Fallen angel e rising star: come cambiano i rating obbligazionari

Nell’uso comune dei mercati obbligazionari, un fallen angel è un debito che in precedenza aveva un rating investment grade e poi è stato declassato sotto tale categoria. Una rising star passa da speculative grade a investment grade. I termini descrivono una transizione di rating, non un diverso tipo di contratto obbligazionario.

Nella scala di lungo termine di S&P Global Ratings, BBB− è il gradino più basso dell’investment grade e BB+ il più alto dello speculative grade. Moody’s usa simboli diversi: Baa indica un grado medio, Ba uno speculativo. Il passaggio da BBB− a BB+ è un esempio noto di fallen angel secondo la scala S&P; da BB+ a BBB− illustra una rising star. La scala S&P e quella di Moody’s spiegano le rispettive categorie.

La soglia non è una regola universale incorporata in ogni obbligazione. Le agenzie possono avere opinioni diverse e il rating dell’emittente può differire da quello di una specifica emissione. Anche fondi e fornitori di indici definiscono quali agenzie, rating e titoli contano.

Un rating creditizio è il giudizio di un’agenzia sul rischio di credito relativo. Non è una promessa di pagamento, una garanzia contro il default né una previsione del prezzo di mercato. Le agenzie esaminano le informazioni sull’emittente e possono modificare il giudizio se cambiano le condizioni economiche, finanziarie o aziendali. S&P descrive i rating come opinioni e come uno dei diversi elementi che gli investitori possono considerare.

Una variazione può riguardare l’intero emittente oppure una specifica obbligazione. S&P distingue il rating dell’emittente, che valuta l’affidabilità creditizia generale, da quello dell’emissione, che considera un singolo debito e caratteristiche come priorità o garanzie. Perciò due obbligazioni della stessa azienda possono avere rating diversi. Verifica se l’avviso riguarda l’azienda, una determinata emissione o entrambe.

Un outlook o una revisione sotto osservazione non equivale a un declassamento o a un miglioramento già avvenuto. Segnala una possibile direzione o un esame in corso. Il rating cambia solo quando l’agenzia annuncia un’azione. Leggi l’annuncio e controlla il rating effettivo e il debito interessato.

Il rating può cambiare quando l’agenzia rivede la propria valutazione del rischio di rimborso. Tra i possibili fattori figurano flussi di cassa più deboli, debito più elevato, minore accesso al rifinanziamento, prospettive aziendali mutate o una situazione finanziaria migliorata. Contano anche settore e condizioni economiche. I fattori variano per emittente; un singolo indicatore o titolo di giornale raramente spiega ogni decisione.

Un declassamento non significa necessariamente che il debitore sia sul punto di saltare un pagamento. Un’azienda può continuare a pagare puntualmente gli interessi dopo essere scesa sotto investment grade, mentre l’agenzia ritiene diminuita la sua capacità di affrontare future difficoltà. Al contrario, un miglioramento può riflettere condizioni creditizie migliori senza eliminare i rischi finanziari o di mercato.

Il rating riguarda l’affidabilità creditizia, ma il risultato per l’investitore dipende anche da prezzo, cedola, scadenza, priorità, opzioni di rimborso anticipato e liquidità. Il bollettino SEC sulle obbligazioni societarie spiega che i rating vengono riesaminati e possono essere rivisti se cambiano condizioni o aspettative.

Un rating più basso può indurre gli investitori a chiedere un rendimento maggiore per assumere rischio di credito. Se il rendimento richiesto dal mercato sale e i flussi promessi restano uguali, il prezzo in genere scende. La reazione, però, non dipende solo dalla lettera: rendimenti dei Treasury, perdite attese in caso di default, prospettive di recupero, liquidità e domanda possono variare insieme.

Il mercato può anticipare l’azione. Se gli investitori prevedono già un deterioramento, prezzo e spread possono adeguarsi prima dell’annuncio. Se la decisione è meno severa del previsto, la reazione può essere contenuta o persino andare nella direzione opposta. Il rating aggiunge informazione, non fornisce una formula fissa per il prezzo.

Al contrario, a parità di altre condizioni, un miglioramento può sostenere un prezzo più alto o uno spread più contenuto grazie al minor rischio percepito. L’obbligazione può comunque non salire se il miglioramento era già scontato o se i rendimenti di riferimento aumentano per altri motivi. Per capire perché i rendimenti societari possono muoversi diversamente da quelli Treasury, leggi perché il rendimento di un’obbligazione societaria può salire mentre quello Treasury scende.

No. Il passaggio da investment grade a speculative grade non è di per sé un pagamento mancato o un fallimento. Significa che il giudizio dell’agenzia ha superato una soglia di categoria. Il default è un evento distinto, definito dai termini del debito e dai criteri applicabili.

La SEC osserva che le obbligazioni high yield in genere presentano un rischio di default maggiore rispetto a quelle investment grade. È un confronto di rischio relativo, non l’affermazione che ogni emittente high yield andrà in default o che ogni emittente investment grade pagherà senza difficoltà. Si può perdere denaro anche per variazioni di prezzo, problemi di liquidità o ristrutturazioni.

Perciò il rating va considerato insieme alla capacità dell’emittente di generare liquidità, alle scadenze del debito, alla liquidità di mercato, alle garanzie e alla priorità, oltre che ai documenti dell’obbligazione. Dopo un declassamento, cedola o rendimento possono sembrare interessanti perché gli acquirenti chiedono un compenso per i rischi aggiuntivi; il numero più elevato da solo non dice se tale compenso sia sufficiente.

A volte un fondo o un mandato limita gli investimenti al debito investment grade e un declassamento può far uscire il titolo dalla politica dichiarata. Prospetto, linee guida o metodologia dell’indice determinano cosa succede. Alcune regole consentono un periodo di mantenimento o considerano rating di più agenzie; altri prodotti applicano criteri diversi. Non presumere che ogni fondo obbligazionario debba vendere immediatamente dopo l’azione di una sola agenzia.

Un indice può avere una propria definizione di fallen angel. Per esempio, l’indice iBoxx USD Corporates Fallen Angels di S&P Dow Jones Indices stabilisce criteri di rating, dimensione e scadenza per le obbligazioni in dollari ammissibili. Un’obbligazione può rientrare nel significato generale del termine senza essere inclusa in quell’indice.

Se un fondo vende, tempi ed effetto sul mercato dipendono dalle sue regole, dalla liquidità dell’obbligazione, dalle aspettative degli altri investitori e dalla dimensione dell’operazione. Una possibile ondata di vendite non è certa; nemmeno l’etichetta di un indice prevede il rendimento futuro. Per un fondo, consulta prospetto e composizione aggiornati, non solo il nome.

Una rising star passa dallo speculative grade all’investment grade secondo la scala o la regola d’investimento pertinente. Il rating migliorato può ampliare la platea di investitori o indici che prendono in considerazione il titolo, ma l’inclusione dipende da ogni mandato e metodologia. Alcuni investitori possono anticipare il miglioramento; altri aspettano la conferma.

La transizione non cancella i rischi passati e non garantisce un aumento del prezzo. Il prezzo riflette aspettative, tassi di riferimento, vita residua, cedola, liquidità e condizioni finanziarie dell’emittente. Un miglioramento è un segnale per rivalutare il credito, non la prova che l’obbligazione sia priva di rischio o sovraperformerà.

S&P Global Ratings monitora i movimenti nei propri rapporti sul credito e definisce rising star gli emittenti promossi dallo speculative grade all’investment grade. Il suo supplemento ai dati 2024 mostra anche che una definizione statistica può specificare quali emittenti e debiti in circolazione includere.

Per prima cosa individua il titolo e l’azione esatti: agenzia, rating precedente e nuovo, rating dell’emittente o dell’emissione, data di efficacia e stato di outlook o osservazione. Se più agenzie valutano il debito, confronta i giudizi attuali invece di trattare una sola scala come il verdetto dell’intero mercato.

Poi esamina dati creditizi e contratto: flussi di cassa, scadenze, liquidità, garanzie e priorità, clausole, opzioni di rimborso anticipato e prezzo e rendimento correnti. Per un fondo, verifica prospetto, politica di rating, indice di riferimento, partecipazioni, costi e se il declassamento cambia il portafoglio consentito. Per un indice, leggi la metodologia aggiornata: i criteri di ammissibilità variano.

Infine distingui il rischio di credito dagli altri fattori di rendimento. Un’obbligazione può essere declassata mentre i rendimenti di riferimento scendono, o migliorata mentre aumentano. Il prezzo di mercato reagisce all’insieme delle informazioni, non solo all’etichetta. Questa guida spiega termini comuni delle obbligazioni societarie statunitensi e non è un rapporto di rating in tempo reale né una raccomandazione di acquisto o vendita.