ট্রেজারি টার্ম প্রিমিয়াম কী?

10 বছরের ট্রেজারি ফলন এমন একটি সিকিউরিটির বাজারফলন, যার নগদ প্রবাহ পরবর্তী ফেডারেল রিজার্ভ বৈঠকের অনেক পর পর্যন্ত বিস্তৃত। বিনিয়োগকারীরা একই সময়সীমায় প্রত্যাশিত স্বল্পমেয়াদি সুদের হারের আনুমানিক গড়ের সঙ্গে এই ফলন তুলনা করতে পারেন। পার্থক্যটিকে সাধারণত টার্ম প্রিমিয়াম বলা হয়। সহজভাবে বললে, দীর্ঘমেয়াদি নামমাত্র ফলন প্রায় সমান ভবিষ্যতের প্রত্যাশিত স্বল্পমেয়াদি হারের গড়ের সঙ্গে টার্ম প্রিমিয়াম যোগ করলে।

দীর্ঘ মেয়াদের সুদের হারের ঝুঁকি ধরে রাখার বিনিময়ে—একই সময়ে বারবার স্বল্পমেয়াদি হারে পুনর্বিনিয়োগের বদলে—যে ক্ষতিপূরণ চাওয়া হয়, টার্ম প্রিমিয়াম তা বোঝাতে চায়। ফলন অপ্রত্যাশিতভাবে বদলালে দীর্ঘমেয়াদি বন্ডের দাম মেয়াদপূর্তির আগেই অনেকটা নড়তে পারে। সেই ঝুঁকি নিতে বিনিয়োগকারীর আগ্রহ, ভবিষ্যৎ মূল্যস্ফীতি ও সুদের হার নিয়ে অনিশ্চয়তা এবং হেজ হিসেবে বন্ডের মূল্য দীর্ঘমেয়াদি ঋণের দামকে প্রভাবিত করতে পারে। দীর্ঘমেয়াদি সুদের হার নিয়ে ফেডের আলোচনা ব্যাখ্যা করে কেন দীর্ঘমেয়াদি বন্ড ধরে রাখার জন্য বিনিয়োগকারীরা অতিরিক্ত ক্ষতিপূরণ চাইতে পারেন।

এই বিভাজনের অর্থ এই নয় যে ট্রেজারি বন্ডের দুটি আলাদা লেনদেনযোগ্য অংশ আছে—একটি নীতি প্রত্যাশার জন্য, অন্যটি প্রিমিয়ামের জন্য। পর্যবেক্ষিত ফলন হলো বাজারদরকে হারে রূপান্তর। ভবিষ্যৎ স্বল্পমেয়াদি হার ও টার্ম প্রিমিয়াম অনুমান করা অংশ; কোন ফলন, প্রত্যাশা, মেয়াদ এবং চক্রবৃদ্ধির নিয়ম ব্যবহার করা হবে, তা মডেলকে নির্দিষ্ট করে দিতে হয়।

“প্রিমিয়াম” শব্দটির অর্থ এই উপাদান সবসময় ধনাত্মক—এমন নয়। কিছু অনুমান ঋণাত্মক হতে পারে। ঋণাত্মক মানে সেই মডেলের সংজ্ঞায় টার্ম-প্রিমিয়াম উপাদান শূন্যের নিচে; এর অর্থ ট্রেজারি ফলন নিজেই ঋণাত্মক, বিনিয়োগকারীর লোকসান নিশ্চিত, বা মডেল সরাসরি ঋণাত্মক পেমেন্ট দেখেছে—এগুলো নয়।

দীর্ঘমেয়াদি ট্রেজারি ধরে রাখলে একই সময়জুড়ে খুব স্বল্পমেয়াদি বিল নবায়ন করে বিনিয়োগ করার তুলনায় সুদের হার বদলের কারণে দামের ওঠানামা বেশি হয়। মূল্যস্ফীতি, নীতিগত সুদের হার বা অর্থনৈতিক পূর্বাভাস বদলালে বন্ডের বাজারমূল্য নড়তে পারে। পজিশন সহজে বিক্রি করা যাবে কি না, অন্য বিনিয়োগকারীরা কতটা দীর্ঘমেয়াদি ঝুঁকি নেবেন এবং সবচেয়ে দরকারের সময় বন্ড অন্য সম্পদের ঝুঁকি কমাবে কি না—এসব নিয়েও অনিশ্চয়তা থাকতে পারে।

এই অনিশ্চয়তার ক্ষতিপূরণ ট্রেজারি কুপনে যোগ করা কোনো ফি নয়। এটি বাজারে নিহিত ফলনের একটি অংশ, যার পরিমাপ নির্ভর করে ঝুঁকি ও প্রত্যাশাকে কীভাবে সংজ্ঞায়িত করা হচ্ছে তার ওপর। নির্ভরযোগ্য নগদ প্রবাহ বা হেজ হিসেবে দীর্ঘ ট্রেজারির মূল্য বেশি মনে হলে বিনিয়োগকারীরা কম ফলনেও রাজি হতে পারেন। মেয়াদি ঝুঁকি নিতে আগ্রহ কমলে বা অনিশ্চয়তা বাড়লে তাঁরা বেশি ফলন চাইতে পারেন। ফলে প্রত্যাশিত নীতিপথের পাশাপাশি সরবরাহ, চাহিদা এবং ঝুঁকি বহনের সামর্থ্যও গুরুত্বপূর্ণ।

টার্ম প্রিমিয়াম করপোরেট ক্রেডিট স্প্রেড থেকে আলাদা। মার্কিন ট্রেজারি সিকিউরিটির ক্রেডিট ও চুক্তিগত ঝুঁকি করপোরেট ঋণ থেকে ভিন্ন। ট্রেজারির টার্ম-প্রিমিয়াম বিভাজন বিভিন্ন মেয়াদের নামমাত্র হার নিয়ে; করপোরেট স্প্রেডে ইস্যুকারী, বন্ডের অগ্রাধিকার ও তারল্য এবং প্রত্যাশিত ক্রেডিট লোকসানও প্রতিফলিত হয়। টার্ম-প্রিমিয়াম অনুমানকে ট্রেজারি ডিফল্টের পূর্বাভাস বা ট্রেজারির ওপর করপোরেট বন্ডের স্প্রেডের সমান পরিমাপ হিসেবে পড়া উচিত নয়।

এক দিনের লেনদেন থেকে আলাদা করে শনাক্ত করা যায় এমন একটিমাত্র পর্যবেক্ষণযোগ্য “সত্যিকারের প্রিমিয়াম”ও নেই। বিনিয়োগকারীদের সময়সীমা, দায়, হেজ ও সীমাবদ্ধতা ভিন্ন। মডেলের অনুমান হলো বাজারদরের একটি পদ্ধতিগত ব্যাখ্যা; প্রত্যেক ধারকের জরিপ বা আলাদা উদ্ধৃত বাজারদর নয়।

একটি পদ্ধতি হলো ডায়নামিক টার্ম-স্ট্রাকচার মডেল। এতে একাধিক মেয়াদের ট্রেজারি ফলনের সঙ্গে মডেলটি খাপ খাওয়ানো হয় এবং সময়ের সঙ্গে সুদের হার কীভাবে বদলায় তা উপস্থাপন করা হয়। এরপর ভবিষ্যৎ স্বল্পমেয়াদি হারের একটি পথ অনুমান করে বন্ডের সময়সীমাজুড়ে গড় ফলনের সঙ্গে তুলনা করা হয়। 10 বছরের টার্ম প্রিমিয়াম হলো একই সময়সীমার মডেল-ফিট করা 10 বছরের ফলন ও প্রত্যাশিত স্বল্পমেয়াদি হারের গড়ের পার্থক্য।

কিছু মডেল শুধু ফলনের তথ্য ব্যবহার করে; অন্যগুলো দীর্ঘমেয়াদি হার অনুমান করতে পেশাদার পূর্বাভাসের জরিপও যোগ করে। ফেডারেল রিজার্ভ বোর্ডের তিন-ফ্যাক্টর নামমাত্র টার্ম-স্ট্রাকচার মডেল ফলনের পাশাপাশি তিন মাসের ট্রেজারি বিলের হারের জরিপ-ভিত্তিক পূর্বাভাস ব্যবহার করে। বোর্ড জানায়, ওই প্রত্যাশা সরাসরি দেখা যায় না এবং জরিপকে নিখুঁত বাজার-প্রত্যাশা হিসেবে না ধরে ত্রুটিযুক্ত প্রক্সি হিসেবে গণ্য করা হয়।

নিউ ইয়র্ক ফেডের Adrian-Crump-Moench পদ্ধতিও মডেল-ভিত্তিক বিভাজন। আলাদা যাচাই হিসেবে পূর্বাভাস জরিপে দেওয়া স্বল্পমেয়াদি হারের গড় পথ দীর্ঘ ট্রেজারি ফলন থেকে বিয়োগ করা যায়। এই পদ্ধতি ব্যাখ্যা করা সহজ, তবে জরিপ বন্ডের দাম নির্ধারণকারী প্রান্তিক বিনিয়োগকারীদের প্রতিনিধিত্ব নাও করতে পারে। স্বল্পমেয়াদি টার্ম প্রিমিয়াম ও মূল্যস্ফীতির স্তর নিয়ে নিউ ইয়র্ক ফেডের বিশ্লেষণ এ ধরনের আলোচনার উদাহরণ। জরিপ ও মডেল ভিন্ন অনুমানে সম্পর্কিত প্রশ্নের উত্তর দেয়; কোনোটিই অপরিশোধিতভাবে দেখা প্রত্যাশা নয়।

কিছু প্রকাশিত ফলন-বিভাজনে মডেলের অবশিষ্টাংশ একটি উপাদানে যোগ করা হয়, যাতে অংশগুলো যোগ করলে পর্যবেক্ষিত ফলন ফেরত পাওয়া যায়। সান ফ্রান্সিসকো ফেডের ট্রেজারি ফলন প্রিমিয়াম অনুমান এমন একটি মডেল বর্ণনা করে যাতে প্রত্যাশিত স্বল্পমেয়াদি হার, টার্ম প্রিমিয়াম ও অবশিষ্টাংশ রয়েছে; চার্টে অংশগুলোর যোগফল ফলনের সমান করতে অবশিষ্টাংশ প্রিমিয়ামে যোগ করা হয়। অন্য মডেলের সঙ্গে চার্ট তুলনা করার আগে উৎসের সংজ্ঞা পড়ুন।

ধরা যাক, 10 বছরের ট্রেজারির মডেল-ফিট করা ফলন 4.25% এবং একই সময়সীমায় ভবিষ্যৎ স্বল্পমেয়াদি হারের গড় 3.75% বলে একটি নির্দিষ্ট মডেল অনুমান করে। ওই মডেলের নিয়মে আনুমানিক টার্ম প্রিমিয়াম 0.50 শতাংশ পয়েন্ট, অর্থাৎ 50 বেসিস পয়েন্ট:

4.25% মডেল-ফিট করা ফলন ≈ 3.75% প্রত্যাশিত গড় স্বল্পমেয়াদি হার + 0.50% আনুমানিক টার্ম প্রিমিয়াম

এটি কেবল কাল্পনিক উদাহরণ, বর্তমান বাজার অনুমান নয়। এতে “বিভাজন” বলতে কী বোঝায় তা দেখানো হয়েছে; এর মানে বিনিয়োগকারীরা 3.75% প্রত্যাশা ও 0.50% প্রিমিয়াম আলাদাভাবে কিনতে পারেন না।

এবার পরের কোনো তারিখে ধরা যাক, মডেল-ফিট করা ফলন 4.65%, প্রত্যাশিত গড় স্বল্পমেয়াদি হার 3.90% এবং আনুমানিক টার্ম প্রিমিয়াম 0.75%। ফলন বেড়েছে 40 বেসিস পয়েন্ট। মডেলের হিসাব অনুযায়ী, এর 15 বেসিস পয়েন্ট এসেছে প্রত্যাশিত হারের অংশ থেকে এবং 25 বেসিস পয়েন্ট টার্ম-প্রিমিয়াম অংশ থেকে। মডেলের সংজ্ঞা ও ফিটিং ত্রুটি সাপেক্ষে দুই পরিবর্তনের যোগফল 40 বেসিস পয়েন্ট।

উপাদানগুলো বিপরীত দিকেও যেতে পারে। 4.25% = 3.75% + 0.50% থেকে পরের বিভাজন 4.30% = 3.95% + 0.35% হলে, প্রত্যাশিত স্বল্পমেয়াদি হার বেড়েছে 20 বেসিস পয়েন্ট এবং টার্ম প্রিমিয়াম কমেছে 15 বেসিস পয়েন্ট। তাই একটি উপাদান অন্যটিকে আংশিক পূরণ করায় মোট ফলন মাত্র 5 বেসিস পয়েন্ট বাড়ে।

বাস্তব ফলন বক্ররেখায় কুপন বন্ড, মডেল-ফিট করা শূন্য-কুপন ফলন, নির্দিষ্ট তারিখ ও প্রচলিত হিসাব-পদ্ধতি ব্যবহৃত হয়। এই গোল করা সংখ্যাগুলোকে পর্যবেক্ষিত পূর্বাভাস, মূল্যলক্ষ্য বা নিশ্চিত রিটার্ন ভাববেন না। এগুলোর উদ্দেশ্য যোগ-বিয়োগ স্পষ্ট করা।

বিভাজনের প্রধান পরিমাণগুলো সরাসরি দেখা যায় না। সীমিত সময়ের তথ্য থেকে দীর্ঘ সময়ের স্বল্পমেয়াদি হার মডেলকে অনুমান করতে হয়। ট্রেজারি ফলন দীর্ঘ সময় ধরে একই প্রবণতা রাখতে পারে। তাই নমুনার সময়কাল, ফ্যাক্টরের সংখ্যা বা হার দীর্ঘমেয়াদি স্তরে ফেরার অনুমান বদলালে অনুমিত পথ ও অবশিষ্ট প্রিমিয়ামও বদলাতে পারে।

ফেডের গবেষণা নোটে দীর্ঘ মেয়াদের টার্ম-প্রিমিয়াম অনুমানের দৃঢ়তা নিয়ে Kim-Wright ও Adrian-Crump-Moench মডেলের তুলনা করা হয়েছে। কখনও তাদের ফল উল্লেখযোগ্যভাবে ভিন্ন হয়—আংশিকভাবে নমুনা ও তথ্য আলাদা বলে। Kim-Wright অনুমানে জরিপ-পূর্বাভাস রয়েছে; তুলনার মূল ACM অনুমানে ট্রেজারি ফলন ব্যবহৃত হয়েছে। জরিপ যোগ করলে কিছু অনিশ্চয়তা কমতে পারে, তবে জরিপ বাজার-প্রত্যাশনার দুর্বল প্রক্সি হলে অনুমান বেশি নির্ভুল হবে—তার নিশ্চয়তা নেই।

সংজ্ঞাও গুরুত্বপূর্ণ। ফেডের তিন-ফ্যাক্টর মডেলের FAQ জানায়, তাদের ফলন-টার্ম প্রিমিয়ামে ঝুঁকি নেওয়ার “বিশুদ্ধ” ক্ষতিপূরণ এবং কনভেক্সিটি প্রিমিয়াম—দুটিই রয়েছে। অন্য গবেষকরা কনভেক্সিটি সমন্বয় বাদ দিতে পারেন। আরেক মডেল ফিটিংয়ের অবশিষ্টাংশ অন্য উপাদানে দিতে পারে। সংজ্ঞা না মিলিয়ে স্তর তুলনা করলে মিথ্যা মতবিরোধ দেখা দিতে পারে। পরিবর্তন তুলনা কখনও বেশি তথ্যবহুল, তবে সেটিও মেয়াদ, মডেল ও তারিখের ওপর নির্ভর করে।

এই অনিশ্চয়তার কারণে পরিমাপটি উপেক্ষা করার দরকার নেই; বরং একে মডেল-ভিত্তিক প্রমাণের একটি পরিসর হিসেবে বিবেচনা করা উচিত। ফেডের নোটে দেখা যায়, কিছু বৈশিষ্ট্য মডেলভেদে বেশি স্থিতিশীল: বিস্তৃত ঐতিহাসিক প্রবণতা একমত হলেও সুনির্দিষ্ট স্তর, চিহ্ন বা স্বল্পমেয়াদি অস্থিরতা নিয়ে পার্থক্য হতে পারে। একটি দশমিককে প্রত্যেক বিনিয়োগকারীর প্রত্যাশা সম্পর্কে নির্ভুল সত্য হিসেবে দেখানো উচিত নয়।

মূল্যস্ফীতি ও ভবিষ্যৎ সুদের হারের পরিবর্তন নিয়ে অনিশ্চয়তা দীর্ঘ মেয়াদের বন্ড ধরে রাখার জন্য কিছু বিনিয়োগকারীর চাওয়া ক্ষতিপূরণ বাড়াতে পারে। প্রবৃদ্ধি, সরকারি ঋণ বা ভবিষ্যৎ দীর্ঘমেয়াদি ঝুঁকির সরবরাহ নিয়েও অনিশ্চয়তা দীর্ঘ ট্রেজারি ধরে রাখার আগ্রহ বদলাতে পারে। বড় বিনিয়োগকারীরা যদি কম ঝুঁকি নিতে পারেন বা চান, অন্য ক্রেতাদের কম দামে কিনতে হতে পারে—যার সঙ্গে বেশি ফলন মেলে। এ পথগুলো একে অন্যের সঙ্গে মিশে যায়; ফলন বক্ররেখা প্রতিটি উৎস আলাদা করে চিহ্নিত করে না।

চাহিদা বিপরীত দিকে কাজ করতে পারে। নির্ভরযোগ্য নগদ প্রবাহ বা অর্থনৈতিক চাপের সময় সম্ভাব্য হেজের জন্য দীর্ঘ ট্রেজারি মূল্যবান হতে পারে। জোরালো চাহিদা দাম বাড়িয়ে ফলন কমাতে পারে, যার ফলে মডেল-অনুমিত টার্ম প্রিমিয়াম কমে। নিউ ইয়র্ক ফেড ঐতিহাসিক টার্ম-প্রিমিয়াম অনুমানের সঙ্গে অনিশ্চয়তা ও ভবিষ্যৎ ফলন নিয়ে মতপার্থক্যের সম্পর্ক বর্ণনা করেছে; ফেড নিরাপদ আশ্রয়ের চাহিদাকেও এমন একটি কারণ বলেছে, যা কোনো কোনো সময় দীর্ঘমেয়াদি ফলন কমিয়েছে।

সম্পর্কটি শর্তসাপেক্ষ, এক-চলকের সূত্র নয়। ট্রেজারি ইস্যু বেড়ে গেলেই নির্দিষ্ট অঙ্কে প্রিমিয়াম বাড়ে না; প্রভাব নির্ভর করে চাহিদা, ইস্যুর মেয়াদ, পূর্বাভাস এবং বাজার আগে থেকেই কত ঝুঁকির দাম ধরেছে তার ওপর। একইভাবে, ফেডের ব্যালান্স শিটে পরিবর্তন কারা দীর্ঘমেয়াদি ঝুঁকি ধরে রাখে তা বদলাতে পারে, কিন্তু তা টার্ম প্রিমিয়ামের সমানুপাতিক অনুমান দেয় না। এক শিরোনামের ওপর সব দায় না চাপিয়ে ফলন, নীতির প্রত্যাশা, মূল্যস্ফীতি ক্ষতিপূরণ ও বাজারের প্রেক্ষাপটের সঙ্গে প্রিমিয়ামটি পড়ুন।

নিজে থেকে তা বোঝায় না। 10 বছরের ফলন বাড়তে পারে প্রত্যাশিত স্বল্পমেয়াদি হারের পথ বাড়লে, টার্ম প্রিমিয়াম বাড়লে, বা দুটোই বাড়লে। টার্ম-প্রিমিয়ামের অনুমান ওই ব্যাখ্যাগুলো আলাদা করার চেষ্টা; এটি পরবর্তী বৈঠকে ফেডারেল ওপেন মার্কেট কমিটি কী সিদ্ধান্ত নেবে তার বিবৃতি নয়।

নীতিগত হার বদলালেও দীর্ঘমেয়াদি ফলন উল্টো দিকে গেলে এই পার্থক্য কাজে লাগে। স্বল্পমেয়াদি হার কমানো ফলন বক্ররেখার কাছের প্রান্তে প্রভাব ফেলে; 10 বছরের ফলনে ওই সিদ্ধান্তের অনেক পর পর্যন্ত প্রত্যাশিত পথের গড় ও দীর্ঘমেয়াদি ঝুঁকির প্রিমিয়াম থাকে। হার কমানো আগে থেকেই প্রত্যাশিত হতে পারে, পরের নীতি ভিন্ন হবে বলে মনে হতে পারে, অথবা প্রিমিয়াম বেড়ে প্রত্যাশিত স্বল্পমেয়াদি হারের পতন পুষিয়ে দিতে পারে। এই সময়গত প্রশ্নে পড়ুন ফেডের হার কমানোর পরও দীর্ঘমেয়াদি ট্রেজারি ফলন কেন বাড়তে পারে।

টার্ম-প্রিমিয়ামের অনুমান অর্থনৈতিক পূর্বাভাসও নয়। বেশি অনুমান ভবিষ্যতেও ফলন বাড়বে—এ নিশ্চয়তা দেয় না; কম বা ঋণাত্মক অনুমানও দীর্ঘমেয়াদি বন্ড ভালো করবে—এ নিশ্চয়তা নয়। নতুন তথ্য এলে বন্ডের দাম দুই দিকেই যেতে পারে; মডেল আউটপুট একটি নির্দিষ্ট তারিখ পর্যন্ত দেখা দামের প্রস্তাবিত বিভাজন।

প্রথমে মেয়াদ, তারিখ ও পরিমাপ যাচাই করুন। 10 বছরের টার্ম প্রিমিয়াম 2 বছরের অনুমান বা ভবিষ্যতের 5–10 বছরের ফরোয়ার্ড প্রিমিয়ামের সমান নয়। দেখুন প্রদর্শিত ফলন কুপন-বন্ড ফলন, মডেল-ফিট করা শূন্য-কুপন ফলন, নাকি ফরোয়ার্ড হার। মানগুলো শতকরা নাকি বেসিস পয়েন্ট এবং মডেল বার্ষিকীকৃত নাকি ধারাবাহিক চক্রবৃদ্ধি ব্যবহার করছে তা নিশ্চিত করুন।

এরপর উৎস ও পদ্ধতি শনাক্ত করুন। নিউ ইয়র্ক ফেডের ACM সিরিজ, ফেডারেল রিজার্ভ বোর্ডের মডেল অনুমান, সান ফ্রান্সিসকো ফেডের বিভাজন এবং জরিপ-ভিত্তিক হিসাবের ইনপুট, নমুনা, সংজ্ঞা বা হালনাগাদের সময়সূচি ভিন্ন হতে পারে। সময়ের সঙ্গে পরিবর্তন মাপতে একই মডেল ধরে রাখুন। একটি মডেলের চার্টে অন্য মডেলের সংখ্যা চুপিসারে বসিয়ে একটিমাত্র ঐতিহাসিক ধারা তৈরি করবেন না।

সবশেষে পর্যবেক্ষিত ফলনকে অনুমান করা প্রতিটি অংশ থেকে আলাদা করুন। মডেলটি ফিট করা ফলন দেখায় কি না, পর্যবেক্ষিত ট্রেজারি ফলনে কতটা মেলে, অবশিষ্টাংশ আছে কি না এবং তথ্য বা প্যারামিটার সংশোধিত হতে পারে কি না জিজ্ঞাসা করুন। বাজারের গতি ব্যাখ্যা করতে একাধিক সূচক দেখুন। টার্ম-প্রিমিয়ামের চার্ট দীর্ঘ ফলনের একটি অংশ বোঝাতে পারে, তবে একা এটি বিনিয়োগকারীর প্রত্যাশা প্রমাণ করে না বা একমাত্র কারণ শনাক্ত করে না।

সম্পূর্ণ বিশ্লেষণে একই মেয়াদের নামমাত্র ট্রেজারি ফলন ও প্রত্যাশিত স্বল্পমেয়াদি হারের অনুমান করা পথের সঙ্গে প্রিমিয়াম তুলনা করুন। প্রশ্নভেদে প্রকৃত ফলন ও ব্রেক-ইভেন মূল্যস্ফীতি অতিরিক্ত প্রেক্ষাপট দিতে পারে, তবে সেগুলোতেও বাজার প্রিমিয়াম রয়েছে। লক্ষ্য হলো মডেল কী অনুমান করছে, বাজারদর কী দেখাচ্ছে এবং ব্যাখ্যার কোন অংশ অনিশ্চিত—তা আলাদা করে বলা।