لماذا تنخفض صناديق السندات المتداولة عندما ترتفع الفائدة؟ شرح المدة

يحدد السند ذو الفائدة الثابتة مدفوعات الفائدة وسداد أصل المبلغ وفق شروطه. إذا أصبح من الممكن شراء سندات مماثلة بعوائد أعلى، تقل جاذبية السند الأقدم ذي القسيمة الأقل عند سعره السابق. وينخفض سعره السوقي عادة حتى يصبح العائد على دفعاته المتبقية منافساً للعائد الجديد في السوق. وبوجه عام، عندما ترتفع أسعار الفائدة السوقية تنخفض أسعار السندات. تشرح FINRA ونشرة Investor.gov عن استثمارات الدخل الثابت هذه العلاقة العكسية.

يمتلك صندوق السندات المتداول عادة عدداً كبيراً من السندات ذات قسائم ومُصدرين وآجال استحقاق مختلفة. وتعكس صافي قيمة الأصول (NAV) قيمة هذه الحيازات في السوق إلى جانب أصول الصندوق والتزاماته الأخرى. إذا تراجعت أسعار سندات المحفظة، فقد تنخفض صافي قيمة الأصول لكل وحدة أيضاً. كما يجري تداول الوحدات في البورصة، وقد يتغير سعرها مع إعادة تقييم المشترين والبائعين للسندات، وقد يكون أعلى من NAV أو أقل منه. حساسية الفائدة جزء من حركة السعر، لكنها لا تفسر كل تغير يومي.

قد تعني عبارة «أسعار الفائدة» أرقاماً مختلفة. فسعر السياسة الذي يحدده البنك المركزي معيار قصير الأجل، بينما يعكس عائد السند السوقي سعر تداوله الحالي والتدفقات النقدية التي يعد بها. وللسندات الحكومية عوائد ترتبط بآجال مختلفة، كما تعكس عوائد سندات الشركات مخاطر الائتمان والسيولة. وتتأثر العوائد السوقية بتوقعات المستثمرين والتضخم المتوقع والعرض والطلب على السندات وعوامل أخرى؛ لذلك قد تتغير قبل إعلان السياسة النقدية أو في اتجاه مختلف عن سعرها المستهدف.

لذلك لا تؤدي زيادة يعلنها الاحتياطي الفيدرالي إلى خفض سعر كل صندوق سندات متداول بالنسبة نفسها تلقائياً. فقد تستجيب حيازات الصندوق للعوائد المرتبطة بآجالها وفئاتها الائتمانية. يشرح دليل FINRA عن السندات العلاقة بين أسعار السوق وأسعار السندات، ويشير إلى تأثير قوى سوقية متعددة. إذا قيل إن صندوقاً هبط «بسبب ارتفاع الفائدة»، فاسأل عن العوائد السوقية التي تغيرت والفترة المعنية، وما إذا كانت فروق الائتمان أو عوامل أخرى قد تحركت معها.

تُعرض المدة بالسنوات، وقد يبدو ذلك كأنه عدّ تنازلي. لكن المقصود هنا مقياس للحساسية: تقدّر المدة الفعالة التغير المئوي في سعر سند أو محفظة سندات عند تغير العوائد ذات الصلة بنقطة مئوية واحدة (100 نقطة أساس)، مع حركة السعر في الاتجاه المعاكس. تشير مدة فعالة افتراضية مقدارها ست سنوات إلى أن ارتفاعاً صغيراً قدره نقطة مئوية واحدة قد يقترن بانخفاض تقريبي في السعر نسبته 6% قبل احتساب التأثيرات الأخرى. تشرح FINRA مفهوم المدة كمقياس لتقلب أسعار السندات، وتفرق بين المدة الفعالة ومقاييس أبسط.

المدة الفعالة ليست المدة المتبقية حتى استحقاق السند، ولا فترة الاحتفاظ بوحدة الصندوق، ولا الزمن اللازم لاسترداد انخفاض سعري. في السندات التي تتضمن خيارات، مثل السندات القابلة للاستدعاء أو الأوراق المدعومة بالرهن العقاري، قد تتغير التدفقات النقدية المتوقعة مع تغير العوائد. ويقدّر حساب المدة الفعالة هذه الاستجابة باستخدام نموذج. أما الرقم المنشور لصندوق فهو تقدير للمحفظة يعتمد على الحيازات والافتراضات وتاريخ القياس، وقد يتغير مع أسعار السندات أو مكونات المحفظة أو افتراضات الخيارات المضمنة.

من التقريبات الشائعة من الدرجة الأولى: التغير المئوي في السعر ≈ −المدة الفعالة × التغير في العائد. حوّل تغير العائد إلى نقاط مئوية: 25 نقطة أساس تساوي 0.25 نقطة مئوية، أي 0.0025 بصيغة عشرية. إذا كانت المدة الفعالة الافتراضية 6.0 سنوات وارتفعت العوائد السوقية ذات الصلة بالمحفظة بمقدار 25 نقطة أساس بالتوازي، فالحساب هو ‎−6.0 × 0.0025 = −0.015، أي انخفاض يقارب 1.5%.

في استثمار افتراضي قيمته 10,000 دولار، يعادل 1.5% نحو 150 دولاراً. وبذلك تضع المعادلة المبسطة القيمة السوقية قرب 9,850 دولاراً قبل التغيرات الأخرى. هذا مثال توضيحي قائم على نموذج، وليس توقعاً بأن كل صندوق سندات متداول تبلغ مدته المنشورة 6.0 سينخفض بالضبط 150 دولاراً عند تغير قدره 25 نقطة أساس. كما أنه لا يفترض ارتفاع هدف سعر السياسة النقدية للاحتياطي الفيدرالي بمقدار 25 نقطة أساس؛ بل يفترض انتقال العوائد السوقية ذات الصلة بالتوازي بهذا المقدار.

يتعلق التقدير السابق بالتغير التقريبي في قيمة محفظة السندات، وهو ما يظهر في صافي قيمة الأصول. لكن وحدات الصندوق تُتداول أيضاً في البورصة. وقد يكون سعر السوق مؤقتاً أعلى من NAV أو أقل منه بحسب العرض والطلب وقيمة السندات الأساسية. وفي الأسواق الأقل سيولة أو سريعة الحركة، قد تتحدث أسعار السندات بوتيرة تختلف عن تداول الصندوق، وقد يتسع الفرق عن NAV أو يضيق.

لهذا قد يكون تغير السعر الفعلي للوحدة أكبر أو أصغر من تقدير المدة للمحفظة. يشرح مقال صافي قيمة الأصول وسعر السوق والعلاوات والخصومات في صناديق ETF العلاقة بين السعرين. ولا تقدّر المدة العلاوة أو الخصم؛ لذلك لا ينبغي اعتبار حساب المدة لصافي قيمة الأصول توقعاً دقيقاً لسعر الصندوق في البورصة.

لا يحتفظ الصندوق التقليدي عادة بكل سند حتى تاريخ استحقاق مشترك. فقد يستلم أصل المبلغ من السندات المستحقة، أو يبيع حيازات، أو يشتري سندات جديدة، أو يعدّل الأوزان وفق هدفه. ويغير هذا الدوران مدة المحفظة وتعرضها لآجال وقسائم ومُصدرين ومخاطر ائتمانية مختلفة. لذا فإن مدة الصندوق لقطة في تاريخ معين، وليست خاصية ثابتة طوال فترة امتلاك وحداته.

إذا ارتفعت العوائد السوقية، فقد تقدم السندات التي يشتريها الصندوق لاحقاً عائداً أعلى من السندات التي تحل محلها، وقد يتغير دخل الصندوق مع الوقت. لكن الزيادة المحتملة في الدخل مستقبلاً لا تمحو حسابياً الانخفاض الفوري في القيمة السوقية، ولا تحدث وفق جدول مضمون، وقد تعاكسها عوامل أخرى. كما تعتمد التوزيعات على الدخل والمصروفات والمكاسب أو الخسائر المحققة وسياسة التوزيع. توضح صفحة Investor.gov عن صناديق السندات وصناديق الدخل أن هذه الصناديق تواجه مخاطر أسعار الفائدة وأن حيازاتها ومخاطرها تتوقف على أهدافها ومحافظها.

إن حساب −المدة × تغير العائد تقدير من الدرجة الأولى يفترض تبسيطات. فهو لا يشمل التحدب، الذي يصف كيف تتغير حساسية السعر نفسها مع تحرك العوائد؛ لذلك قد تختلف النتيجة الفعلية في التحركات الأكبر عن الخط المستقيم في هذا التقدير. كما يفترض تحركاً متوازياً لمنحنى العائد ذي الصلة، بينما قد تتغير العوائد القصيرة والمتوسطة والطويلة بمقادير مختلفة أو في اتجاهات متعاكسة.

ولا تشمل المدة وحدها تغير فروق الائتمان أو الدخل المكتسب أثناء الفترة أو مصروفات الصندوق وتكاليف التداول أو دوران المحفظة أو تغير علاوة وحدة ETF عن NAV أو خصمها. وقد يغير سلوك السداد المبكر للتدفقات المتوقعة والمدة الفعالة في السندات القابلة للاستدعاء والأوراق المدعومة بالرهن العقاري. كما قد تؤثر جودة الائتمان والتعثر والسيولة والعملات وعوامل أخرى. تشير FINRA وInvestor.gov إلى تعدد مخاطر صناديق السندات؛ فالمدة تعزل نوعاً واحداً من الحساسية ولا تصف كل النتائج الممكنة.

عند قراءة صحيفة معلومات صندوق سندات متداول، تحقق من قيمة المدة وتاريخها ونوع القياس: مدة فعالة أو معدلة أو غير ذلك. ثم راجع متوسط الاستحقاق ومقاييس العائد وجودة الائتمان والتعرض للسندات الحكومية أو للشركات والسندات القابلة للاستدعاء والأوراق المدعومة بالرهن العقاري وهدف الصندوق. قد يختلف صندوقان لهما المدة نفسها في مخاطر الائتمان وفروق العائد والسيولة والتدفقات النقدية. لفهم مقاييس الدخل، راجع دليل عائد SEC وعائد التوزيعات والعائد حتى الاستحقاق.

سند STRIP من الخزانة الأمريكية ورقة مالية بلا كوبون، وتتأثر قيمته بشدة بالعوائد المرتبطة بأجله لأنه لا يدفع كوبونات مرحلية. يوضح دليل سندات STRIPS وأوراق الخزانة بلا كوبون لماذا قد يتقارب الأجل والمدة في هذا النوع تحديداً، مع أنهما ليسا مترادفين لكل السندات أو صناديقها. راجع نشرة الصندوق وصحيفة معلوماته الحديثة لمعرفة تعريفاته وحيازاته. المدة نقطة بداية لفهم الحساسية للفائدة، وليست مقياساً كاملاً للمخاطر أو توقعاً للأداء.

تساعد المدة في الإجابة عن سؤال محدد: إذا تغيرت العوائد السوقية ذات الصلة بشكل محدود، فكم قد يتغير سعر محفظة السندات تقريباً مع ثبات العوامل الأخرى؟ وقد تساعد في مقارنة محافظ متشابهة في التاريخ نفسه وتحويل سيناريو افتراضي للفائدة إلى حساب ملموس. لكنها لا تحدد العائد الدقيق الذي ستحققه، ولا موعد تعافي الأسعار، ولا ما إذا كان صندوق معين مناسباً لظروفك.

تذكر الفرق: للسند الفردي تاريخ استحقاق تعاقدي، أما وحدة ETF فلا تستحق عند متوسط أجل السندات التي يملكها الصندوق أو مدتها. قد تتحرك أسعار السوق في الاتجاهين، كما قد يتغير دخل الصندوق وحيازاته وتكاليفه وسعر وحداته. اعتبر كل حساب للمدة تقديراً تقريبياً مشروطاً، وراجع إفصاحات الصندوق كاملة بدلاً من الاعتماد على رقم واحد.