Mengapa Imbal Hasil Obligasi Korporasi Bisa Naik Saat Imbal Hasil Treasury Turun?

Imbal hasil Treasury dan obligasi korporasi berkaitan, tetapi menjawab pertanyaan yang berbeda. Imbal hasil Treasury mencerminkan harga pasar utang pemerintah AS pada tenor tertentu. Imbal hasil obligasi korporasi juga mencerminkan kredit penerbit, fitur obligasi, dan kompensasi yang diminta investor untuk risiko di luar acuan Treasury.

Karena itu, keduanya dapat bergerak berlawanan arah. Permintaan Treasury dapat meningkat dan menekan imbal hasil pemerintah, sementara investor pada saat yang sama menjadi kurang bersedia memegang risiko kredit korporasi. Jika spread korporasi melebar cukup besar, imbal hasil pinjaman perusahaan dapat naik meskipun acuan Treasury turun.

Pembedaan yang sama juga berlaku untuk pertanyaan suku bunga lainnya. Imbal hasil Treasury 10 tahun dapat naik setelah Fed memangkas suku bunga karena harga pasarnya mencerminkan horizon dan risiko yang berbeda dari suku bunga kebijakan overnight. Imbal hasil korporasi menambahkan satu lapisan lagi: spread penerbit.

Spread imbal hasil sederhana mengurangi imbal hasil acuan dari imbal hasil obligasi korporasi. Agar perbandingannya berguna, samakan mata uang dan gunakan tenor Treasury atau titik kurva yang dekat dengan waktu arus kas obligasi korporasi. Mengurangi imbal hasil Treasury 10 tahun dari imbal hasil obligasi korporasi berjangka pendek dapat mencampur efek tenor ke dalam angka yang tampak seperti spread kredit.

Misalnya, jika imbal hasil obligasi korporasi 5.00% dan imbal hasil Treasury dengan tenor yang sebanding 4.00%, selisih imbal hasil sederhana adalah 1.00 poin persentase, atau 100 basis poin. Angka ini menggambarkan selisih antara dua imbal hasil pasar. Angka tersebut tidak mengisolasi satu penyebab, dan ukuran indeks obligasi yang luas bukan spread setiap obligasi dalam indeks itu.

Beberapa indeks yang banyak dikutip menggunakan spread yang disesuaikan dengan opsi (OAS), bukan selisih imbal hasil mentah. Misalnya, seri ICE BofA U.S. Corporate Index OAS menggabungkan nilai OAS obligasi penyusun terhadap kurva spot Treasury, dengan bobot berdasarkan kapitalisasi pasar. Seri ini menjelaskan suatu indeks dan metodenya; ini bukan kuotasi obligasi individual atau ramalan.

Salah satu alasannya adalah perubahan penilaian investor terhadap kemampuan penerbit membayar kewajibannya. Arus kas yang diperkirakan melemah, leverage lebih tinggi, kebutuhan pembiayaan kembali, atau penurunan peringkat dapat membuat investor meminta kompensasi lebih besar. Peringkat kredit merangkum kualitas kredit, tetapi bukan imbal hasil pasar waktu nyata atau jaminan.

Spread juga dapat melebar ketika investor meminta kompensasi lebih besar untuk menanggung risiko pasar, bahkan tanpa perubahan baru dalam perkiraan gagal bayar penerbit tertentu. Riset Federal Reserve tentang excess bond premium memperlakukan salah satu komponen spread korporasi yang diestimasi dengan model sebagai sesuatu yang berkaitan dengan sentimen pasar dan selera risiko, terpisah dari risiko gagal bayar yang diperkirakan dalam model tersebut.

Likuiditas juga berpengaruh. Obligasi yang lebih sulit atau lebih mahal untuk diperdagangkan mungkin perlu menawarkan imbal hasil lebih tinggi. Riset Federal Reserve yang menggunakan data transaksi menemukan hubungan antara ketidaklikuidan dan komponen non-gagal-bayar yang diestimasi dalam spread obligasi korporasi berperingkat investasi pada sampelnya. Hasil itu menunjukkan salah satu jalur yang mungkin, bukan besarnya kontribusi likuiditas untuk setiap obligasi atau periode pasar.

Pasokan dan permintaan, kapasitas neraca dealer, arus dana, serta perbedaan antarkelompok peringkat juga dapat memengaruhi spread yang teramati. Perubahan spread dalam satu hari biasanya tidak cukup untuk menentukan pengaruh mana yang paling dominan.

Bayangkan obligasi korporasi dan Treasury dengan tenor serupa. Pada awalnya, imbal hasil Treasury 4.00% dan imbal hasil obligasi korporasi 5.00%, sehingga selisih sederhana adalah 1.00 poin persentase (100 basis poin).

Kemudian, imbal hasil Treasury pembanding turun menjadi 3.70%, atau turun 0.30 poin persentase (30 basis poin). Jika imbal hasil obligasi korporasi justru naik menjadi 5.10%, selisih sederhana menjadi 1.40 poin persentase (140 basis poin). Imbal hasil korporasi naik 0.10 poin persentase (10 basis poin) karena pelebaran spread 0.40 poin persentase melampaui penurunan Treasury 0.30 poin persentase.

Angka ini bersifat hipotetis untuk menunjukkan perhitungan, bukan kuotasi terkini. Contoh menggunakan spread imbal hasil sederhana dengan tenor yang sama dan mengesampingkan pilihan pengukuran lainnya. Ini bukan perhitungan OAS, ramalan perilaku pasar, atau klaim bahwa semua obligasi korporasi diperdagangkan dengan spread yang sama.

Spread imbal hasil mentah membandingkan dua angka imbal hasil. Spread yang disesuaikan dengan opsi (OAS) menggunakan model penetapan harga obligasi untuk memperhitungkan opsi tertanam, seperti fitur call. Opsi tersebut dapat mengubah waktu arus kas yang diperkirakan, sehingga membandingkan langsung imbal hasil obligasi yang dapat dilunasi lebih awal dengan Treasury tanpa opsi call mungkin tidak menyamakan risikonya.

Metodologi indeks obligasi ICE mendefinisikan OAS melalui pergeseran kurva spot pemerintah dalam model agar arus kas yang didiskontokan sesuai dengan harga pasar obligasi. Karena perhitungan bergantung pada kurva, proyeksi arus kas, dan asumsi model, OAS adalah estimasi. Metode atau masukan yang berbeda dapat menghasilkan nilai berbeda.

OAS bukan ukuran risiko gagal bayar murni. Modelnya menyesuaikan opsi tertanam, tetapi spread yang tersisa tetap dapat mencerminkan perkiraan kerugian kredit, premi risiko, likuiditas, dan pengaruh pasar lainnya. Jangan menambahkan OAS secara mekanis ke sembarang kuotasi Treasury lalu menyebut hasilnya sebagai imbal hasil pasti obligasi tersebut.

Tidak. Spread yang lebih lebar berarti investor meminta selisih imbal hasil atau premi estimasi model yang lebih besar untuk memegang obligasi korporasi dibandingkan acuannya. Perkiraan kerugian akibat gagal bayar dapat menjadi bagian dari kompensasi itu, tetapi premi risiko dan likuiditas juga dapat berperan. Spread yang dikutip bukan probabilitas langsung bahwa perusahaan akan gagal membayar.

Bahkan model yang memperkirakan gagal bayar harus memilih masukan, horizon, dan asumsi. Excess bond premium Federal Reserve adalah residual dari model yang mengendalikan perkiraan gagal bayar; ukuran ini membantu mengkaji selera risiko investor, tetapi bukan komponen teramati yang tercetak pada kuotasi obligasi. Pisahkan estimasi tersebut dari imbal hasil pasar obligasi dan peringkat kredit penerbit.

FINRA menjelaskan risiko kredit atau risiko gagal bayar sebagai risiko bahwa penerbit tidak membayar bunga atau mengembalikan pokok. Peringkat dapat membantu mengelompokkan risiko itu, tetapi tidak mengubah spread menjadi imbal hasil yang dijanjikan, ramalan gagal bayar, atau perlindungan dari kerugian.

Reksa dana obligasi korporasi memegang obligasi dengan tenor, peringkat, fitur call, dan kondisi perdagangan yang beragam. Reli Treasury dapat menguntungkan bagian portofolio yang sensitif terhadap suku bunga, sementara spread korporasi yang melebar menekan harga obligasi. Nilai aset bersih reksa dana dapat mencerminkan kedua pengaruh itu, ditambah pendapatan dan perubahan kepemilikan.

Sensitivitas suku bunga dan sensitivitas spread berkaitan, tetapi berbeda. Durasi efektif memperkirakan sensitivitas harga terhadap perubahan suku bunga berdasarkan model; durasi spread memperkirakan sensitivitas terhadap perubahan spread. Panduan durasi ETF obligasi menjelaskan mengapa estimasi durasi hanya merupakan pendekatan orde pertama dan mengapa perubahan portofolio lainnya juga penting.

Harga ETF di bursa juga dapat diperdagangkan dengan premi atau diskon terhadap nilai aset bersihnya. Selisih harga pasar itu tidak sama dengan spread kredit obligasi yang dimilikinya. Panduan imbal hasil SEC vs. imbal hasil distribusi ETF membahas perbedaan ukuran imbal hasil reksa dana dari total return.

Mulailah dengan menyebut instrumennya. Apakah angka tersebut spread imbal hasil satu obligasi, OAS indeks, rata-rata kelompok peringkat, atau imbal hasil reksa dana? Catat mata uang, peringkat, tenor, fitur opsi, sumber data, dan tanggal pengamatan.

Lalu bandingkan hal yang sepadan: gunakan titik kurva Treasury yang cocok dengan tenor obligasi korporasi, dan jelaskan apakah spread yang dimaksud adalah selisih imbal hasil mentah atau OAS. Periksa apakah prospek kredit penerbit berubah, perdagangan menjadi kurang likuid, atau permintaan pasar yang lebih luas terhadap risiko korporasi bergeser. Kurva Treasury juga dapat bergerak sendiri; panduan kurva imbal hasil menjelaskan mengapa kemiringannya merupakan ukuran yang berbeda.

Terakhir, jelaskan pengamatannya sebelum menetapkan penyebab. “Imbal hasil obligasi korporasi naik sementara imbal hasil Treasury dengan tenor sebanding turun” adalah pernyataan yang dapat diverifikasi. “Spread membuktikan risiko gagal bayar naik dengan jumlah yang sama” tidak didukung oleh spread saja. Spread merupakan ukuran pasar yang berguna, tetapi maknanya bergantung pada obligasi, acuan, perhitungan, dan tanggal.