Hoe de Fed rente uitvoert: IORB, ON RRP en het discount window

De federal funds rate is de rente op ongedekte overnightleningen van reserves tussen instellingen die daarvoor in aanmerking komen. Het FOMC maakt een doelband bekend om binnen het Amerikaanse monetaire beleid het gewenste niveau van deze marktrente aan te geven. Het stelt niet de rente vast voor elke overnightlening, bankdeposito, creditcard, hypotheek of Amerikaanse staatslening. Het beleidskader beïnvloedt zulke prijzen, maar ook kredietrisico, onderpand, looptijd, liquiditeit, concurrentie en verwachtingen spelen mee.

[Het overzicht van de Fed over beleidsrentes]({source:fedPolicyRateOverview}) beschrijft de doelband als de beleidsrente van het FOMC. De Markets Desk van de New York Fed voert de aanwijzingen van het comité uit, terwijl de Board of Governors beheerde rentes zoals IORB vaststelt. Als je die rollen uit elkaar houdt, is beter te begrijpen waarom meerdere gepubliceerde rentes op dezelfde ingangsdatum kunnen veranderen terwijl private marktrentes per instrument en tegenpartij blijven verschillen.

De doelband van het FOMC is een beleidsrichtlijn, geen belofte dat iedere transactie precies binnen de twee grenzen plaatsvindt. De effectieve federal funds rate (EFFR) is een marktstatistiek op basis van overnighttransacties. Een verschil tussen de doelstelling en een gemeten rente bewijst niet automatisch dat het beleid is mislukt. Je moet ook kijken naar de rentesturingsmiddelen, de werking van de markt en de transacties die in de meting zijn opgenomen.

Banken en andere daarvoor in aanmerking komende depositoinstellingen houden reserves aan op rekeningen bij Federal Reserve Banks. De Board stelt IORB vast: de rente die wordt betaald over daarvoor in aanmerking komende saldi. Een bank die overweegt overnightgeld aan een andere instelling uit te lenen, weegt het mogelijke rendement af tegen de veiligheid en het gemak van geld op haar Fed-rekening. Die opportuniteitskosten helpen opwaartse druk te zetten op de rentes waartegen banken bereid zijn uit te lenen.

IORB is geen rente die huishoudens kunnen verdienen door een rekening bij de Federal Reserve te openen. Een bank bepaalt zelf de depositorente voor klanten en houdt daarbij rekening met haar financieringsbehoefte, concurrentie, bedrijfskosten en andere risico's. IORB kan de alternatieven voor banken en kortetermijnfinanciering beïnvloeden, maar wordt niet volgens een vaste één-op-éénverhouding doorgegeven aan de spaar- of leenrente van huishoudens. [De IORB-FAQ van de Fed]({source:fedIorbFaq}) legt uit wie deze rente ontvangt en waarom die centraal staat in rentesturing binnen een raamwerk met ruime reserves.

IORB betekent ook niet dat banken hun reserves rechtstreeks aan huishoudens kunnen uitlenen. Reserves zijn tegoeden van daarvoor in aanmerking komende instellingen en worden gebruikt voor betalingen binnen het bankstelsel. Een banklening en een overboeking van reserves zijn verschillende gebeurtenissen op de balans. De rente helpt de overnightmarkt te sturen, terwijl kredietbeslissingen ook afhangen van kredietnemers, bankbalansen en de vraag.

Niet iedere belangrijke belegger op de geldmarkt kan IORB ontvangen. De ON RRP-faciliteit van de New York Fed biedt toegelaten tegenpartijen, waaronder geldmarktfondsen en door de overheid gesponsorde ondernemingen, een beleggingsmogelijkheid voor één nacht bij de Federal Reserve. Bij een reverse repo draagt de Desk Amerikaanse staatsleningen over aan een tegenpartij en spreekt af ze de volgende werkdag terug te kopen tegen een prijs die de aangeboden rente weerspiegelt. De transactie onttrekt tijdelijk geld aan die tegenpartij.

Omdat ook daarvoor in aanmerking komende niet-banken de faciliteit kunnen gebruiken, kan ON RRP de druk beperken om geld elders tegen een lagere overnightrente uit te lenen. Zo werkt ON RRP naast IORB en helpt het een ondergrens voor overnightgeldmarktrentes te ondersteunen. Het is een beleidsinstrument met afgebakende tegenpartijen en onderpand, geen particuliere rekening, geen algemene garantie voor geldmarktfondsen en niet dezelfde transactie als iedere private repo. [Het overzicht van de New York Fed van repo- en reverse-repoactiviteiten]({source:nyFedRepoReverseRepo}) licht ON RRP en de afzonderlijke Standing Repo Facility toe.

ON RRP moet niet worden verward met de Standing Repo Facility (SRF). Bij ON RRP plaatsen toegelaten tegenpartijen geld bij de Fed en ontvangen zij Amerikaanse staatsleningen als onderpand; zo wordt overnight geld aan de markt onttrokken. Bij de SRF geven geschikte tegenpartijen toegelaten effecten af en ontvangen zij geld van de Fed, die daarmee liquiditeit verstrekt. De transacties hebben tegengestelde richtingen en ondersteunen verschillende onderdelen van de monetaire uitvoering en de marktwerking.

Via het discount window kunnen daarvoor in aanmerking komende depositoinstellingen lenen bij hun regionale Federal Reserve Bank, onder de voorwaarden van het programma en met voldoende onderpand. Het belangrijkste programma is primary credit, doorgaans beschikbaar voor instellingen met een gezonde financiële positie. De rente heet vaak de primary credit rate of primary discount rate. Andere programma's, waaronder secondary credit en seasonal credit, hebben andere voorwaarden en prijzen. Daarom heeft de term “discount rate” context nodig.

Het discount window is een directe liquiditeitsbron van een Reserve Bank voor een bank die toegang heeft geregeld en geschikt onderpand heeft verpand. Dat verschilt van een ongedekte federal-fundslening tussen instellingen en van IORB, dat rente betaalt over reserves die al op een geschikte rekening staan. [De pagina van de Fed over het discount window]({source:fedDiscountWindowRate}) beschrijft de programma's en hoe primary credit wordt vastgesteld. De gepubliceerde verhouding tot de FOMC-doelband kan veranderen. Raadpleeg daarom de actuele informatie in plaats van aan te nemen dat een eerder verschil blijvend is.

De New York Fed beheert ook de Standing Repo Facility. Daarbij leent de Fed geld uit tegen geschikte effecten aan toegelaten tegenpartijen. Dat is geen lening via het discount window: de instellingen, juridische transactie, het onderpand en de voorwaarden verschillen. Wie alleen naar een gepubliceerde rente kijkt zonder de faciliteit te identificeren, kan twee verschillende liquiditeitskanalen verwarren met één misleidende “Fed-rente”.

EFFR wordt berekend op basis van overnighttransacties in federal funds; het is geen rente die de Board voor alle transacties vaststelt. De New York Fed publiceert de volumegewogen mediaan van transacties op de vorige werkdag. Een gewogen mediaan is iets anders dan een gewoon gemiddelde, een rente die een bank noteert of het midden van de FOMC-doelband. Controleer bij een vergelijking met een beleidsaankondiging de definitie en de referentiedatum van de meting.

IORB geldt voor daarvoor in aanmerking komende depositoinstellingen, maar sommige geldverstrekkers op de federal-fundsmarkt kunnen die rente niet ontvangen. Een bank kan geld lenen van zo'n verstrekker tegen een rente onder IORB en toch reden hebben om het als reserves aan te houden, rekening houdend met balanskosten en andere beperkingen. ON RRP biedt sommige niet-banken een alternatief. Verschillen in toegang, balansruimte, betalingstijdstippen en andere beleggingen helpen verklaren waarom beheerde rentes de marktrentes sturen zonder ze mechanisch op één getal vast te pinnen.

[Het overzicht van de New York Fed over de uitvoering van monetair beleid]({source:nyFedMonetaryPolicyImplementation}) beschrijft hoe IORB, ON RRP en markttransacties helpen de federal funds rate te beheersen. Deze instrumenten beïnvloeden prikkels en alternatieven op de markt. Ze verplichten niet iedere deelnemer om met de Fed te handelen en zorgen er niet voor dat alle instrumenten dezelfde leenkosten hebben.

<!-- learn:illustration -->

Stel dat het FOMC een hypothetische doelband van 4,00% tot 4,25% bekendmaakt. Neem, alleen ter illustratie, aan dat de Board IORB op 4,15% vaststelt, de aangeboden ON RRP-rente 4,00% bedraagt, primary credit 4,25% is en de eerstvolgende gepubliceerde EFFR 4,12% is. Elk getal beantwoordt een andere vraag:

In dit voorbeeld valt EFFR binnen de doelband en onder IORB. Dat is rekenkundig niet tegenstrijdig: IORB geldt voor geschikte reservesaldi, terwijl EFFR transacties van een bredere groep marktpartijen samenvat. Het voorbeeld betekent niet dat de rentes altijd zulke verschillen houden of dat een waarde actueel is. De werkelijke instellingen, deelname en transacties veranderen in de tijd.

Gebruik deze overnightbeleidsrentes niet als vervanging voor de geadverteerde spaarrente van een bank, het jaarlijks kostenpercentage op een creditcard, een hypotheekofferte of het rendement op een Amerikaanse staatslening. Langere looptijden en klanttarieven weerspiegelen andere markten, voorwaarden, risico's en prijsbeslissingen per instelling. Beleidsrentes kunnen die tarieven via de financiële omstandigheden beïnvloeden, maar het effect kan onvolledig en vertraagd zijn.

De doelband en de beheerde rentes beïnvloeden eerst de financieringsmogelijkheden voor één nacht. Marktpartijen prijzen andere kortlopende instrumenten vervolgens op basis van die rentes, verwachtingen over toekomstig beleid, onderpand en hun eigen financieringsvoorwaarden. Een wijziging kan doorwerken in een contract met variabele rente zodra de referentie-index opnieuw wordt vastgesteld. De index, opslag, aanpassingsdatum en eventuele grenzen bepalen echter de daadwerkelijke verandering voor de klant. Een beleidswijziging van 25 basispunten betekent niet dat de rente op een creditcard, bankdeposito of iedere bedrijfslening ook met 25 basispunten verandert.

Banken kunnen depositorentes met minder, meer of enige vertraging aanpassen wanneer het beleid verandert, afhankelijk van hun financieringsbehoefte en concurrentie. Economen bestuderen dit onder meer met maatstaven zoals de depositobèta. Hypotheken met een vaste rente en langlopende bedrijfsleningen reageren op langetermijnmarktrentes en kredietopslagen; die kunnen al vóór een FOMC-besluit bewegen wanneer verwachtingen veranderen. Lees voor het depositokanaal hoe Fed-rentewijzigingen doorwerken in bankdeposito's. Beoordeel een specifieke lening aan de hand van de benchmark en aanpassingsvoorwaarden, niet met IORB of de doelband als persoonlijke offerte.

Bepaal eerst welke instelling handelde en welke rente veranderde. Het FOMC stelt de doelband vast; de Board stelt IORB vast; de New York Fed biedt tarieven voor haar markttransacties; en de besturen van de Reserve Banks stellen discount rates vast, onder voorbehoud van toetsing door de Board. Aankondigingen kunnen op elkaar zijn afgestemd, maar de rentes zijn niet uitwisselbaar. Een bericht dat “de Fed de rente verhoogde” verwijst meestal naar een wijziging van de doelband en vaak naar gerelateerde beheerde rentes. Bekijk het specifieke bericht om vast te stellen wat er veranderde.

Controleer vervolgens de ingangsdatum, niet alleen het tijdstip van publicatie. Vergelijk de beleidsinstelling met de EFFR-waarneming voor de juiste werkdag. Controleer voor ON RRP en repofaciliteiten de aangeboden of minimale biedrente, tegenpartijregels, het onderpand en de uitkomsten. Maak bij gegevens over het discount window onderscheid tussen primary, secondary en seasonal credit. Zo voorkom je dat een marktuitkomst wordt verward met de gepubliceerde voorwaarden van een faciliteit.

Houd tot slot de uitvoering van beleid en de economische gevolgen uit elkaar. Beheerde rentes sturen de overnightgeldmarktrentes. Die beïnvloeden andere financieringsvoorwaarden, maar hypotheek-, bedrijfs- en depositorentes hangen ook af van factoren buiten het overnightbeleidskader. Lees verder over het verschil tussen SOFR en EFFR, het verschil tussen de federal funds rate en de prime rate en de balans van de Fed.