Что такое эффект J-кривой? Обесценение валюты и торговый баланс

Эффект J-кривой означает, что после обесценения валюты торговый баланс сначала может сместиться к большему дефициту или меньшему профициту, а позже улучшиться, когда изменятся объемы экспорта и импорта. Если время отложить по горизонтали, а торговый баланс — по вертикали, такая траектория может напоминать букву J. Название описывает возможную форму данных, но не гарантирует, что за каждым обесценением последует именно такая последовательность.

Механизм связан с тем, что цены и объемы меняются с разной скоростью. Изменение валютного курса может повлиять на местные цены и стоимость импорта и экспорта раньше, чем домохозяйства и компании скорректируют покупки и продажи. Позже, если покупатели реагируют на новые относительные цены, могут измениться физические объемы торговли. Поэтому первоначальный ценовой эффект и последующая реакция объемов способны сдвигать баланс в разные стороны. Материалы МВФ рассматривают J-кривую как один из возможных запаздывающих путей; классическая схема прямо основана на заданных предположениях о реакции цен и объемов, а не на универсальном результате. {source:imfJCurve1979} {source:imfWEO2007ExchangeRates}

Предположим, курс записан как количество единиц национальной валюты за одну единицу иностранной. Если котировка растет с 1.00 до 1.10, одна единица иностранной валюты теперь стоит на 10% дороже в национальной; национальная валюта обесценилась относительно нее. При обратной записи котировки число двигалось бы в другую сторону. Поэтому прежде чем говорить об укреплении или ослаблении валюты, нужно определить способ записи курса.

Снижение рыночной стоимости валюты обычно называют обесценением или ослаблением. Снижение правительством или центральным банком фиксированного либо управляемого паритета часто называют официальной девальвацией. Эти термины относятся к разным валютным режимам, хотя исследования и переводы иногда используют их неточно. Здесь рассматривается изменение относительной цены валют и корректировка торговли, а не рекомендация по экономической политике.

Торговый баланс — это экспорт минус импорт за определенный период; важно указать, идет ли речь только о товарах или о товарах и услугах. Сразу после обесценения ранее заключенные контракты, графики поставок и цены могут меняться медленно. Если импорт дорожает в национальной валюте, а его физический объем остается примерно прежним, счет за импорт может вырасти прежде, чем покупатели найдут замену или сократят покупки. Иностранному спросу на экспорт тоже может потребоваться время, чтобы увеличиться.

Результат зависит от условий контрактов и валюты выставления счетов. Если экспортные цены жестко заданы в валюте экспортера, иностранные покупатели после обесценения могут увидеть более низкую цену, тогда как экспортер сначала получает примерно прежнюю сумму в национальной валюте за единицу. Если цена фиксирована в валюте покупателя, меняется и динамика цен, и выручки. Перенос курса в импортные цены может быть частичным или запаздывающим. Иллюстрация МВФ 1979 года показывает возможную последовательность, при которой местные цены импорта меняются раньше объемов, но она построена на конкретных предположениях и не описывает каждую экономику. {source:imfJCurve1979} {source:imfWEO2007ExchangeRates}

Представим небольшую экономику, где экспортная выручка за период составляет 100 единиц национальной валюты, а платежи за импорт — 120. Торговый баланс равен 100 − 120 = −20. Для упрощения предположим, что сначала одна единица иностранной валюты стоит одну единицу национальной, импортные товары оценены в иностранной валюте, а контракты и объемы не меняются сразу.

После обесценения курс повышается до 1.10 единицы национальной валюты за единицу иностранной. Если объем импорта и его цена в иностранной валюте не меняются, счет на 120 единиц становится равен 132 единицам национальной валюты. В последней строке предполагается, что объем экспорта вырос на 20% при неизменной выручке в национальной валюте за единицу, а объем импорта сократился на 10%. Тогда расходы на импорт равны 108 единицам иностранной валюты × 1.10 = 118.8 единицы национальной. В этом намеренно упрощенном примере баланс улучшается с −32 до +1.2.

Все числа в таблице вымышлены. Сценарий предполагает полный перенос курса в счет за импорт в национальной валюте, неизменную национальную выручку за единицу экспорта, отсутствие других изменений цен и спроса и конкретную реакцию объемов. Это не прогноз, не эмпирическая оценка и не ожидаемый результат для какой-либо страны. При иной валюте выставления счетов, контрактах, спросе или ограничениях предложения баланс может двигаться по-другому.

Издержки экспортеров тоже могут вырасти: компании, зависящие от импортных материалов или энергии, после обесценения могут платить больше за эти ресурсы, что частично нивелирует ценовое преимущество для иностранных покупателей. Одно изменение валютного курса способно одновременно повлиять на производственные затраты, экспортные цены и объемы. Важна степень зависимости от импортных ресурсов. {source:imfOilExportersAdjustment2016}

Эластичность показывает, насколько сильно величина спроса реагирует на изменение относительной цены. Если в краткосрочном периоде у покупателей мало альтернатив, объем импорта может почти не измениться даже при росте цены в национальной валюте. Со временем покупатели могут сменить поставщика, изменить конструкцию продукта или сократить потребление; экспортеры могут выйти на новые рынки либо расширить производство. Наряду с исходной стоимостью торговли важны сроки и масштаб такой реакции. {source:imfWEO2007ExchangeRates}

В учебной версии, где исходный торговый баланс равен нулю, а изменение курса полностью переносится в цены, условие Маршалла—Лернера гласит: сумма абсолютных значений ценовых эластичностей спроса на экспорт и импорт должна превышать единицу, чтобы обесценение улучшило торговый баланс в долгосрочной перспективе. Если исходное сальдо не равно нулю или перенос цены неполный и неодинаковый, расчет меняется. Поэтому это условие не является универсальным прогнозом в одной строке. {source:imfWEO2007ExchangeRates}

Даже при изменении относительных цен покупатели могут не сразу перейти к другим поставщикам. У компаний бывают длительные производственные циклы, ограничения мощностей, специализированные ресурсы и контракты, заключенные за несколько месяцев. У домохозяйств может быть мало заменителей товаров первой необходимости. Экспортерам нужно время, чтобы добавить смены, найти ресурсы или выйти на новых покупателей. Эти задержки откладывают реакцию объемов, а мировой спрос, внутренние доходы, цены на сырье и транспортные расходы в это же время тоже могут изменить баланс.

Поэтому после обесценения баланс может улучшиться, продолжить ухудшаться, почти не измениться или пройти иной путь. Термин «J-кривая» описывает форму измеренной траектории; сам по себе он не доказывает, что ее вызвал только валютный курс или что объемы в итоге изменятся достаточно, чтобы обратить первоначальное ухудшение.

Публикуемые торговые показатели часто номинальные: суммы в валюте могут измениться из-за цен или курса еще до изменения физического объема торговли. Показатель объема пытается отделить ценовые движения, но зависит от выбранного индекса и метода дефлятирования. В утверждении о J-кривой следует указать, анализируются ли торговые стоимости или объемы и выражен ли баланс в национальной валюте. {source:imfWEO2007ExchangeRates}

Оценка для одного валютного режима может измениться после структурного сдвига или изменения товарной структуры. Некоторые исследования обнаруживают разные реакции в периоды укрепления и обесценения валюты вместо одного постоянного коэффициента. Перед переносом результата на другой эпизод проверьте, тестировала ли работа такие изменения. {source:imfTurkeyTradeBalance2019}

Рабочая статья МВФ 2004 года о Хорватии оценивала краткосрочные и долгосрочные реакции с помощью альтернативных моделей и двух показателей реального эффективного валютного курса и сообщала о признаках J-кривой в этом случае. Другая статья МВФ изучала Турцию за иной период и обнаружила связь реального эффективного курса с корректировкой торгового баланса, однако эффект был асимметричным и часто уступал разнице в темпах роста доходов торговых партнеров. Эти выводы относятся к конкретным выборкам, методам и периодам, а не задают график для другой страны. {source:imfCroatiaJCurve2004} {source:imfTurkeyTradeBalance2019}

Эффект также может зависеть от того, что именно страна экспортирует и импортирует. Исследование экспортеров нефти показало, что влияние валютного курса на внешние балансы может быть небольшим в экономиках с высокой зависимостью от нефти, тогда как в ограниченной выборке более значимую роль играла бюджетная политика. У нефтедобывающих стран особая структура доходов, ценообразования и производства, поэтому результат нельзя распространять на всех экспортеров. Он показывает, почему одинаковое процентное изменение валюты не означает одинаковой реакции торговли. {source:imfOilExportersAdjustment2016}

При чтении эмпирического утверждения выясните, какой баланс измеряется, номинальный или реальный и эффективный валютный курс используется, в какой валюте выставляются счета и как устроены лаги модели. Проверьте также, идет ли речь о товарах или товарах и услугах, учитывает ли исследование изменения доходов и цен на сырье и какая часть колебаний курса попала в выборку. Один график или оценка одной страны не ответят на все эти вопросы.

Торговый баланс — это экспорт минус импорт в заданной категории торговли. Текущий счет шире: по определениям платежного баланса он также включает потоки доходов и текущие трансферты. Поэтому утверждение о J-кривой для торговли товарами автоматически не описывает услуги, инвестиционные доходы, денежные переводы или текущий счет целиком. Обзор МВФ объясняет эту учетную разницу и связывает текущий счет с национальными сбережениями и инвестициями. {source:imfCurrentAccountDeficits}

Изменение курса может повлиять на стоимость торговли в национальной валюте и отражаемые объемы, но текущий счет учитывает также выплаты доходов, трансферты и другие потоки. Поэтому его динамика может отличаться от баланса торговли товарами. Подробнее о границах учета: Сальдо текущего счёта и торговый баланс: в чём разница?.

Эмпирический вывод о J-кривой зависит и от окна наблюдения. Исследование может зафиксировать раннее ухудшение, но не увидеть полного последующего восстановления до конца выборки. Работы используют разную периодичность данных, показатели курса, определения торговли, контрольные переменные и лаги. Сравнивайте сопоставимые показатели и изучайте полную выборку, прежде чем считать оцененную траекторию общим графиком корректировки. {source:imfCroatiaJCurve2004} {source:imfTurkeyTradeBalance2019}

Сравнение до и после само по себе не позволяет выделить влияние курса. Убедительная оценка должна учитывать доходы внутри страны и у партнеров, мировые цены и одновременные изменения политики или предложения, а также объяснять, какая модель или сравнение показывает, что могло бы произойти без движения курса. В исследовании Турции рост доходов торговых партнеров мог компенсировать оцененный вклад реального курса. {source:imfTurkeyTradeBalance2019}

Сначала определите точный статистический ряд и способ записи курса. Выясните, идет ли речь о номинальных стоимостях или скорректированных на объем торговых показателях, о товарах или товарах и услугах, двустороннем или общем балансе, национальной валюте или другой единице. Затем отметьте дату события и период, который называют J-образной траекторией. Номинальный баланс может измениться из-за цен до изменения объемов.

Затем ищите сравнение, позволяющее отделить валютный канал от других изменений спроса и предложения. Обесценение может совпасть с ростом или падением расходов домохозяйств, скачком цен на сырье, изменением налогов, спадом за рубежом или проблемами доступа к импортным ресурсам. По одной траектории баланса нельзя определить, какой фактор вызвал каждый ее участок.

Наконец, воспринимайте J-кривую как условное объяснение, а не прогноз. Статья ППС и рыночный валютный курс: почему у ВВП две оценки отделяет корректировку уровней цен от рыночных котировок валют; ни один показатель сам по себе не предсказывает торговый баланс. Материал Условия торговли и торговый баланс: в чём разница? различает относительные цены экспорта и импорта и зарегистрированную стоимость торговли. Прежде чем делать вывод, сопоставьте эти показатели с объемами торговли, предположениями исследования и экономическим контекстом страны.