Tasso di cambio effettivo reale: NEER e REER a confronto

Un tasso di cambio bilaterale confronta due valute in un dato momento. Indica quante unità di una valuta si scambiano con l’altra, ma non mostra che cosa accade rispetto agli altri partner commerciali di un Paese. Se un Paese compra e vende in molte economie, una sola quotazione bilaterale non può riassumere tutte queste relazioni.

Un tasso di cambio effettivo (EER) combina diversi tassi bilaterali in un unico indice. Qui, “effettivo” significa che diverse valute dei partner entrano nel calcolo con pesi specifici; non significa che l’indice sia una quotazione di mercato più precisa o un giudizio ufficiale su quanto dovrebbe valere una valuta. Il paniere può comprendere un gruppo ristretto di partner importanti oppure un insieme più ampio, e la copertura dei partner fa parte della definizione della serie.

Il tasso di cambio effettivo nominale (NEER) utilizza i tassi bilaterali nominali e pesi collegati agli scambi, senza correggerli per le variazioni dei prezzi relativi. Il tasso di cambio effettivo reale (REER) aggiunge una correzione per i prezzi o i costi relativi. La distinzione è utile per separare il movimento della valuta rispetto a un paniere dal modo in cui questo movimento si combina con le variazioni dei prezzi interni e di quelli esteri. La BRI pubblica serie di tassi di cambio effettivi e documenta i panieri dei partner e i relativi pesi nel suo [portale dati]({source:bisEerIndices}).

Supponiamo che la valuta di un Paese si deprezzi rispetto al dollaro statunitense e si apprezzi rispetto a diverse altre valute. La quotazione in dollari descrive la prima relazione; un NEER combina le relazioni pertinenti secondo i pesi commerciali dell’indice. I due valori possono muoversi in direzioni opposte se il peso del dollaro è inferiore alla somma dei pesi degli altri partner.

I pesi significano anche che il NEER di norma non è una semplice media dei tassi di cambio che si vedono su uno schermo. L’importanza di un partner può dipendere dalle importazioni, dalle esportazioni o da entrambe. Alcuni metodi tengono conto anche della concorrenza sui mercati terzi: due Paesi possono competere per vendere allo stesso acquirente pur scambiando poco direttamente tra loro. La BRI spiega che i suoi pesi EER si basano sui flussi commerciali manifatturieri e che il metodo della doppia ponderazione considera sia gli scambi diretti sia la concorrenza sui mercati terzi. La metodologia pubblicata dalla BRI nel Quarterly Review spiega perché pesi diversi rispondono a domande leggermente diverse; le FAQ della BRI riassumono la convenzione dei dati. {source:bisEerIndicesMethodology} {source:bisEerDataFaq}

Gli enti che pubblicano gli indici possono adottare elenchi di partner, categorie commerciali, calendari di aggiornamento dei pesi e metodi di aggregazione differenti. Anche il paniere può cambiare nel tempo con l’evoluzione degli scambi. Di conseguenza, due indici della stessa valuta — uno ampio e uno ristretto — possono divergere senza che vi sia un errore di calcolo. Prima di confrontare due serie, controlla la copertura e la metodologia: l’etichetta “tasso di cambio effettivo” da sola non basta a definirle.

Il NEER rappresenta la componente nominale del confronto valutario. Per ottenere un REER, un ente corregge l’indice in base a un indicatore dei prezzi o dei costi interni, rapportato a una misura ponderata per i partner commerciali. Gli indicatori scelti possono essere, per esempio, gli indici dei prezzi al consumo, i prezzi alla produzione, i prezzi all’esportazione o i costi unitari del lavoro. Il deflatore selezionato cambia la domanda economica a cui la serie cerca di rispondere. La metodologia della BRI pubblicata nel Quarterly Review documenta come la scelta della misura dei prezzi o dei costi influisce su un indice effettivo reale. {source:bisEerIndicesMethodology} · {source:ecbEffectiveExchangeRates}

Con una convenzione dell’indice in cui un aumento indica un apprezzamento della valuta nazionale, la relazione semplificata è:

REER = NEER × (indice dei prezzi interni ÷ indice ponderato dei prezzi dei partner commerciali)

Questa formula serve a illustrare il calcolo. I dati effettivi possono definire i tassi bilaterali nel senso opposto, usare variazioni logaritmiche e pesi che cambiano nel tempo, concatenare le componenti o applicare ulteriori correzioni. Perciò, nella notazione di un’altra fonte il rapporto può apparire invertito. Prima di interpretare un aumento come apprezzamento o deprezzamento, segui la direzione e la metodologia documentate dall’ente che pubblica la serie.

La correzione per i prezzi è importante perché i tassi nominali possono cambiare rapidamente, mentre molti prezzi e salari interni si adeguano più lentamente. Se la valuta nazionale si apprezza e, nello stesso periodo, i prezzi interni aumentano più di quelli dei partner, entrambi i movimenti spingono verso l’alto questo REER. Se i prezzi interni aumentano più lentamente, la correzione può compensare parte dell’apprezzamento nominale. Un indice nominale da solo non mostra questo movimento dei prezzi relativi.

Il REER resta un indice basato su misure selezionate di prezzi o costi. Non rappresenta il potere d’acquisto di tutte le famiglie né il costo completo di produzione di ogni impresa. Un REER basato sui prezzi al consumo include beni non scambiati sui mercati internazionali, come molti servizi locali e gli affitti; una misura dei costi manifatturieri può raccontare una storia diversa. Usa il deflatore indicato per la serie, senza presumerne uno diverso.

Consideriamo un Paese ipotetico il cui NEER vale 100 in un periodo base scelto. Assegniamo al partner A un peso commerciale del 70% e al partner B uno del 30%. Supponiamo che la valuta nazionale si apprezzi del 10% rispetto alla valuta di A e si deprezzi del 5% rispetto a quella di B. Con un indice geometrico ponderato semplificato e variazioni dei tassi espresse nel senso per cui un apprezzamento fa salire l’indice, il NEER è:

100 × 1,10^0,70 × 0,95^0,30 = 105,27

La quotazione bilaterale rispetto a B è scesa del 5%, ma l’indice nominale ponderato per gli scambi è salito di circa il 5,27%, perché la relazione con il peso maggiore si è mossa più nettamente nella direzione opposta. L’esempio è volutamente ridotto e usa pesi fissi per mostrare il calcolo; un indice pubblicato può includere numerosi partner e aggiornare i pesi.

Supponiamo ora che l’indice dei prezzi interni salga da 100 a 104 e che l’indice ponderato dei prezzi dei partner passi da 100 a 102. Con la convenzione indicata, l’indice reale semplificato è:

105,27 × (104 ÷ 102) = 107,33

Il NEER passa da 100 a 105,27 e il REER sale a 107,33 perché l’indicatore dei prezzi interni è aumentato più di quello ponderato dei partner. Secondo la definizione di questo indice, ciò corrisponde a un apprezzamento reale del 7,33% rispetto al periodo base. Non dimostra che la valuta sia sopravvalutata del 7,33%, che i volumi delle esportazioni caleranno del 7,33% o che il cambio debba invertirsi. Tutti i valori e i pesi dell’esempio sono ipotetici.

Il livello di un indice è significativo solo insieme alla base e alla direzione. Nella serie della BRI ribasata a 100 nel 2020, le FAQ della BRI spiegano che un valore di 120 indica un apprezzamento del 20% rispetto al paniere dal 2020. Non significa che la valuta sia sopravvalutata del 20%. I livelli dell’indice mostrano la variazione rispetto al periodo base; per valutare un disallineamento servono un riferimento distinto e un modello economico ({source:bisEerDataFaq}).

Occorre anche distinguere una variazione dal suo tasso di variazione. Se il REER passa da 105 a 110, è salito di cinque punti indice, cioè di circa il 4,76% rispetto al valore iniziale: non sono cinque punti percentuali d’inflazione né una previsione di aumento annuo del 5%. Per calcolare la variazione in un periodo, confronta i due valori dell’indice e dividi la differenza per il valore precedente. Indica le date, perché i confronti mensili, trimestrali e annuali possono dare risultati diversi.

Un aumento di un REER in cui un valore più alto indica apprezzamento segnala che la valuta nazionale si è rafforzata in termini reali e ponderati per gli scambi rispetto alla base, in funzione dei prezzi, dei costi e dei pesi scelti. Può indicare un cambiamento della competitività di prezzo misurata. Non isola però le cause della variazione: possono incidere i tassi bilaterali, l’inflazione interna e quella dei partner, o l’aggiornamento dei pesi. La sola linea finale del grafico nasconde queste componenti.

A parità di altre condizioni, un REER più alto può rendere i beni prodotti nel Paese più costosi rispetto a quelli dei partner, secondo i prezzi selezionati per l’indice. Ma “a parità di altre condizioni” è un’ipotesi forte. I prezzi all’esportazione possono essere fissati in un’altra valuta; le imprese possono modificare i margini; gli input importati possono costare meno; i contratti possono essere rinegoziati con ritardo; e la produttività o la qualità dei prodotti possono cambiare. Un REER è un indicatore dei prezzi relativi, non un conteggio diretto degli ordini all’esportazione, dei posti di lavoro o delle quote di mercato.

Un REER non determina da solo neppure la bilancia commerciale o il conto corrente. Questi risultati dipendono anche dal reddito, dalla domanda interna ed estera, dalla capacità di offerta, dai prezzi delle materie prime, dal risparmio e dagli investimenti, dai contratti e dalla risposta delle quantità scambiate. L’indice può aiutare a descrivere un canale di prezzo legato al cambio, ma non offre una spiegazione causale completa. Per il diverso perimetro contabile dei redditi e dei trasferimenti transfrontalieri, consulta partite correnti e saldo commerciale.

La “competitività” è un concetto più ampio di qualunque singolo indice di cambio. Le imprese competono anche in base ad affidabilità, design, tempi di consegna, finanziamento, distribuzione, tecnologia e qualità dei prodotti, oltre che al prezzo. Possono cambiare anche la produttività di un’economia e i costi dei suoi input. Un REER è un confronto utile per alcune domande sui prezzi o sui costi, ma non è una classifica universale di Paesi o imprese.

REER e parità del potere d’acquisto (PPA) confrontano entrambi i prezzi tra Paesi, ma servono a scopi diversi. Un REER ponderato per gli scambi segue le variazioni dei tassi di cambio rispetto a un paniere di partner e le corregge con prezzi o costi relativi selezionati. Una conversione PPA stima quanta valuta occorre per acquistare un paniere comparabile di beni e servizi in luoghi diversi; spesso serve a confrontare i livelli dei prezzi o la produzione reale. Un REER pari a 120, quindi, non è un tasso di cambio PPA né afferma direttamente che i beni locali costino il 20% in più rispetto a quelli esteri. Per il tema della conversione, consulta PPA e tassi di cambio di mercato.

Le ragioni di scambio confrontano i prezzi delle esportazioni con quelli delle importazioni. Indicano se un Paese ottiene di più o di meno da ciò che vende all’estero rispetto a quanto paga per gli acquisti dall’estero. Il REER, invece, combina i tassi di cambio ponderati di una valuta con una misura selezionata dei prezzi o dei costi relativi interni e dei partner. Gli shock ai prezzi delle materie prime possono influire su entrambe le misure, ma attraverso componenti diverse. La guida su ragioni di scambio e saldo commerciale distingue i prezzi di esportazioni e importazioni dai valori degli scambi.

Queste misure possono muoversi in direzioni diverse. Un Paese esportatore di materie prime potrebbe ottenere prezzi mondiali più alti mentre la sua valuta si apprezza; il REER basato sui prezzi al consumo potrebbe comunque cambiare meno se i prezzi interni aumentano più lentamente di quelli dei partner. Non è una contraddizione: gli indicatori utilizzano panieri, pesi e variabili diversi. Quando sembrano non concordare, verifica prima che cosa misura ciascuno, poi valuta quale sia “corretto”.

Inizia dall’ente che pubblica la serie e dal suo nome. Verifica se è nominale o reale, ristretto o ampio, ponderato per gli scambi o costruito per un altro scopo, e se la convenzione dei tassi di cambio stabilisce che un aumento indica apprezzamento. Annota il gruppo di partner, la copertura commerciale, il calendario di aggiornamento dei pesi e il deflatore di prezzi o costi. Non sono semplici note tecniche: determinano che cosa rappresenta l’indice.

Annota poi il periodo base, le date delle osservazioni e lo stato delle revisioni. Fissare la base a 100 è una scelta di normalizzazione, non una soglia economica. Un valore attuale superiore a 100 non significa automaticamente “caro”; uno inferiore non significa automaticamente “a buon mercato”. Ribasare una serie cambia i livelli visualizzati, non le variazioni percentuali sottostanti nel tempo. La BRI descrive l’interpretazione e i criteri di ponderazione dei suoi indici nelle [FAQ sui tassi di cambio effettivi]({source:bisEerDataFaq}).

Poi separa la componente nominale da quella dei prezzi relativi, se la fonte le riporta entrambe. Chiediti se i prezzi interni sono aumentati più o meno della misura ponderata dei partner, se i cambi si sono mossi in generale o soltanto rispetto a una valuta importante e se i pesi dei partner sono cambiati. Se la fonte pubblica solo il REER complessivo, evita di attribuire il movimento a una sola componente senza una scomposizione.

Infine, dichiara i limiti della conclusione. “L’indice si è apprezzato del 3% rispetto alla base” descrive una serie definita. “La valuta è troppo forte del 3%”, “le esportazioni caleranno” o “il disavanzo commerciale si allargherà” sono affermazioni diverse, che richiedono prove separate. Nel suo [quadro d’insieme sui tassi di cambio reali]({source:imfRealExchangeRates}), il FMI spiega il ruolo dei cambi reali ponderati per gli scambi e la difficoltà di dedurne il valore di equilibrio.

Ricercatori e responsabili delle politiche monitorano i tassi di cambio effettivi reali perché nel tempo i prezzi relativi possono influire sugli scambi e sull’aggiustamento esterno. È però meglio leggere l’indice insieme ad altri elementi: volumi di esportazioni e importazioni, domanda dei partner, costi interni, produttività, esposizione alle materie prime e componenti di reddito e trasferimento del conto corrente. Confrontare più misure non garantisce una previsione; aiuta a individuare il meccanismo su cui si basa un’affermazione.

I cambi possono reagire alle aspettative sui tassi d’interesse, alla propensione al rischio, ai flussi di capitale e ai cambiamenti di politica prima che si adeguino i prezzi interni. Man mano che i prezzi si aggiustano, il REER può continuare a evolvere anche se il NEER ha smesso di muoversi. Al contrario, una variazione bilaterale può dominare le notizie mentre il paniere più ampio cambia poco. Queste differenze temporali spiegano perché una singola quotazione giornaliera di mercato e un indice mensile del cambio effettivo reale non siano osservazioni intercambiabili.

Il metodo di lettura è semplice: indica l’indice, la direzione, il paniere dei partner, il deflatore e il periodo di confronto, poi descrivi la variazione in questi termini. Considera valutazione, effetti sulle esportazioni e saldo commerciale come domande successive, che richiedono ciascuna un modello e prove propri. Le definizioni della BRI e del FMI offrono un punto di partenza comune; la metodologia della singola serie pubblicata stabilisce il calcolo esatto.