SOFR et EFFR : taux garantis et non garantis au jour le jour

La Federal Reserve Bank of New York publie les deux taux, mais ils ne sont pas deux lectures d’un seul marché. Le SOFR représente le coût général du financement de titres du Trésor pour une nuit au moyen de pensions livrées (repos). L’EFFR est calculé à partir de prêts overnight non garantis sur le marché des fonds fédéraux. Les participants, les garanties et les données diffèrent.

Cette distinction compte pour lire un graphique, un prêt, une confirmation de swap ou un contrat à terme. L’expression « taux overnight » n’indique pas si une garantie a été fournie, quels établissements ont échangé, comment la période est composée ni à quelle date correspond la valeur affichée. Commencez par identifier la référence et les règles du contrat. La présentation des taux de référence de la Fed de New York définit les deux séries. Pour la comparaison des produits, consultez les contrats à terme SOFR et Fed Funds.

Un repo est une opération de financement garantie, structurée comme la vente de titres avec un engagement de les racheter ultérieurement. Sur le marché qui sous-tend le SOFR, les titres du Trésor garantissent les emprunts overnight en dollars. Le prêteur de liquidités reçoit les titres selon les modalités prévues ; l’emprunteur reçoit les fonds et inverse ensuite l’échange.

La Fed de New York combine plusieurs segments du marché repo de titres du Trésor. La méthodologie en vigueur inclut les transactions de la Broad General Collateral Rate et les opérations repo DVP de FICC, qui livrent des titres précis. Lorsqu’un titre particulier est très demandé, son financement peut coûter moins cher que celui de garanties générales : il est alors dit « special ». Pour réduire son influence sur la mesure du coût général du financement, la méthode retire chaque jour 20 % du volume DVP aux taux les plus bas. Cela ne supprime pas toutes les opérations sur titres spécifiques.

Le SOFR est une mesure de marché issue de transactions, pas une offre de crédit accessible à toute entreprise ou tout ménage. La garantie, la durée, la contrepartie, le montant, les décotes et l’accès au marché modifient le coût réel. La page de données SOFR et la méthodologie des taux de référence détaillent les données et le calcul.

Le marché des fonds fédéraux regroupe des prêts en dollars non garantis entre établissements de dépôt nationaux et certaines autres entités, principalement des entreprises soutenues par le gouvernement. La Fed de New York calcule l’EFFR à partir des opérations overnight déclarées dans l’enquête FR 2420 de la Réserve fédérale. Aucun titre du Trésor ne garantit ces transactions.

L’EFFR n’est pas la fourchette cible annoncée par le Federal Open Market Committee (FOMC). Le FOMC fixe une fourchette pour le marché des fonds fédéraux ; l’EFFR est calculé à partir des opérations effectivement réalisées. Les outils de mise en œuvre de la politique monétaire, notamment la rémunération des réserves, contribuent à maintenir les taux overnight dans le cadre défini. La valeur quotidienne de l’EFFR n’est donc ni une décision du FOMC ni une promesse sur les taux futurs. Consultez la page EFFR et la présentation de la mise en œuvre de la politique monétaire.

Les deux taux sont calculés comme des médianes pondérées par les volumes et arrondis au point de base le plus proche selon la méthode en vigueur. Les opérations admissibles sont classées par taux ; on repère celui auquel le volume cumulé atteint la moitié du total. Une opération importante pèse selon son volume : il ne s’agit pas de la moyenne simple des taux affichés.

Une statistique commune ne rend pas les taux interchangeables. L’échantillon de l’EFFR comprend des transactions non garanties de fonds fédéraux. Celui du SOFR réunit plusieurs segments de repos garantis par des titres du Trésor, avec l’ajustement DVP décrit plus haut. Un écart peut être calculé pour une date d’observation alignée, mais il ne constitue pas automatiquement une prime de crédit pure, une offre de financement accessible à tous ni un arbitrage réalisable. Vérifiez le marché, la date, la définition du taux et la période contractuelle. La méthodologie de la Fed de New York explique les échantillons et le calcul.

Les deux taux publiés se rapportent aux opérations du jour ouvré précédent, mais ne suivent pas un calendrier férié unique. Le SOFR paraît vers 8 h, heure de l’Est, les jours de publication du repo du Trésor. L’EFFR paraît vers 9 h les jours ouvrés de la Fed de New York. Le SOFR suit le calendrier SIFMA des titres publics américains ; l’EFFR suit celui de la Fed de New York.

Les calendriers peuvent diverger en dehors d’un week-end ordinaire. Dans un avis portant sur le 3 juillet 2026, la Fed de New York a indiqué que le SOFR ne serait pas publié en raison du jour férié SIFMA, tandis que le calendrier de l’EFFR restait inchangé. Cet exemple daté illustre un décalage de publication, pas le niveau relatif des taux. Consultez l’avis de juillet 2026 avant de combiner des observations autour de cette date.

Pour comparer une série ou un contrat, notez la date de valeur et celle de publication. Un décalage d’un jour peut créer un écart artificiel près d’un jour férié. Vérifiez aussi la période d’observation, le lookback, le décalage d’observation, le lockout, le taux de remplacement et la convention de décompte des jours prévue par le contrat.

Le SOFR quotidien est une observation overnight. La Fed de New York publie aussi des moyennes composées rétrospectives sur des périodes glissantes de 30, 90 et 180 jours calendaires, ainsi qu’un indice permettant de calculer des périodes personnalisées. Une moyenne n’est ni une prévision ni la valeur SOFR d’une seule journée. La page des moyennes et de l’indice SOFR explique le traitement des week-ends, jours fériés et jours de calcul.

Un contrat peut aussi utiliser l’EFFR dans une moyenne définie par ses propres règles. Les contrats à terme Fed Funds à 30 jours ont leurs modalités de règlement ; les prêts, swaps et contrats à terme SOFR peuvent appliquer une composition quotidienne ou une autre convention. Vérifiez la période d’observation, l’ajustement des jours ouvrés, le dénominateur de calcul, le délai de paiement et les règles de remplacement. Pour le règlement d’un produit dérivé, voir le règlement final des contrats à terme SOFR.

À titre purement hypothétique, supposons un SOFR à 4,33 % et un EFFR à 4,31 % pour une même date alignée. L’écart est de 0,02 point de pourcentage, soit deux points de base. Pour 100 millions de dollars sur une journée, un calcul simple ACT/360 donne environ 55,56 dollars : 100 000 000 × 0,0002 × 1/360. Ce calcul illustre uniquement l’arithmétique ; ce n’est ni une cotation actuelle ni deux prêts proposés au même emprunteur.

Les deux taux résument des marchés distincts. Leur écart peut évoluer avec les conditions du repo du Trésor et des opérations non garanties, mais aussi avec les dates, les données et les conventions contractuelles. Le simple fait qu’un taux dépasse l’autre ne prouve ni un arbitrage ni un signal de politique monétaire. La fourchette cible du FOMC est distincte ; les rendements à long terme des bons du Trésor reflètent aussi les anticipations et d’autres facteurs, comme l’explique la hausse possible des rendements longs après une baisse de taux de la Fed.

Pour une comparaison utile, consignez la référence, la date de valeur, la date de publication, la période, la présence de garanties, la composition et la base de décompte. Comparez ensuite les flux prévus par l’accord financier. Ne remplacez pas le SOFR par l’EFFR, ou inversement, sans vérifier les stipulations applicables.