度、日数計算、参照期間のずれやロックアウト、下限・上限、営業日カレンダー、満期、期限前償還権、決済・経過利息、取引市場を一覧にします。指数上昇と下落のケースを試算し、発行体スプレッド拡大や流動性低下は別に検討します。米国債FRNには財務省固有の条件を、社債にはその契約を適用してください。クーポンと市場利回りの違いはクーポン率・現在利回り・最終利回り、財務省入札の各項目は米国債入札結果の読み方をご覧ください。これは確認用の手順であり、売買の推奨ではありません。