Trái phiếu AT1 và CoCo: Ngưỡng kích hoạt, ghi giảm tiền gốc và chuyển đổi

AT1 là một nhóm vốn theo quy định, không phải tên của một hợp đồng chuẩn duy nhất. Ngân hàng có thể phát hành công cụ đủ điều kiện dưới dạng trái phiếu hoặc hình thức khác được phép. Tiêu chí đủ điều kiện của Basel yêu cầu AT1 không có ngày đáo hạn, đứng sau người gửi tiền, chủ nợ phổ thông và các khoản nợ thứ cấp khác của ngân hàng. Quyền mua lại trước hạn của tổ chức phát hành không đồng nghĩa người nắm giữ có quyền yêu cầu hoàn trả. AT1 cũng phải cho phép tổ chức phát hành toàn quyền hủy khoản coupon hoặc phân phối. Việc hủy thanh toán không nhất thiết là vi phạm nghĩa vụ trả nợ. Khung định nghĩa vốn của Ủy ban Basel nêu các điều kiện này cùng yêu cầu hấp thụ tổn thất.

“CoCo” là thuật ngữ thị trường dành cho chứng khoán có điều khoản hấp thụ tổn thất có điều kiện, thường bằng cách chuyển đổi thành cổ phần hoặc giảm tiền gốc. Nhiều trái phiếu AT1 của ngân hàng là CoCo, nhưng hai thuật ngữ không đồng nghĩa: CoCo có thể thuộc các tầng vốn khác nhau, còn ngưỡng kích hoạt và cách chuyển đổi không giống nhau ở mọi công cụ AT1. Trái phiếu cũng có thể bị ghi giảm tiền gốc mà không chuyển thành cổ phần. Đừng suy ra khoản lời lỗ từ nhãn sản phẩm; hãy đọc tài liệu pháp lý của đợt phát hành cụ thể.

AT1 được thiết kế để cung cấp vốn khi ngân hàng vẫn hoạt động và hấp thụ tổn thất trong một tình huống đổ vỡ nghiêm trọng hoặc xử lý ngân hàng. Vai trò “hoạt động liên tục” này giúp giải thích vì sao ngưỡng AT1 có thể xảy ra trước khi ngân hàng chính thức nộp đơn mất khả năng thanh toán. Vì vậy, AT1 khác với trái phiếu thông thường có gốc thường đến hạn tại một thời điểm cố định và rủi ro tín dụng chủ yếu là liệu tổ chức phát hành có thể thực hiện các khoản thanh toán đã lên lịch hay không.

Một số hợp đồng AT1 có ngưỡng cơ học dựa trên tỷ lệ Vốn chủ sở hữu phổ thông cấp 1 (Common Equity Tier 1, CET1). Theo khung Basel, AT1 được phân loại là nợ phải có cơ chế hấp thụ tổn thất gốc tại một ngưỡng CET1 xác định trước ít nhất là 5,125%; hợp đồng có thể đặt ngưỡng cao hơn. Điều 54 của Quy định Yêu cầu Vốn EU cũng quy định mức 5,125% hoặc mức cao hơn được ghi trong hợp đồng đối với phạm vi điều chỉnh của EU. Điều này không có nghĩa mọi AT1 ở mọi khu vực pháp lý đều có cùng ngưỡng hoặc cách tính.

Tỷ lệ CET1 không phải giá cổ phiếu hay số dư tiền mặt đơn giản. CET1 là vốn theo quy định chia cho tài sản có trọng số rủi ro; hợp đồng và quy tắc áp dụng quyết định tổ chức phát hành hay tập đoàn nào được tính, ngày tính và cách xử lý các điều chỉnh. Ước tính dựa trên báo cáo tài chính không nhất thiết chứng minh sự kiện theo hợp đồng đã xảy ra. Tỷ lệ giảm có thể đưa công cụ đến gần ngưỡng kích hoạt, nhưng phạm vi tính và xác định chính thức vẫn quan trọng.

Một ngưỡng riêng gọi là điểm không còn khả năng tồn tại (point of non-viability, PONV) có thể phụ thuộc vào quyết định của cơ quan có thẩm quyền. Khung Basel mô tả đây là thời điểm sớm hơn giữa lúc cơ quan quyết định cần ghi giảm hoặc chuyển đổi để ngăn ngân hàng không còn khả năng tồn tại, và lúc quyết định hỗ trợ công mà nếu không có khoản hỗ trợ thì ngân hàng sẽ không còn khả năng tồn tại. Luật quốc gia có thể trao một số quyền qua đạo luật thay vì ghi lặp lại mọi quyền trong hợp đồng chứng khoán. PONV có yếu tố định tính và không có một ngưỡng số duy nhất áp dụng trên toàn cầu.

Các cơ chế này có thể cùng tồn tại. Hợp đồng có thể quy định sự kiện nào xảy ra trước sẽ kích hoạt hấp thụ tổn thất, đồng thời nêu ai xác định tỷ lệ, áp dụng cho ngân hàng riêng lẻ hay tập đoàn, và xử lý ra sao nếu thông tin bị chậm hoặc có tranh chấp. Khung Basel trình bày cả cơ chế mất gốc theo hợp đồng lẫn yêu cầu PONV; chi tiết riêng của từng công cụ nằm trong hồ sơ phát hành.

Ghi giảm tiền gốc làm giảm quyền đòi tiền gốc theo pháp luật. Tùy hợp đồng, mức giảm có thể một phần hoặc toàn bộ, vĩnh viễn hoặc tạm thời nếu thỏa điều kiện được nêu rõ. Số coupon trong tương lai và khoản phải trả khi mua lại hoặc hoàn trả cũng có thể giảm. Theo khung Basel, xóa giảm tạm thời không đủ để đáp ứng yêu cầu PONV trừ khi đáp ứng các điều kiện hấp thụ tổn thất liên quan; tại ngưỡng đó công cụ phải có thể bị xóa vĩnh viễn hoặc chuyển đổi. Người nắm giữ không nên cho rằng số tiền đã bị giảm sẽ được khôi phục sau này.

Chuyển đổi đổi một phần hoặc toàn bộ quyền đòi nợ AT1 thành cổ phần, thường là cổ phiếu phổ thông. Công thức có thể quy định giá và tỷ lệ chuyển đổi, mức sàn, trần hoặc giới hạn khác. Chuyển đổi làm thay đổi tài sản mà nhà đầu tư sở hữu: thay vì quyền đòi nợ có coupon, họ nhận cổ phần ngân hàng, với giá trị phụ thuộc vào giá cổ phiếu, pha loãng, quyền của cổ đông và triển vọng. Cổ phần nhận được có thể đáng giá thấp hơn nhiều so với tiền gốc đã từ bỏ, đồng thời làm pha loãng cổ đông hiện hữu.

Quy định EU yêu cầu điều khoản chuyển đổi trong phạm vi áp dụng nêu tỷ lệ và mức giới hạn hoặc khoảng chuyển đổi; quy định cũng xác định ảnh hưởng của việc xóa giảm đến quyền đòi trong thanh lý, mua lại và phân phối. Tiêu chuẩn Basel cũng yêu cầu điều khoản hấp thụ tổn thất rõ ràng. Tuy nhiên, không nên mô tả quy tắc EU là yêu cầu chung cho mọi AT1 nước ngoài. Bản cáo bạch, điều khoản cuối cùng, luật điều chỉnh và các định nghĩa được dẫn chiếu mới quyết định có thể xóa giảm toàn bộ, xóa một phần, chuyển đổi hay thực hiện nhiều bước.

Việc hợp đồng AT1 hấp thụ tổn thất trong khi cổ đông phổ thông vẫn giữ cổ phần thoạt nghe có vẻ nghịch lý. AT1 được thiết kế làm vốn khi ngân hàng còn hoạt động; ngưỡng theo tỷ lệ hoặc sự kiện PONV có thể xảy ra trước khi ngân hàng bước vào thủ tục phá sản tại tòa. Hợp đồng và quy tắc của khu vực pháp lý quyết định điều đó có được phép hay không, ảnh hưởng đến tiền gốc thế nào và vốn chủ sở hữu có phải bị giảm trước hay không.

Cần phân biệt hai thứ tự. Thứ tự quyền đòi của chủ nợ cho biết ai được ưu tiên khi phân chia tài sản trong thanh lý. Thứ tự hấp thụ tổn thất hoặc xử lý ngân hàng mô tả cơ quan quản lý có thể giảm hoặc chuyển đổi công cụ vốn theo trình tự nào khi ngân hàng gặp sự cố. Tuyên bố của Ngân hàng Anh về thứ tự chủ nợ tại Vương quốc Anh cho biết AT1 đứng trước cổ đông CET1 và sau các khoản đòi Tier 2 trong thứ tự đó. Riêng hướng dẫn của Cơ quan Ngân hàng châu Âu về trình tự EU giải thích rằng khi dùng quyền xử lý liên quan, năng lực CET1 bị giảm trước, tiếp theo là AT1 rồi đến Tier 2. Đây là các ví dụ giải quyết hai câu hỏi pháp lý liên quan nhưng khác nhau; không nguồn nào thiết lập thứ tự phổ quát cho mọi quốc gia hoặc đợt phát hành.

Luật điều chỉnh, khuôn khổ xử lý ngân hàng, ngưỡng theo hợp đồng, cấu trúc tổ chức phát hành và quyền xóa giảm theo luật đều quan trọng. Bản cáo bạch có thể giải thích quan hệ giữa một AT1 cụ thể với vốn cổ phần hoặc vốn khác, nhưng cần đọc cùng luật xử lý. Đừng dựa vào khẩu hiệu như “cổ phiếu luôn chịu lỗ trước” hay “AT1 luôn bị xóa trước”; hãy xem điều khoản thứ tự của công cụ và quy tắc hiện hành của cơ quan có thẩm quyền.

Tháng 3 năm 2023, FINMA yêu cầu xóa giảm toàn bộ công cụ AT1 của Credit Suisse, với khoảng 16,5 tỷ franc Thụy Sĩ tiền gốc danh nghĩa bị ảnh hưởng. FINMA cho biết bản cáo bạch của các công cụ cho phép xóa toàn bộ sau một “Sự kiện khả năng tồn tại”, đặc biệt là khi có hỗ trợ đặc biệt của chính phủ; cơ quan này nói khoản hỗ trợ thanh khoản khẩn cấp được bảo lãnh liên bang đáp ứng điều kiện hợp đồng. FINMA cũng viện dẫn sắc lệnh khẩn cấp của Hội đồng Liên bang Thụy Sĩ. Đây là giải thích của FINMA về hành động khi đó, không phải mẫu để diễn giải AT1 của tổ chức phát hành khác.

Tình trạng pháp lý sau đó đã thay đổi. Ngày 1 tháng 10 năm 2025, Tòa Hành chính Liên bang Thụy Sĩ đưa ra phán quyết một phần trong một vụ, cho rằng lệnh của FINMA không có cơ sở pháp lý và hủy quyết định đó. Tòa chưa quyết định yêu cầu khôi phục tình trạng trước khi xóa giảm. FINMA thông báo sẽ kháng cáo lên Tòa án Tối cao Liên bang; trong thông báo đình chỉ tháng 10 năm 2025, tòa hành chính cho biết các vụ khác được tạm dừng trong lúc vụ trọng điểm được giải quyết. Các thông báo chính thức được dẫn ở đây mô tả quyết định là chưa có hiệu lực cuối cùng và chưa xác định kết quả khôi phục. Nếu dựa vào tình trạng tố tụng này, hãy kiểm tra cập nhật hồ sơ mới hơn từ cơ quan Thụy Sĩ.

Vụ việc hữu ích vì tách riêng các câu hỏi thường bị gộp lại: bản cáo bạch quy định gì, ngưỡng theo hợp đồng đã được đáp ứng chưa, quyền theo luật nào được áp dụng và lệnh của cơ quan quản lý có đủ cơ sở pháp lý hay không. Vụ này không chứng minh người nắm AT1 ở mọi khu vực pháp lý luôn đứng sau cổ đông, cũng không cho thấy mọi hỗ trợ thanh khoản của chính phủ đều kích hoạt mọi AT1. Định nghĩa Sự kiện khả năng tồn tại, tỷ lệ vốn, khuôn khổ theo luật và trình tự xử lý có thể khác nhau theo tổ chức phát hành.

Thông báo của tòa về phán quyết một phần ghi nhận phán quyết đó và yêu cầu khôi phục vẫn chưa được giải quyết.

Chỉ để minh họa, giả sử nhà đầu tư mua 10.000 USD mệnh giá AT1 có điều khoản giả định xóa giảm vĩnh viễn toàn bộ tiền gốc nếu một ngưỡng được chỉ định xảy ra. Giả sử chỉ số CET1 theo hợp đồng giảm xuống dưới ngưỡng và hành động cần thiết của cơ quan có thẩm quyền cũng diễn ra. Với các giả định đó, quyền đòi 10.000 USD tiền gốc của nhà đầu tư có thể bị xóa hoàn toàn; khoản phân phối trong tương lai cũng có thể chấm dứt hoặc giảm. Đây không phải dự báo cho ngân hàng nào hay mô tả chứng khoán đang lưu hành. Công cụ khác có thể quy định xóa một phần hoặc chuyển đổi.

Nếu một công cụ giả định được chuyển thành cổ phần, nhà đầu tư nhận số lượng và loại cổ phần theo hợp đồng, chứ không được bảo đảm lấy lại 10.000 USD ban đầu. Giá trị thị trường có thể cao hơn hoặc thấp hơn, còn pha loãng và hạn chế giao dịch cũng có thể quan trọng. Ngay trước khi có ngưỡng kích hoạt, giá AT1 có thể biến động mạnh khi thị trường đánh giá lại vốn, thanh khoản, lợi nhuận hoặc môi trường chính trị và pháp lý của ngân hàng. Coupon có thể bị hủy, kỳ hạn có thể vô thời hạn hoặc được gia hạn và việc bán trong giai đoạn căng thẳng có thể khó khăn.

Rủi ro khác bao gồm ngày xác định ngưỡng, tổ chức phát hành hay tập đoàn áp dụng tỷ lệ, phạm vi quyền quyết định của cơ quan quản lý theo PONV, định giá chuyển đổi, kỳ vọng mua lại, lãi suất tham chiếu, thanh khoản thị trường và việc thi hành xuyên biên giới. Coupon cao không tự động bù đắp các rủi ro này. Ví dụ giả định chỉ minh họa cách rủi ro tiền gốc có thể hoạt động; đây không phải dự báo lợi suất hay khuyến nghị đầu tư.

Trước tiên, xác định chính xác tổ chức phát hành và công cụ vốn: công ty con của ngân hàng hay công ty mẹ, đồng tiền và luật điều chỉnh, ngày phát hành, và công cụ có phải là nợ theo pháp luật hay không. Tìm ngưỡng CET1 cùng phạm vi tính toán; đọc định nghĩa PONV hoặc “Sự kiện khả năng tồn tại”, ai là người quyết định và sự kiện hỗ trợ công có nằm trong đó không. Kiểm tra chỉ số áp dụng cho ngân hàng riêng lẻ, tập đoàn hợp nhất hay một tổ chức khác.

Tiếp theo, xác định điều gì xảy ra khi ngưỡng được kích hoạt. Tiền gốc bị xóa toàn bộ hay một phần? Việc xóa giảm có vĩnh viễn không, hoặc có thể được ghi tăng lại theo cơ chế xác định không? Nếu có thể chuyển đổi, loại cổ phần nào được phát hành, theo giá hay công thức nào, có mức trần, sàn, pha loãng hoặc quyền cổ đông nào? Kiểm tra coupon có thể bị hủy theo quyết định của ngân hàng không, khoản bị hủy có tích lũy không, việc hủy có phải vi phạm nghĩa vụ không và công cụ đứng thứ tự nào trong thanh lý hoặc xử lý.

Cuối cùng, kiểm tra điều khoản mua lại và gia hạn, điều kiện hoàn trả, thuế và tiền tệ, giới hạn niêm yết và chuyển nhượng, cùng các rủi ro trong toàn văn bản cáo bạch, không chỉ bản tóm tắt tiếp thị. Đối chiếu tài liệu với công bố vốn hiện tại của tổ chức phát hành và quy tắc của cơ quan có thẩm quyền. Có thể đọc thêm về thứ tự ưu tiên của trái phiếu có bảo đảm và không có bảo đảm, cam kết và khế ước trái phiếu và cách xếp hạng trái phiếu doanh nghiệp thay đổi. Hướng dẫn này giải thích cơ chế chung, không xác định hiệu lực pháp lý của một công cụ cụ thể và không phải khuyến nghị mua hoặc bán.

Hãy xem bản cáo bạch, luật điều chỉnh tổ chức phát hành và khuôn khổ xử lý như một bộ tài liệu thống nhất. Một tiêu đề về ngưỡng kích hoạt hoặc thứ tự thanh toán không thể trả lời cả ba câu hỏi: sự kiện nào bắt đầu hấp thụ tổn thất, quyền đòi của nhà đầu tư sẽ ra sao, và quyền đó được xếp thứ tự thế nào nếu ngân hàng bị xử lý hoặc thanh lý? Hãy kiểm tra các điều khoản cùng nhau và ghi lại ngày của phần tóm tắt tình trạng pháp lý.