국채 수익률이 내려가는데 회사채 수익률은 왜 오를 수 있나요?

국채와 회사채 수익률은 서로 관련은 있지만 다른 질문에 답합니다. 국채 수익률은 특정 만기의 미국 정부 부채가 시장에서 거래되는 가격을 반영합니다. 회사채 수익률에는 발행 기업의 신용도, 채권의 조건, 국채 기준금리 외 위험을 감수하는 데 투자자가 요구하는 보상도 반영됩니다.

그래서 두 수익률이 반대 방향으로 움직일 수 있습니다. 국채 수요가 늘어 국채 수익률이 내려가는 동시에 투자자들이 회사채 위험을 더 꺼릴 수 있습니다. 회사채 스프레드가 충분히 확대되면 기준 국채 수익률이 하락해도 회사채 수익률은 오를 수 있습니다.

이 구분은 다른 금리 질문에도 중요합니다. 연준이 금리를 내렸는데 10년물 국채 수익률이 오를 수 있는 이유는 장기 수익률이 초단기 정책금리와 다른 기간 및 위험을 반영한다는 점을 설명합니다. 회사채에는 여기에 발행자 스프레드가 더해집니다.

단순 수익률 스프레드는 회사채 수익률에서 기준 수익률을 뺀 값입니다. 유용한 비교를 하려면 통화를 맞추고, 회사채 현금흐름의 시점과 가까운 만기의 국채 수익률이나 국채 수익률 곡선의 지점을 사용해야 합니다. 만기가 짧은 회사채 수익률에서 10년물 국채 수익률을 빼면 만기 차이까지 신용 스프레드처럼 보일 수 있습니다.

예를 들어 회사채 수익률이 5.00%, 비슷한 만기의 국채 수익률이 4.00%라면 단순 차이는 1.00%포인트, 즉 100bp입니다. 두 시장 수익률의 차이를 나타내는 값입니다. 원인을 하나로 분리하지는 않으며, 광범위한 채권 지수의 스프레드가 그 지수의 모든 채권에 똑같이 적용되는 것도 아닙니다.

널리 인용되는 일부 지수는 단순 수익률 차이 대신 옵션조정스프레드를 사용합니다. 예를 들어 ICE BofA 미국 회사채 지수 OAS는 구성 채권별 OAS를 국채 현물 수익률 곡선과 비교한 다음 시가총액으로 가중해 지수 값을 계산합니다. 이 수치는 지수와 산출 방법을 설명하며, 개별 채권의 호가나 예측값은 아닙니다.

한 가지 이유는 발행 기업이 약속한 이자와 원금을 지급할 능력에 대한 시장의 평가가 달라지는 것입니다. 예상 현금흐름 약화, 부채 증가, 차환 부담, 신용등급 하향 등으로 투자자가 더 큰 보상을 요구할 수 있습니다. 신용등급은 신용도를 요약하지만 실시간 시장 수익률이나 지급 보증은 아닙니다.

발행 기업의 부도 전망이 새로 바뀌지 않아도 투자자들이 시장 위험을 감수할 때 더 많은 보상을 요구하면 스프레드가 넓어질 수 있습니다. 연준의 초과채권프리미엄 연구는 기업채 스프레드 가운데 모형에서 예상 부도 위험과 구분한 한 요소를 시장 심리와 위험 선호와 연결해 분석합니다.

유동성도 영향을 줍니다. 거래하기 어렵거나 거래 비용이 큰 채권은 더 높은 수익률을 제공해야 할 수 있습니다. 연준의 장중 거래 자료 연구에서는 표본에 포함된 투자등급 회사채의 스프레드 중 추정된 비부도 요소와 낮은 유동성 사이의 관계가 나타났습니다. 이는 가능한 경로 하나를 보여주는 결과이며 모든 채권이나 시기의 유동성 기여도를 알려주는 것은 아닙니다.

공급과 수요, 딜러의 대차대조표 여력, 펀드 자금 흐름, 등급별 구성 차이도 관측되는 스프레드에 영향을 줍니다. 하루의 움직임만으로 어느 요인이 가장 컸는지 알아내기는 어렵습니다.

만기가 비슷한 회사채와 국채를 가정해 보겠습니다. 처음에는 국채 수익률이 4.00%, 회사채 수익률이 5.00%라서 단순 차이는 1.00%포인트, 즉 100bp입니다.

이후 비교 대상 국채 수익률이 3.70%로 0.30%포인트(30bp) 내려갑니다. 그런데 회사채 수익률이 5.10%로 오른다면 단순 차이는 1.40%포인트(140bp)가 됩니다. 회사채 수익률은 0.10%포인트(10bp) 올랐습니다. 0.40%포인트의 스프레드 확대가 0.30%포인트의 국채 수익률 하락보다 컸기 때문입니다.

이 숫자는 계산을 보여주기 위한 가상의 값이며 실제 시세가 아닙니다. 같은 만기 국채와 단순 수익률 스프레드만 사용한 예시입니다. 옵션조정스프레드 산출, 시장 움직임 예측, 모든 회사채에 같은 스프레드가 적용된다는 주장은 아닙니다.

단순 수익률 스프레드는 두 수익률 숫자를 비교합니다. 옵션조정스프레드(OAS)는 콜옵션 등 채권에 포함된 옵션을 반영하는 가격 모형을 사용합니다. 콜옵션은 예상 현금흐름의 시점을 바꿀 수 있으므로, 콜옵션부 회사채 수익률을 비슷한 만기의 콜옵션이 없는 국채 수익률과 그대로 비교하면 위험을 같은 기준으로 비교하지 못할 수 있습니다.

ICE의 채권 지수 방법론은 OAS를 채권의 할인 현금흐름이 시장 가격과 일치하도록 국채 현물 수익률 곡선을 모형상 이동시킨 값으로 설명합니다. 곡선, 예상 현금흐름, 모형 가정이 필요하므로 OAS는 추정치입니다. 방법이나 입력값이 다르면 결과도 달라질 수 있습니다.

OAS는 순수한 부도 위험 지표가 아닙니다. 모형에서 내재 옵션을 조정하더라도 남은 스프레드에는 예상 신용 손실, 위험 프리미엄, 유동성 등 여러 시장 요인이 반영될 수 있습니다. OAS를 임의의 국채 수익률에 기계적으로 더해 개별 회사채의 정확한 수익률이라고 부르면 안 됩니다.

그렇지 않습니다. 스프레드 확대는 투자자가 기준 국채에 비해 회사채를 보유할 때 더 큰 수익률 차이나 모형상 보상을 요구한다는 뜻입니다. 예상 부도 손실이 한 요인일 수 있지만 위험 프리미엄과 유동성도 영향을 줍니다. 공시되는 스프레드는 기업이 지급을 놓칠 직접적인 확률이 아닙니다.

예상 부도 손실을 추정하는 모형도 입력값, 기간, 가정을 정해야 합니다. 연준의 초과채권프리미엄은 예상 부도 손실을 통제한 모형의 잔차입니다. 시장의 위험 선호를 연구하는 데 쓰이지만 채권 호가 화면에 별도 항목으로 표시되는 관측값은 아닙니다. 추정치와 채권의 시장 수익률, 발행자의 신용등급을 구분해 보세요.

FINRA는 신용 위험 또는 부도 위험을 발행자가 이자를 지급하거나 만기 때 원금을 갚지 못할 위험으로 설명합니다. 등급은 신용 위험을 정리하는 데 도움을 줄 수 있지만, 스프레드를 보장 수익률이나 부도 예측치, 손실 방지 장치로 바꾸지는 않습니다.

회사채 펀드는 만기, 등급, 콜옵션, 거래 여건이 서로 다른 채권을 보유합니다. 국채 가격이 오를 때 보유 채권의 금리 민감도가 펀드에 도움을 줄 수 있지만, 회사채 스프레드 확대는 채권 가격을 낮출 수 있습니다. 펀드 순자산가치에는 두 요인과 이자 수입, 보유 종목 변경이 함께 반영될 수 있습니다.

금리 민감도와 스프레드 민감도는 관련은 있지만 같은 값이 아닙니다. 유효듀레이션은 모형상 금리 변화에 대한 가격 민감도를 근사하고, 스프레드 듀레이션은 스프레드 변화에 대한 민감도를 나타냅니다. 채권 ETF 듀레이션 안내는 듀레이션이 1차 근사치에 불과하며 다른 포트폴리오 변화도 중요하다고 설명합니다.

ETF의 거래소 가격은 순자산가치보다 높거나 낮게 거래될 수도 있습니다. 이 가격 차이는 보유 채권의 신용 스프레드와 같은 지표가 아닙니다. ETF SEC 수익률과 분배 수익률 안내는 펀드의 수익률 지표가 총수익률과 어떻게 다른지 다룹니다.

먼저 어떤 수치인지 이름을 붙이세요. 개별 회사채의 단순 수익률 스프레드인가요, 지수 OAS인가요, 등급별 평균인가요, 펀드 수익률인가요? 통화, 신용등급, 만기, 옵션, 데이터 출처, 관측 날짜도 확인하세요.

그다음 같은 조건끼리 비교하세요. 만기가 맞는 국채 곡선을 사용하고, 스프레드가 단순 수익률 차이인지 OAS인지 표시하세요. 발행 기업의 신용 전망이 달라졌는지, 거래 유동성이 낮아졌는지, 회사채 위험을 감수하려는 시장 수요가 바뀌었는지 살펴보세요. 국채 곡선 자체도 별도로 움직일 수 있습니다. 수익률 곡선 안내는 곡선의 기울기가 다른 종류의 지표인 이유를 설명합니다.

마지막으로 원인을 붙이기 전에 관측 사실을 먼저 적으세요. “같은 만기를 기준으로 회사채 수익률이 오르고 국채 수익률은 내렸다”는 확인할 수 있는 설명입니다. “스프레드가 넓어졌으므로 부도 위험도 같은 폭으로 상승했다”는 결론은 스프레드만으로 뒷받침되지 않습니다. 스프레드는 유용한 시장 지표지만, 의미는 채권과 기준, 계산 방법, 날짜에 따라 달라집니다.