환율 변동은 물가에 어떻게 전달될까? 수입물가와 소비자물가의 차이

먼저 환율 표기 방향을 정해야 합니다. 외국 통화 한 단위를 사는 데 필요한 자국 통화 금액, 즉 ‘자국 통화/외국 통화’로 환율을 표시한다고 가정해 보겠습니다. 이 숫자가 오르면 같은 외국 통화 한 단위를 사기 위해 더 많은 자국 통화가 필요하므로 자국 통화가 약해진 것입니다. 반대로 외국 통화/자국 통화처럼 표기하면 같은 움직임이 숫자 하락으로 나타날 수 있습니다. 통화쌍과 표기 방향을 확인하지 않은 채 ‘환율 상승’이나 ‘절하’를 말하면 방향을 거꾸로 설명하기 쉽습니다.

환율 전가율(ERPT)은 정해진 환율 변동에 특정 가격 지표가 정해진 기간 동안 어떻게 반응하는지 추정한 값입니다. 수입 통관 가격지수, 생산자물가지수, 소비자물가지수가 서로 다른 결과 지표가 될 수 있습니다. 관측 기간도 당월, 4개 분기 또는 장기일 수 있습니다. 국가·품목·통화쌍·시기 모두에 적용되는 하나의 고정된 전가율은 없습니다.

외화로 고정된 송장을 자국 통화로 단순 환산하는 일과 환율 전가는 구분해야 합니다. 환산은 산술 계산입니다. 전가율은 기업, 유통업체, 소비자가 대응한 뒤 가격 형성 단계 전반에 환율 변화가 얼마나 반영되는지를 따집니다. 유럽중앙은행(ECB)은 완제품 수입을 통한 직접 경로와 국내 생산에 쓰이는 수입 중간재를 통한 간접 경로를 구분합니다. [ECB의 환율 전가 개요]({source:ecbExchangeRatePassThrough2016})

단순한 가상 계산부터 보겠습니다. 외국 공급자가 상품 가격을 외화 100단위로 정했고, 환율을 외화 1단위당 자국 통화 1.00단위라고 가정합니다. 송장 금액은 자국 통화 100단위입니다. 환율이 외화 1단위당 자국 통화 1.10단위로 오르고 외화 표시 상품 가격은 그대로라면, 환산한 통관 금액은 다음과 같습니다.

외화 100단위 × 외화 1단위당 자국 통화 1.10단위 = 자국 통화 110단위

환산 송장 금액이 10% 늘어납니다. 이는 환율 환산만 분리한 가상 계산이지, 소매가격이나 실제 물가상승률에 대한 예측이 아닙니다. 외화 가격이 그대로이고 운송비, 보험료, 관세, 세금, 환헤지, 계약 시점, 공급자의 가격 변경은 모두 없다고 가정했습니다. 환율을 자국 통화 1단위당 외화 금액으로 표시하면 자국 통화 약세는 그 숫자의 하락으로 보입니다.

수입업체가 이전에 환율을 고정하는 계약을 맺었거나 선물환으로 위험을 헤지했거나 환율 변동 전에 재고를 사 두었을 수 있습니다. 그래서 오늘 현물환율로 계산한 금액과 회사가 실제 지급하는 금액은 다를 수 있습니다. 공급자와 가격을 다시 협상하거나, 국내 통화 표시 가격을 유지하려고 이윤을 줄일 수도 있습니다. 이 계산은 전달 경로 하나만 분리해서 보여 주며 모든 회사의 현금 흐름이나 가격 결정을 설명하지는 않습니다.

큰 경로는 직접 경로와 간접 경로로 나눌 수 있습니다. 직접 경로는 가계가 구매하는 수입 완제품에서 시작합니다. 국내 소매업체가 완제품을 들여오는 비용이 커지면 그 변화가 진열대 가격과 소비자물가지수에 반영될 수 있습니다. 다만 소매업체가 기존 재고를 소진하거나 가격표를 바꾸고, 공급 계약을 갱신한 뒤에야 조정이 일어날 수도 있습니다.

간접 경로는 수입 생산 투입재에서 시작합니다. 국내 공장은 연료, 부품, 포장재, 소프트웨어 서비스 등을 수입할 수 있습니다. 자국 통화가 약해지면 투입 비용이 오르고, 공장이 도매업체에 일부 비용을 넘긴 다음 유통업체가 가격을 조정할 수 있습니다. 이 과정은 더 오래 걸릴 수 있으며, 완제품 수입품뿐 아니라 국내에서 생산한 상품의 가격에도 영향을 줍니다. ECB는 완제품을 통한 경로를 1단계 전가, 수입 투입재를 통한 경로를 2단계 전가로 설명합니다. [ECB의 직접·간접 경로 설명]({source:ecbExchangeRatePassThrough2016})

영향은 보통 통관 수입물가에서 생산자물가, 최종 소비자물가로 이동하면서 작아지고 느려집니다. 최종 가격에는 국내 노동비, 임대료, 운송·도매·소매 서비스, 세금과 다른 현지 비용도 반영됩니다. 수입 원가 한 항목이 올랐다고 상품 전체 가격이 같은 비율로 자동 조정되지는 않습니다. ECB의 유로 지역 분석에서도 수입물가와 소비자물가의 추정치 차이가 나타나며, 산업과 국가에 따른 편차도 확인됩니다. [ECB의 유로 지역 물가 전달 분석]({source:ecbExchangeRateTransmissionInflation2020})

아래 삽화는 이 가격 형성 경로를 개념적으로 나타냅니다. 중간 단계에서 효과가 약해지는 모습은 설명을 위한 그림일 뿐, 실제 측정된 전가율이 아닙니다. 특정 국가·기업·가격 자료도 담고 있지 않습니다.

<!-- learn:illustration -->

가상의 소비자물가 바구니에서 한 상품군의 비중이 5%라고 하겠습니다. 해당 상품군 가격의 60%가 수입 투입재 비용과 관련 있고, 그 수입 원가가 환율 변화로 10% 상승했다고 가정합니다. 기업이 측정 기간 중 원가 상승분의 40%만 상품 가격에 반영한다면 상품군 자체의 가격 변화는 60% × 40% × 10% = 2.4%입니다.

이 상품군이 바구니에서 5%를 차지하므로 전체 지수에 대한 근사 기여분은 5% × 2.4% = 0.12%입니다. 네 비중을 한 번에 곱해도 5% × 60% × 40% × 10% = 0.12%입니다. 이 수치는 계산 원리를 보여 주려고 만든 가상 입력값이며 특정 국가나 상품의 추정치가 아닙니다.

이는 바구니 비중을 고정해 계산한 단순 근사입니다. 소비자가 다른 상품으로 바꾸는 효과, 수량 변화, 세금, 국내 투입비용, 마진 조정, 바구니 구성 변경은 제외했습니다. 해당 기간 수입 원가 상승분 중 40%가 실제로 상품 가격에 반영된다고 가정합니다. 같은 조건에서 원가 상승분 전부가 즉시 전가된다면 바구니 영향은 0.30%가 됩니다. 반대로 그 기간 가격표가 전혀 바뀌지 않는다면 즉각적인 기여분은 0일 수 있지만, 나중에 가격 조정이 일어날 가능성까지 사라지는 것은 아닙니다.

0.12%는 가정에 따른 가격지수 수준의 가상 변화입니다. 연간 물가상승률이 0.12%포인트 오른다는 뜻도, 효과가 계속 지속된다는 뜻도 아닙니다. 인플레이션은 물가지수가 변하는 속도입니다. 지수가 한 번 오른 뒤 새 수준에서 움직이지 않는다면 가격 수준은 높게 유지되지만, 그 일회성 상승이 매달 물가상승률에 계속 더해지는 것은 아닙니다.

거래에 쓰는 송장 통화가 한 가지 이유입니다. 구매자의 자국 통화로 상품 가격을 계약했다면 단기 환율 변동이 송장 금액을 바꾸지 않을 수 있습니다. 수출국 통화나 제3의 통화로 가격을 표시했다면 환율 환산이 더 빨리 영향을 줍니다. 계약과 가격표를 자주 바꾸지 않는 기업은 시간이 지나고 계약을 갱신할 때 가격을 조정할 수 있습니다. 최초 계약이 수입국 통화로 체결되었어도 장기적으로 공급자가 가격을 다시 협상할 수 있습니다. [ECB의 글로벌 가치사슬·송장 통화 분석]({source:ecbGlobalValueChainsExchangeRatePassThrough2019})

재고와 환헤지는 영향이 나타나는 시점을 바꿉니다. 소매업체는 환율이 변하기 전에 사 둔 재고를 판매한 뒤 새로운 환율로 대금을 지급할 수 있습니다. 수입업체가 예상 구매분 일부에 대해 선물환 계약으로 환전 가격을 고정했을 수도 있습니다. 이런 장치는 특정 월의 회계 비용에 나타나는 변화를 늦추거나 줄일 수 있습니다. 다만 경제적 비용이 영원히 사라지는 것은 아닙니다. 구매 시점이나 회사별로 부담이 이동합니다.

수출업체와 유통업체는 마진을 조정할 수 있습니다. 외국 생산자가 시장 점유율을 지키려면 자국 통화 기준의 공급 가격을 낮춰 자국 통화 약세 효과 일부를 흡수할 수 있습니다. 국내 수입업체도 줄어든 마진으로 오른 통관 원가를 흡수하거나, 수요가 강하고 대체품이 부족할 때 더 많이 소비자에게 넘길 수 있습니다. 국내 유통 비용도 중요합니다. 최종 가격에는 자국 시장에서 제공하는 서비스의 비용이 들어갑니다. 같은 환율 변동에도 상품별 반응이 다른 이유입니다.

경쟁, 공급망, 수입 투입재 비중도 결과를 바꿉니다. 대체 공급자가 많은 상품과 공급처가 제한된 특수 부품은 가격 결정이 다를 수 있습니다. 국내에서 조립하는 제품도 해외 부품에 의존할 수 있고, 해외에서 생산한 상품도 수입국의 중간재를 사용했을 수 있습니다. ECB의 글로벌 가치사슬 분석은 생산 연결과 송장 통화가 산업·국가별 전가율 차이를 설명하는 요인이라고 봅니다. [ECB의 글로벌 가치사슬 분석]({source:ecbGlobalValueChainsExchangeRatePassThrough2019})

수입 구성부터 다릅니다. 에너지·식품처럼 국제 거래가 활발한 상품은 서비스나 제조품과 반응이 다를 수 있습니다. 가계 소비 중 수입품이 차지하는 비중이 큰 국가는 외국 비용 변화가 소비 바구니에 직접 닿는 경로가 상대적으로 클 수 있습니다. 국내 생산자가 수입 부품을 많이 쓰면 간접 경로도 생깁니다. 무역 개방도 하나만으로 최종 소비자가격 변화를 예측할 수는 없습니다. 어떤 상품을 얼마나 수입하는지, 생산에 어떻게 연결되는지, 국내 비용이 얼마인지 함께 살펴야 합니다.

출발 시점의 인플레이션과 기대도 중요할 수 있습니다. IMF 저자들이 2023년에 낸 연구는 선진국과 신흥국의 큰 표본을 분석해, 물가상승률이 높고 불확실성이 큰 시기에 환율 전가가 더 크게 나타났다고 보고합니다. 환율이 움직이게 된 충격에 따라서 반응도 달랐습니다. 이 결과는 해당 논문의 표본과 방법에서 나온 연구 결과이며 모든 국가에 적용되는 규칙이나 특정 통화에 대한 예측은 아닙니다. IMF 워킹페이퍼는 저자의 견해를 담으며 IMF·이사회·경영진의 견해를 반드시 대변하지 않는다고 명시합니다. [IMF 워킹페이퍼 23/86]({source:imfStateDependentExchangeRatePassThrough2023})

통화정책은 일시적 원가 상승이 전반적인 가격과 기대에 퍼질지에 영향을 줄 수 있습니다. 신뢰받는 중앙은행은 장기 인플레이션 기대가 고정되도록 도울 수 있고, 기업과 근로자는 환율발 가격 상승이 이어질 것으로 기대할 때와 한 번으로 끝날 것으로 볼 때 다르게 행동할 수 있습니다. 그렇다고 중앙은행이 원래 수입 대금을 없앨 수 있다는 뜻은 아닙니다. 정책은 수요, 금융 여건, 기대를 통해 더 넓은 반응에 영향을 주며 환율 자체도 움직일 수 있습니다.

환율 약세는 가격뿐 아니라 생산에도 영향을 줄 수 있습니다. 수출 가격이 외국 구매자에게 낮아져 수출 경쟁력이 높아질 수 있지만, 국내 기업이 쓰는 수입 투입재 비용은 오릅니다. 기업의 수입 의존도, 고객 반응, 환율을 움직인 충격에 따라 순효과는 달라집니다. 모든 통화 약세가 생산을 늘리거나 줄이고 같은 인플레이션을 만든다고 단정할 수 없습니다.

연구마다 사용하는 환율 지표, 가격지수, 국가, 기간, 모형, 통제 변수, 반응 시점이 다르므로 추정치도 달라집니다. 한 교역 상대와의 양자 환율은 여러 교역국을 반영한 명목실효환율과 다른 움직임을 보일 수 있습니다. 통관 수입물가지수와 소비자물가지수도 서로 다른 가격 단계를 측정합니다. 일부 연구는 환율과 가격의 축약형 관계를 추정하며, 구조적 분석은 특정 충격 이후에 가격이 어떻게 반응했는지 식별하려고 합니다.

ECB의 2020년 분석은 결과의 범위를 확인하는 일이 왜 중요한지 보여 줍니다. 유로 지역과 EU 국가의 일관된 축약형 자료를 이용한 추정에서 유로화가 1% 절하되면 1년 이내 총수입물가지수는 평균 약 0.30%, 같은 기간 헤드라인 HICP 가격지수는 약 0.04% 상승하는 것으로 나타났습니다. 논문은 소비자가격 추정치가 통계적으로 0과 구별되지 않는 경우가 있다고 설명합니다. 수치는 해당 자료와 방법에 한정됩니다. 다른 국가에 적용할 환산 공식도, 현재의 예측도, 모든 상품 가격이 같은 비율로 움직인다는 주장이 아닙니다. [ECB의 추정치와 측정 방법]({source:ecbExchangeRateTransmissionInflation2020})

같은 분석은 축약형 환율 전가율과 충격을 식별한 뒤 가격이 환율에 반응하는 비율을 구분합니다. 두 번째 방법은 가격, 환율, 생산, 정책 사이의 상호작용을 고려하려고 합니다. 환율은 단일 원인만으로 움직이는 외부 조절판이 아니기 때문에 중요한 차이입니다. 금리 결정, 세계 수요, 원자재 가격, 위험 선호, 국내 뉴스가 환율을 움직이는 동시에 다른 경로로 가격에 영향을 줄 수 있습니다.

따라서 환율과 소비자물가지수가 같은 시점에 움직이는 차트만으로 환율이 소비자물가 변동의 몇 퍼센트를 일으켰는지 알 수는 없습니다. 추정치를 읽을 때는 어떤 환율을 썼는지, 환율 상승이 절상인지 절하인지, 어느 가격 단계인지, 관측 기간과 표본·모형이 무엇인지, 추정의 불확실성이 얼마인지를 확인해야 합니다. 계수는 조건이 붙은 연구 결과이지 가계용 물가 계산기가 아닙니다.

첫째, 환율 표기와 지표를 확인합니다. 양자 환율은 자국 통화/외국 통화 또는 그 반대로 표시될 수 있습니다. 명목실효환율지수는 여러 교역 상대를 합치지만, 지수 작성 기관의 표기 방식에 따라 상승이 통화 강세를 의미할 수도, 약세를 의미할 수도 있습니다. 표기 방향을 분명히 확인한 뒤에 움직임을 설명해야 합니다.

둘째, 소비자물가지수로 바로 건너뛰지 말고 가격 형성 단계를 따라갑니다. 수입물가는 통관 단계, 생산자물가는 국내 판매자의 비용 변화, CPI나 HICP는 최종 소비자가격을 보여 줍니다. 지표마다 포함 품목, 거래, 가격 단계와 발표 일정이 다를 수 있습니다. 자료가 제공한다면 송장 통화를 확인하고 계약 가격과 현물환율 환산을 구분합니다.

셋째, 변동 기간과 변화의 종류를 밝힙니다. 일회성 통화 약세는 기업이 가격을 조정하는 동안 물가 수준을 높일 수 있지만 인플레이션율은 조정 기간에만 오를 수 있습니다. 통화 약세가 반복되거나 임금과 가격 전반에 반응이 퍼지면 다른 경로가 나타날 수 있습니다. 전년 대비 물가에는 최신 환율 변동보다 먼저 일어난 가격 변화도 반영되어 있을 수 있습니다.

마지막으로 관측값과 설명을 나눕니다. 외화 가격, 운송비와 원자재 비용, 수입 투입재 비중, 국내 마진, 세금, 수요, 정책 대응도 함께 영향을 줄 수 있습니다. 근거가 있는 설명에는 지표·기간·환율 표기 방향·가격 단계·연구 관측 기간이 들어갑니다. 최근 환율 변동에 논문에서 가져온 전가율 하나를 곱해 물가 예측이라고 부르지는 않습니다.

환율 지표 자체는 명목실효환율과 실질실효환율에서, 소비자 가격지수의 차이는 CPI·PCE·GDP 디플레이터에서 확인할 수 있습니다. 전반적인 물가와 기조적 물가의 구분은 헤드라인 인플레이션과 근원 인플레이션을 참고하세요.